En poco más de una década, la criptografía ha pasado de ser una actividad de nicho a algo que afecta al sistema financiero convencional. Si bien inicialmente era dominio exclusivo de un pequeño grupo de entusiastas, millones de usuarios minoristas, así como más y más inversores institucionales han ingresado al ecosistema criptográfico en los últimos años.
Crypto ofrece algunos elementos de innovación genuina, como la programabilidad y la componibilidad. Con estas nuevas funcionalidades, las secuencias de transacciones financieras podrían automatizarse e integrarse sin problemas. Junto con la tokenización, esto tiene el potencial de reducir la necesidad de intervenciones manuales que actualmente retrasan las transacciones y crean costos (Carstens (2023), Aldasoro et al (2023)).
Dicho esto, la criptografía hasta ahora no ha aprovechado la innovación en beneficio de la sociedad. Crypto sigue siendo en gran medida autorreferencial y no financia la actividad económica real. Adolece de deficiencias inherentes relacionadas con la estabilidad y la eficiencia, así como con la rendición de cuentas y la integridad. Estos defectos estructurales son el resultado de la economía subyacente de los incentivos en lugar de las limitaciones tecnológicas. Además, si bien DeFi y crypto en su mayor parte replican los servicios ofrecidos por el sistema financiero tradicional, pueden exacerbar las vulnerabilidades conocidas. En conjunto, las conclusiones clave de este informe sugieren que los defectos estructurales inherentes de la criptografía la hacen inadecuada para desempeñar un papel importante en el sistema monetario.
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El problema del oráculo y el futuro de DeFi
Los contratos inteligentes en DeFi se basan en informes precisos de eventos del mundo real para funcionar correctamente. El problema del oráculo plantea el desafío de incorporar información confiable del mundo real en las aplicaciones DeFi mientras se mantienen los principios básicos de la descentralización: falta de confianza y ningún punto único de falla (Egberts (2017)). Lograr estos principios básicos de la descentralización tiene dos implicaciones principales. En primer lugar, introduce ineficiencias inherentes debido al mecanismo de consenso descentralizado. En segundo lugar, subraya una limitación notable de DeFi, que requiere sacrificar la confianza en las intenciones (ya sean individuos o instituciones justas y éticas) que no pueden ser completamente capturadas por los protocolos de consenso. Esto restringe el alcance de DeFi a las comunidades que están dispuestas a confiar únicamente en la confianza en la competencia. Una forma alternativa de lograr el mismo objetivo de aprovechar los beneficios tecnológicos de las plataformas programables (BIS (2023)), que es adecuada para su propósito, es construir sobre un sistema centralizado cuya base sea la confianza.
Regulación internacional de las actividades de criptoactivos – Un marco propuesto – Descripción general de las respuestas a la consulta
El 11 de octubre de 2022, el FSB publicó un marco propuesto para la regulación internacional de las actividades de criptoactivos. Los componentes básicos del marco fueron propuestas de recomendaciones que promueven la coherencia y la exhaustividad de los enfoques de regulación, supervisión y supervisión de las actividades y los mercados de criptoactivos; y recomendaciones revisadas de alto nivel para la regulación, supervisión y supervisión de los acuerdos de «monedas estables mundiales» para abordar los riesgos asociados para la estabilidad financiera de manera más efectiva.
El FSB recibió 54 respuestas a la consulta que finalizó el 15 de diciembre de 2022. Entre los encuestados figuraban asociaciones comerciales que representaban a instituciones financieras reguladas (14), empresas de criptoactivos (13), grupos comerciales que representaban a empresas de criptoactivos (9), instituciones financieras reguladas (7), centros de investigación (3), particulares (2) y otros (6).
