Palabras de apertura de Fabio Panetta, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, en el taller conjunto de instituciones fiscales independientes europeas y el Sistema Europeo de Bancos Centrales sobre “La política fiscal europea y la reforma de la gobernanza en tiempos de incertidumbre”
Nuestro marco fiscal se encuentra en una encrucijada. Las negociaciones sobre las propuestas legislativas de la Comisión Europea para la reforma de las normas de gobernanza económica de la UE están entrando en una fase crucial.
Para garantizar que esta reforma tenga éxito y fortalezca nuestra gobernanza económica, el nuevo marco tendrá que protegernos de los errores del pasado. Y deberá permitir la reutilización de políticas que han demostrado ser eficaces.
Antes de la pandemia, habíamos acumulado una importante brecha de inversión pública que había socavado nuestro potencial económico. La política fiscal había sido a menudo procíclica. Y en ocasiones las políticas macroeconómicas habían ido en contra de otras. Hemos pagado un alto precio por esto en forma de un crecimiento más débil, un mayor desempleo y un deterioro de las condiciones fiscales.
Pero la respuesta a la pandemia fue diferente. Las políticas fiscales nacionales respondieron de manera anticíclica a la recesión, complementadas con un plan de estímulo europeo que se centró en inversiones en la transición verde y la digitalización. Esta respuesta fiscal funcionó en conjunto con la política monetaria y las medidas de supervisión, mitigando los efectos de amplificación financiera y sacando a la economía de la trampa de liquidez. El resultado ha sido una recuperación casi total, un desempleo en mínimos históricos y el regreso de la deuda a una senda descendente tras el aumento inicial registrado en 2020.
Más recientemente, la política fiscal ha complementado la política monetaria para contrarrestar los efectos inflacionarios de la guerra de Rusia contra Ucrania y la crisis energética.
Hoy sostendré que debemos incorporar las lecciones aprendidas de esta experiencia en nuestra gobernanza fiscal.
Garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas es como equilibrar un balancín, con la deuda de un lado y el crecimiento del otro. Para lograr un verdadero equilibrio, la política fiscal debe ser anticíclica, compatible con la estabilidad de precios y respaldar el crecimiento potencial. También debe basarse en medidas que sean a la vez económicamente sólidas y políticamente sostenibles. Esto significa no sólo garantizar que la política fiscal se base en un análisis técnico riguroso –donde las instituciones fiscales independientes (IFI) tienen un papel importante que desempeñar– sino también que cuente con un amplio apoyo político y sea democráticamente responsable.
Sostendré que este equilibrio debe basarse en tres elementos.
Primero, enfatizaré la importancia de la complementariedad entre las políticas monetaria y fiscal y el hecho de que la naturaleza de sus interacciones depende del estado de la economía. En tiempos de tensión, una combinación de políticas fiscales y monetarias no convencionales bien puede resultar el mejor curso de acción.
Luego defenderé un marco fiscal que tenga en cuenta la importancia tanto de la deuda como del crecimiento económico para la sostenibilidad de las finanzas públicas. Necesitamos un enfoque integrado que ofrezca la combinación adecuada de prudencia fiscal, inversiones públicas inteligentes y reformas estructurales.
Finalmente, me centraré en dos aspectos clave del debate para reformar la gobernanza fiscal europea: el papel de las IFI y los elementos que faltan en esta reforma. Necesitamos fortalecer la “E” en la UEM, nuestra Unión Económica y Monetaria. Esto no se puede lograr sin una postura fiscal bien coordinada y una capacidad fiscal central permanente en la zona del euro.
Garantizar la complementariedad entre la política fiscal y la política monetaria
Permítanme comenzar destacando la importancia de la interacción entre la política fiscal y la política monetaria. La naturaleza de esta interacción depende del estado de la economía.
Interacciones monetario-fiscales desde 2020
Desde 2020, en apenas tres años y medio, se han producido cuatro fases distintas identificables.