En general, los encuestados están de acuerdo principalmente con los hallazgos y conclusiones presentados en los dos informes consultivos, incluida la taxonomía de actividad, los riesgos materiales y los principales desafíos regulatorios. También hay un amplio reconocimiento de los dos conjuntos de recomendaciones propuestas. Si bien los encuestados generalmente reconocen que los informes del FSB y las recomendaciones reflejan el principio de «misma actividad, mismo riesgo, misma regulación», algunas respuestas buscaron más claridad sobre los detalles, con direcciones divergentes debido a las diferentes perspectivas e intereses de diferentes sectores. Algunos comentaristas solicitaron aclaraciones sobre la intención de usar diferentes idiomas en áreas comunes tanto a las monedas estables como a otros criptoactivos, y pidieron coherencia para evitar confusiones. En cuanto a las monedas estables, muchos encuestados acogieron con satisfacción las revisiones de las recomendaciones de alto nivel para las SGC, incluida la plantilla de divulgación y las consideraciones para la cooperación transfronteriza. Sin embargo, algunos comentaristas expresaron su preocupación por la amplia definición de «podría convertirse en GSC», mientras que los emisores de monedas estables pidieron al FSB que aclarara o explicara su análisis de las monedas estables existentes, argumentando que sus propias monedas estables ya cumplen con las recomendaciones de alto nivel.
Recomendaciones de alto nivel para la regulación, supervisión y control de los acuerdos globales de monedas estables: informe final
En octubre de 2020, el CEF emitió un informe con un conjunto de 10 recomendaciones de alto nivel sobre la regulación, supervisión y supervisión de los llamados acuerdos de «moneda estable global» (SGC) («Recomendaciones de alto nivel»). El G20 respaldó las Recomendaciones de Alto Nivel, y en octubre de 2021 el CEF proporcionó una actualización del estado sobre el progreso realizado en su implementación.
En octubre de 2022, el CEF publicó una revisión de sus Recomendaciones de Alto Nivel, incluida la forma en que los marcos existentes podrían abordar las brechas identificadas, teniendo en cuenta los recientes desarrollos de mercado y políticas. Este informe final tiene en cuenta los comentarios del informe de consulta pública y el alcance de las partes interesadas.
Las Recomendaciones de Alto Nivel buscan promover una regulación, supervisión y supervisión coherentes y efectivas de las SGC en todas las jurisdicciones para abordar los posibles riesgos para la estabilidad financiera planteados por las SGC, tanto a nivel nacional como internacional, al tiempo que apoyan la innovación responsable y proporcionan suficiente flexibilidad para que las jurisdicciones implementen enfoques nacionales. Las recomendaciones adoptan un enfoque amplio de las monedas estables mundiales y pretenden ser flexibles para que puedan incorporarse a la amplia variedad de marcos regulatorios potencialmente aplicables a las SGC en todo el mundo. Las normas internacionales diseñadas para sectores específicos se centran en funciones distintas dentro del ámbito de los organismos de normalización (SSB) pertinentes. Cuando se apliquen normas sectoriales internacionales a una SGC para una función económica determinada, esas normas abordarán los riesgos específicos de la función económica y, como tales, las autoridades deben aplicar esas normas internacionales.
No existe una definición legal o regulatoria universalmente acordada de stablecoin. El término stablecoin utilizado en este informe no denota una clasificación legal o regulatoria distinta. Es importante destacar que el uso del término «stablecoin» en este informe no pretende afirmar o implicar que su valor es estable. Más bien, el término se utiliza porque es comúnmente empleado por los participantes del mercado y las autoridades. El informe de 2020 del FSB, «Regulación, supervisión y supervisión de los acuerdos de ‘monedas estables globales'» describió tres características que distinguen a una SGC de otros criptoactivos y otras monedas estables. Estas características incluyen: (i) la existencia de un mecanismo de estabilización, (ii) la usabilidad como medio de pago y/o depósito de valor, y (iii) el alcance potencial y la adopción en múltiples jurisdicciones. Las dos primeras características (la existencia de un mecanismo de estabilización y usabilidad como medio de pago y/o depósito de valor), y los riesgos únicos que plantean estas características, distinguen a las monedas estables de otros criptoactivos. El tercero, el alcance potencial y la adopción en múltiples jurisdicciones, diferencia a las SGC de otras monedas estables.
Crypto, tokens y DeFi – Navegando por el panorama regulatorio
Abordar los riesgos planteados por los criptoactivos se ha convertido en un tema apremiante para los responsables políticos. Los mercados de criptoactivos han experimentado ciclos de crecimiento y colapso, lo que a menudo resulta en grandes pérdidas para los inversores. Estos mercados plantean riesgos que, si no se abordan adecuadamente, podrían socavar la protección del consumidor, la estabilidad financiera y la integridad del mercado. Si bien la agitación experimentada en estos mercados a fines de 2022 hasta ahora no ha llevado a un contagio más amplio, el resultado podría haber sido peor si los mercados de criptoactivos y el sistema financiero tradicional hubieran estado más interconectados.