En el primero, la política fiscal y las políticas monetarias trabajaron en conjunto para apoyar nuestras economías en respuesta al shock causado por la pandemia, que había resultado en perturbaciones repentinas tanto del lado de la demanda como de la oferta. Las políticas fiscales nacionales fueron fuertemente expansivas e introdujeron medidas como programas de reducción de jornada laboral para mitigar el impacto de la pandemia. Al mismo tiempo, la política monetaria aseguró que se mantuvieran condiciones de financiación favorables para salvaguardar la transmisión de la política monetaria. Las medidas monetarias y fiscales no estándar, como el programa de compras de emergencia pandémica del BCE y el programa Next Generation EU de la UE, desempeñaron un papel central en el restablecimiento de la confianza, especialmente en las economías vulnerables de la zona del euro.
En una segunda fase, más corta, después del verano de 2021, la atención se centró en garantizar la secuencia correcta de la normalización de las políticas después de la pandemia. En los foros europeos se argumentó que la normalización fiscal debería ser lo primero, aunque de manera gradual y favorable al crecimiento. Esto habría puesto a la economía en una trayectoria que también habría permitido la normalización gradual de la política monetaria, fomentando así una recuperación equilibrada y sostenible.
Sin embargo, la agresión rusa a Ucrania y la manipulación del suministro de energía [4]Cambió drásticamente el panorama económico una vez más, dando lugar a la tercera fase. Dado el fuerte aumento de los precios de la energía y la aparición de cuellos de botella en la oferta, la inflación aumentó inesperadamente a niveles no vistos desde principios de los años 1980 y las previsiones de crecimiento económico cayeron. Esto desencadenó una respuesta diferente por parte de las autoridades monetarias y fiscales.
Lo llamativo de esta fase fue el carácter poco convencional de las medidas fiscales adoptadas. Si bien el BCE intensificó sus esfuerzos para combatir la inflación, los países de la zona del euro implementaron medidas fiscales temporales para aliviar la carga de los altos precios de la energía. Más de la mitad de estas medidas tuvieron un impacto negativo directo en el coste del consumo de energía. Esto ayudó a contener la inflación y, por tanto, contribuyó a la moderación salarial. Las medidas restantes apoyaron los ingresos de los hogares y las empresas de maneras que a menudo no estaban suficientemente dirigidas a los más vulnerables.
En esta fase, el BCE evitó aumentos injustificados de los diferenciales soberanos mediante su decisión de introducir el Instrumento de Protección de Transmisión (TPI) en julio de 2022. El TPI permitió al BCE ajustar su postura monetaria rápidamente sin causar fragmentación financiera, lo que habría obstaculizado la efectiva transmisión de la política monetaria en toda la zona del euro. El TPI también mejoró la capacidad de los Estados miembros, en particular aquellos con altos ratios de endeudamiento, para contrarrestar el shock energético.
Las simulaciones del personal del BCE sugieren que las políticas fiscales no convencionales contribuyeron a contener la inflación en 0,9 puntos porcentuales durante el período 2022-23. Estimaciones adicionales basadas en modelos de micro simulación indican que el impacto de estas medidas puede haber sido aún mayor: la inflación hasta 1,6 puntos porcentuales menos para la zona del euro solo en 2022. Es importante destacar que las UFP han ayudado a evitar efectos de segunda vuelta y a mantener ancladas las expectativas de inflación a largo plazo, respaldando así la política monetaria para reducir la inflación de la zona del euro desde un máximo del 10,6% en octubre de 2022 al 5,2% actual. Las UFP también han ayudado a mantener un entorno económico equilibrado y estabilizar la economía europea.
A medida que avanzamos hacia 2023, la caída de los precios de la energía ha creado nuevos desafíos políticos, lo que representa la cuarta fase. Durante esta fase se ha hecho necesario retirar oportunamente las medidas fiscales de apoyo a la energía. De no hacerlo, se podría crear un impulso de demanda que exacerbaría las presiones inflacionarias, lo que a su vez desencadenaría una respuesta de política monetaria. Esto sería muy ineficiente, similar a dar con una mano y quitar con la otra.