Los responsables políticos están considerando su respuesta a los riesgos relacionados con la criptografía. Las posibles líneas de acción, que no son mutuamente excluyentes, incluyen prohibir actividades específicas, aislar los mercados de criptoactivos del sistema financiero tradicional, regular las actividades de criptoactivos de una manera similar a las finanzas tradicionales y desarrollar alternativas que mejoren la eficiencia del sector financiero tradicional (Aquilina et al (2023)). Estas líneas de acción dependerán de los riesgos que suponen para la prestación de servicios financieros las diversas actividades que involucran criptoactivos y su tecnología subyacente, referidas en este documento bajo el término general de tecnología de contabilidad distribuida (DLT). Para las líneas de acción que consideran la regulación de las actividades de criptoactivos, la pregunta depende de la evaluación de los responsables políticos de qué riesgos planteados por los criptoactivos y las actividades relacionadas deben ser capturados por la regulación y si esos riesgos son capturados por la regulación existente o si hay brechas que deben abordarse.
Este documento proporciona una visión general de las medidas de política adoptadas en 19 jurisdicciones para abordar los riesgos asociados con las actividades que incorporan criptoactivos y capacidades de programación DLT en los servicios financieros. En este documento, las actividades de criptoactivos se clasifican en tres categorías basadas en la taxonomía propuesta por el FSB: (a) emisión; b) explotación de una infraestructura de TRD; y (c) prestación de servicios (por ejemplo, billetera, custodia, pago, intercambio, préstamo). Para la visión general de las medidas políticas, las iniciativas se clasifican en tres categorías dependiendo de si abordan los riesgos asociados con (i) actividades de criptoactivos gestionadas centralmente; (ii) actividades de criptoactivos gestionadas por la comunidad; o (iii) exposiciones directas de los usuarios a criptoactivos y actividades relacionadas.
Los diferentes tipos de medidas políticas en todas las jurisdicciones incluyen prohibiciones, restricciones, aclaraciones, requisitos a medida e iniciativas para facilitar la innovación. Dado que estas medidas tienden a reflejar la evolución de la evolución del mercado, la mayoría de las iniciativas actuales se dirigen a las actividades de criptoactivos gestionadas centralmente, con un enfoque particular en la prestación de servicios.
Para las actividades de emisión gestionadas centralmente, las iniciativas regulatorias actuales se centran principalmente en los emisores de tokens de seguridad y monedas estables. Todas las jurisdicciones que cubrimos aquí requieren que los emisores de tokens de seguridad cumplan con la regulación de valores. Algunos están desarrollando marcos para los emisores de monedas estables utilizadas para el pago. Las iniciativas propuestas introducen requisitos de licencia, capital y reservas, pero difieren entre países en términos de terminología, tipo de licencia, derechos de reembolso y estándares para las prácticas de gobernanza y gestión de riesgos. Solo un pequeño número ha adoptado un marco regulador para los emisores de monedas estables utilizadas para otros fines. Además, solo unos pocos han aclarado si las leyes de valores se aplican a los emisores de tokens de utilidad.
Las iniciativas relacionadas con las actividades de infraestructura gestionadas centralmente exploran principalmente los beneficios y riesgos del uso de DLT por parte de los intermediarios financieros tradicionales y sus capacidades de programabilidad. Algunas jurisdicciones están colaborando en casos de uso de pruebas piloto de infraestructuras basadas en DLT para la compensación y liquidación de pagos y valores. Otros están facilitando la innovación en un entorno controlado a través de regímenes de licencias y sandboxes a medida. Solo una jurisdicción ha emitido una guía específica para DLT.
Las iniciativas relacionadas con las actividades de prestación de servicios gestionados centralmente a menudo amplían el perímetro regulatorio a nuevos intermediarios centralizados no bancarios. La mayoría de las jurisdicciones han introducido requisitos de autorización, prudencia, lucha contra el blanqueo de capitales y la financiación del terrorismo (ALD / CFT) y protección del consumidor. Los enfoques regulatorios incluyen el establecimiento de marcos a medida, la introducción de excepciones específicas a la legislación aplicable, la emisión de aclaraciones sobre cómo se aplican los pagos existentes o la regulación de valores, y la restricción o prohibición de ciertas actividades.