Lecciones aprendidas
Las recientes interacciones entre la política monetaria y la política fiscal brindan dos lecciones importantes. En primer lugar, la política monetaria y las políticas fiscales pueden y deben trabajar juntas cuando sea necesario, como en respuesta a grandes shocks. En los últimos años esto ha sido esencial para apuntalar la resiliencia económica, impulsar la recuperación y luchar contra la inflación.
De hecho, la estabilidad de precios y la sostenibilidad fiscal se apoyan mutuamente. Las políticas fiscales prudentes en tiempos de bonanza crean el espacio necesario para que la política fiscal apoye la demanda junto con la política monetaria durante las crisis económicas. Al mismo tiempo, se necesita una política monetaria genuinamente antiinflacionaria y estabilidad de precios para mantener la sostenibilidad de las finanzas públicas. De hecho, en la década anterior a la pandemia, la baja inflación permitió a los países europeos seguir endeudándose a bajo costo, a pesar de que sus ratios de endeudamiento aumentaron drásticamente. Esto cambió con la aparición de los shocks adversos de oferta global, que elevaron tanto la inflación como los costos de financiamiento.
Para que esta interacción funcione eficazmente en el futuro, debemos asegurarnos de que la postura fiscal de la zona del euro no sea simplemente un resultado incidental de las políticas fiscales nacionales. Más bien, debería lograrse mediante la coordinación efectiva de las políticas fiscales de los Estados miembros bajo la dirección de la Comisión Europea y con un papel reforzado del Consejo Fiscal Europeo durante la fase de evaluación.
La segunda lección es que la interacción monetario-fiscal no debe seguir reglas rígidas y predeterminadas. Tanto la literatura económica como la experiencia en materia de formulación de políticas sugieren que esta interacción debería depender del estado de la economía, que sólo puede tenerse en cuenta introduciendo suficiente flexibilidad en nuestra gobernanza fiscal. Este es el caso, por ejemplo, cuando permitimos que en circunstancias excepcionales se activen cláusulas de escape que congelan temporalmente la implementación de las reglas fiscales europeas.
¿Qué significa esto en la práctica para la estabilización macroeconómica en la UEM?
En condiciones económicas normales, la política fiscal anticíclica debería seguir dependiendo principalmente de los estabilizadores automáticos nacionales, especialmente en la zona del euro, donde se utilizan ampliamente. Esto refleja el hecho de que los estabilizadores automáticos son más adecuados que las medidas discrecionales para responder a las fluctuaciones normales del ciclo económico debido a su oportunidad, previsibilidad, focalización adecuada y sostenibilidad.
Pero esta no es toda la historia. En circunstancias excepcionales –cuando ocurren “eventos de cola”– las medidas fiscales discrecionales anticíclicas desempeñan un papel importante en presencia de trampas de baja inflación o espirales inflacionarias, apoyando así la estabilidad de precios sin infringir la independencia del banco central.
Las diferentes políticas fiscales seguidas en la zona del euro durante crisis pasadas son un buen ejemplo de este punto. Durante la gran crisis financiera y la pandemia, la política fiscal en toda la UE tuvo un efecto anticíclico decisivo, llevando el saldo primario ajustado cíclicamente a un déficit de alrededor del 2% del PIB de la zona del euro. Esta respuesta limitó la gravedad de la desaceleración y ayudó a la economía a recuperarse. La crisis de la deuda soberana de 2012-2013 proporciona un contraejemplo. La política fiscal en ese momento era procíclica. El superávit primario ajustado en función del ciclo aumentó hasta alrededor del 2% del PIB, profundizando y prolongando la recesión. El ajuste fue particularmente fuerte en las economías más afectadas de la zona del euro, que experimentaron pérdidas significativas de producción.
Las simulaciones macroeconómicas sugieren que, si se hubiera mantenido a lo largo del tiempo una política fiscal consistentemente contra cíclica para la zona del euro, se podrían haber acumulado reservas fiscales en los buenos tiempos (por ejemplo, antes de la gran crisis financiera) que habrían ayudado a amortiguar la segunda desaceleración durante la crisis de la deuda soberana.
Revisión en curso del marco de gobernanza fiscal
¿Qué significa todo esto para el marco de gobernanza fiscal?
Sobre todo, el marco fiscal debe reflejar el hecho de que la sostenibilidad de las finanzas públicas depende tanto del numerador como del denominador de la relación deuda/PIB. Necesitamos prestar mucha atención a la dinámica de la deuda, pero esto sería inútil sin crecimiento.
En mi opinión, el marco fiscal debería tener cuatro características principales.
En primer lugar, debe prever un ajuste realista, gradual y sostenido de las ratios de deuda pública para fortalecer la sostenibilidad y reconstruir el espacio fiscal antes de futuras recesiones. Esto se ha vuelto aún más crucial desde la pandemia, que generó ratios de deuda más altos y heterogéneos entre los países.
En segundo lugar, la política fiscal debe ser genuinamente contra cíclica, tanto para responder a shocks económicos adversos como para reconstruir las reservas una vez que la economía vuelva a encaminarse.
En tercer lugar, el marco propuesto debería garantizar que los Estados miembros puedan formular sus propias estrategias para alcanzar los objetivos de reducción de la deuda y los déficits. Y para facilitar una implementación efectiva, debe ser simple y proporcionar proyecciones de crecimiento sólidas y estables.
Cualquier salvaguardia común destinada a lograr el equilibrio adecuado entre un enfoque país por país y puntos de referencia cuantitativos comunes no debería socavar la justificación propuesta del marco ni agregar una complejidad indebida. Necesitamos alejarnos de una estrategia única para fortalecer la apropiación y la rendición de cuentas a nivel nacional.
Por último, una gobernanza fiscal eficaz debería respaldar el potencial de crecimiento de la UE. La búsqueda de la sostenibilidad fiscal debe ir acompañada de incentivos adecuados para la inversión y las reformas con el fin de fortalecer nuestra Unión y prepararla para el futuro.
No debemos sacrificar inversiones muy necesarias, que han sido demasiado bajas durante demasiado tiempo, con efectos perjudiciales a largo plazo. Esto también ha sido consecuencia de un marco fiscal que no estaba diseñado para proteger la inversión, en el que la consolidación fiscal a menudo se buscaba recortando la inversión pública. Incluso en economías altamente eficientes, la baja inversión pública y la consiguiente brecha de inversión privada han erosionado la competitividad con el tiempo, poniendo en peligro el crecimiento futuro.
Un enfoque integral que integre estos elementos promete ser económicamente viable y políticamente aceptable. Y, como argumentaré, también podría dar forma a la evolución de nuestro marco fiscal una vez concluida la actual revisión de la gobernanza económica, a medida que salgamos del programa Next Generation EU.
En mi opinión, las propuestas de la Comisión equilibran estos cuatro componentes esenciales de una gobernanza fiscal óptima en comparación con las normas anteriores.
El BCE expresó su apoyo al paquete legislativo en una opinión oficial publicada en julio de este año. Hicimos sugerencias técnicas específicas para perfeccionar el nuevo marco. Una nueva gobernanza fiscal sólida, transparente y creíble será crucial para anclar las expectativas del mercado en materia de sostenibilidad de la deuda y un crecimiento sostenible e inclusivo.
Permítanme abordar ahora dos aspectos específicos de la opinión del BCE.
Papel de las instituciones fiscales independientes en la gobernanza fiscal de la UE
Me gustaría comenzar con el papel de las IFI nacionales, cuyo trabajo generalmente se reconoce que tiene un impacto positivo en la política fiscal.
Figura 1
El papel de las instituciones fiscales independientes
En general, el BCE apoya la propuesta de fortalecer el papel de las IFI en el marco fiscal. Si bien la política fiscal es prerrogativa de los gobiernos elegidos democráticamente y no puede delegarse en instituciones técnicas, aun así, debe basarse en un análisis económico sólido.
Éste es principalmente el papel de las IFI, que pueden contribuir significativamente a mejorar la gobernanza fiscal en la UE. En particular, las IFI pueden ayudar a mejorar la calidad del gasto público y facilitar su reasignación a proyectos de inversión.
El BCE ha expresado su apoyo a las propuestas de la Comisión sobre las IFI. Acogemos con satisfacción la inclusión del principio de “cumplir o explicar” en la legislación y estamos de acuerdo en que las IFI deben tener recursos propios adecuados para llevar a cabo sus mandatos de manera efectiva.
La contribución de las IFI podría mejorarse aún más dándoles una función de asesoramiento en la preparación de los planes fiscales nacionales. Las IFI podrían evaluar los supuestos subyacentes, la coherencia de los planes con la trayectoria técnica de la Comisión para la deuda pública y los compromisos de reforma e inversión. Esto reforzaría la propiedad nacional.
También apoyamos que el Consejo Fiscal Europeo contribuya significativamente a la gobernanza económica a nivel de la UE. Esto podría incluir un papel más importante en la evaluación de la postura fiscal adecuada de la zona del euro, así como la necesidad de activar o ampliar la cláusula de escape general del Pacto de Estabilidad y Crecimiento.
Las IFI nacionales, el Consejo Fiscal Europeo y la gobernanza de la UE
Elementos que faltan en el marco de gobernanza fiscal de la UE
Mi segunda conclusión clave del dictamen del BCE se relaciona con una notoria ausencia en el nuevo marco de gobernanza económica propuesto: la dimensión de la zona del euro.
Como he argumentado anteriormente, esto se relaciona con la necesidad de un marco mejorado para monitorear y dirigir la postura fiscal agregada de la zona del euro, que es un requisito fundamental para una interacción monetario-fiscal fluida en nuestra región.
Pero esto también implica, de manera crucial, completar la UEM mediante el establecimiento de una capacidad fiscal central permanente (CFC) adecuadamente diseñada.
Sin el establecimiento de un FCPB, la gobernanza de la zona del euro seguirá siendo incompleta, opinión compartida por autoridades, instituciones y académicos. Como he argumentado en otra parte. Es una ilusión que la UEM pueda funcionar sin problemas sin una capacidad fiscal centralizada. Ha llegado el momento de abordar los desequilibrios en el marco institucional de la unión monetaria, según el cual una política monetaria única coexiste con una política fiscal fragmentada entre líneas nacionales.
Además, sin una capacidad fiscal común permanente con función de endeudamiento, será imposible equilibrar la sostenibilidad fiscal, estabilizar las finanzas públicas y abordar las importantes necesidades de inversión de Europa. Un ejemplo de ello es la debilidad de la inversión pública en la zona del euro, especialmente en los años posteriores a la gran crisis financiera.
El establecimiento de un CFC también es crucial para ganar credibilidad fiscal, lo que requiere reglas y gasto comunes por parte del centro. El debate sobre esta cuestión aún se encuentra en sus primeras etapas y se necesita más análisis sobre la relación entre las reglas fiscales y el FCPB.
En mi opinión, un FCPB debería tener tres objetivos principales. Primero, lograr una estabilización macroeconómica efectiva. En segundo lugar, apoyar la inversión pública a nivel nacional, con efectos positivos para todos. Y tercero, permitir la inversión en bienes públicos comunes que beneficien a toda la economía europea y promuevan una sana autonomía estratégica. Estos bienes públicos incluyen inversiones en las transiciones verde y digital, defensa común y seguridad energética, políticas migratorias y el desarrollo de nueva infraestructura tecnológica en sectores innovadores.
Esta capacidad es esencial para mejorar nuestra gobernanza fiscal.
Una función de estabilización permanente garantizaría que la inversión no se vea comprometida durante las crisis económicas, evitando así la prociclicidad y apoyando la acumulación de capital sin sacrificar la prosperidad futura.
Además, gestionar proyectos de inversión centralizados a nivel europeo podría generar economías de escala, promover externalidades positivas y aumentar la productividad en todo el bloque.
Permítanme dar un ejemplo concreto de los posibles beneficios económicos de un CFC: la financiación del gasto conjunto en investigación y desarrollo (I+D) militar y las inversiones innovadoras en capacidades de defensa.
En el entorno geopolítico actual, se espera ampliamente que el gasto militar en los países de la UE alcance el compromiso de la OTAN del 2% del PIB, e incluso más en algunos países. Esta importante carga fiscal adicional podría desplazar otras inversiones productivas.
Al mismo tiempo, la investigación del BCE muestra que la eficiencia del gasto militar en la UE está por detrás de la de otros actores globales. Esto refleja la fragmentación del sistema de adquisiciones militares y el hecho de que los países de la UE gastan relativamente más en personal que en I+D, lo que produciría multiplicadores fiscales mucho más altos.
Investigaciones recientes concluyen que un FCPB destinado a financiar gastos militares apoyaría la productividad a largo plazo si desviara recursos de la remuneración del personal, que actualmente representa la mayor parte del gasto de defensa nacional, hacia la financiación de proyectos como inversiones en infraestructura de capital e I+D.
Como banquero central, no hago comentarios sobre la política de defensa de los Estados miembros de la UE. Sin embargo, una cosa está clara: desde una perspectiva económica, la seguridad exterior de la UE es un bien público europeo. Por lo tanto, existen sólidos argumentos económicos para que un FCPB financie el gasto conjunto en I+D y capacidades de defensa.
Cualesquiera que sean los objetivos finales de un FCP permanente, su financiación a través del endeudamiento común de la UE contribuiría a la creación de un activo seguro europeo, con importantes beneficios para el funcionamiento de nuestro sistema financiero. De hecho, una tasa de referencia europea libre de riesgo permitiría el desarrollo y la fijación de precios homogéneos de los activos de riesgo en toda la zona del euro, facilitando la diversificación, la disponibilidad de garantías paneuropeas y la expansión de actividades típicas de los mercados de capital avanzados. Este sería un paso decisivo hacia la creación de una auténtica unión de los mercados de capitales, que es un elemento esencial para la asignación eficiente de los recursos y la financiación de la economía real.
Conclusión
Para garantizar la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas es necesario abordar ambos componentes de la relación deuda/PIB. La política fiscal debe ser anticíclica para suavizar las fluctuaciones económicas y al mismo tiempo fomentar la inversión pública para respaldar el crecimiento potencial.
Y para que las políticas fiscales contribuyan a la estabilidad macro financiera y de precios, deben complementar la política monetaria cuando sea necesario. La estabilidad de precios, a su vez, respalda la sostenibilidad fiscal al mantener bajos los costos de financiamiento del gobierno a lo largo del tiempo.
Para tener éxito y lograr sostenibilidad fiscal y crecimiento, la reforma de la gobernanza fiscal debe reflejar las lecciones aprendidas del pasado y proporcionar las salvaguardias necesarias protegiendo la inversión, incentivando la reforma, asegurando la implicación nacional y proporcionando un marco simple y estable.
Pero también debemos abordar los elementos que faltan en la reforma propuesta. Pasar de la gobernanza fiscal a la unión fiscal requiere una capacidad fiscal central permanente. Esto es necesario para complementar las políticas fiscales nacionales y lograr la postura fiscal adecuada para la zona del euro.
Una capacidad fiscal europea es esencial para financiar las inversiones comunes que son clave para mantener y ampliar el potencial económico de Europa. Sin él, no podremos satisfacer las necesidades de financiación, aprovechar las economías de escala y desencadenar la inversión privada necesaria para impulsar la transición energética, la transformación digital y la arquitectura de seguridad de Europa. Necesitamos empezar a pensar ahora en lo que vendrá después de Next Generation EU, o arriesgarnos a dar un paso atrás en lugar de avanzar.
La buena gobernanza fiscal es una piedra angular del proyecto europeo. Todos tenemos un papel que desempeñar y confío en que el taller de hoy enriquecerá y hará avanzar el debate.