En relación con las actividades gestionadas por la comunidad, las medidas políticas tienen como objetivo abordar los riesgos planteados por los tokens nativos y los protocolos DeFi. Para las actividades en las que se trata de tokens nativos, algunas autoridades se basan en una interpretación amplia de los «derechos» vinculados a un token nativo para definir si se trata de un valor y, por lo tanto, aclarar la aplicación de la regulación de valores. Otros utilizan ejemplos concretos para obtener orientación adicional. Para los protocolos DeFi, la mayoría de las iniciativas fueron en forma de documentos analíticos. En la actualidad, solo una autoridad en las jurisdicciones cubiertas ha emitido una guía sobre la adopción de contratos inteligentes. Otro ha aclarado los requisitos aplicables relacionados con los intercambios descentralizados y las actividades de participación. Algunas autoridades han tomado medidas de cumplimiento que abordan los riesgos ALD / CFT y de protección de los inversores planteados por ciertos protocolos. Un pequeño número ha introducido iniciativas para facilitar la adopción de protocolos con ciertas características por parte de los intermediarios financieros tradicionales en un entorno de confianza.
Para los riesgos asociados con la exposición directa de los usuarios a criptoactivos y actividades relacionadas, las iniciativas tienden a reflejar la evolución de los mercados de criptoactivos. Todas las jurisdicciones cubiertas han emitido advertencias a los inversores minoristas sobre los riesgos que plantean los criptoactivos, y algunas de estas advertencias se dirigen a tipos específicos de criptoactivos (por ejemplo, tokens nativos, tokens de seguridad y tokens no fungibles). Algunas jurisdicciones han prohibido la distribución de ciertos criptoactivos a inversores minoristas y otras han impuesto restricciones a las actividades promocionales. Para los inversores mayoristas, ninguna jurisdicción ha introducido hasta ahora reglas para mitigar los riesgos derivados de las instituciones financieras tradicionales que invierten en criptoactivos.
Los responsables políticos pueden enfrentar más desafíos a medida que evolucionan los mercados de criptoactivos y las capacidades de programación DLT se aplican a nuevos casos de uso. Será necesario realizar esfuerzos continuos para comprender los nuevos modelos de negocio y sus riesgos subyacentes, crear o mantener las aptitudes y la capacidad necesarias para evaluar adecuadamente las posibles repercusiones en los mercados financieros y ajustar rápidamente las respuestas de política. Solo con recursos suficientes y acceso a información oportuna y confiable las autoridades podrán evaluar los riesgos futuros para el sistema financiero.
La naturaleza global de los criptoactivos plantea desafíos significativos que requieren una cooperación y coordinación efectivas entre los reguladores nacionales e internacionales. Las jurisdicciones no pueden mitigar por completo los riesgos asociados con los criptoactivos si las medidas políticas son susceptibles a lagunas e inconsistencias a través de las fronteras. Una respuesta coordinada es esencial. En este contexto, las normas internacionales que promueven un marco regulatorio coherente desempeñarán un papel clave en la prevención del arbitraje regulatorio y un entorno regulatorio fragmentado que podría socavar la estabilidad financiera.
Crypto dominós: el estallido de las burbujas criptográficas y el destino de las finanzas digitales
Nacidos en las profundidades de la crisis financiera mundial, los criptoactivos fueron retratados como un fenómeno generacional, que promete provocar un cambio radical en la forma en que pagamos, ahorramos e invertimos. En cambio, se han convertido en la burbuja de una generación. Ahora es obvio para todos que la promesa de dinero criptográfico fácil y Los altos rendimientos eran una burbuja condenada a estallar. Resulta que los criptoactivos no son dinero. Muchos son sólo una nueva forma de juego.
Existe una necesidad urgente a nivel mundial de regulación para proteger a los consumidores de los riesgos de los criptoactivos, definir requisitos mínimos para la gestión de riesgos y el gobierno corporativo de las empresas criptográficas, y reducir la corrida y Riesgos de contagio de las stablecoins. También deberíamos gravar los criptoactivos de acuerdo con sus costos sociales.
Pero la regulación no convertirá los instrumentos riesgosos en dinero seguro. En cambio, un ecosistema de finanzas digitales estable requiere intermediarios bien supervisados y un activo de liquidación digital confiable y sin riesgos, que solo El dinero digital del banco central puede proporcionar.
Los riesgos para la estabilidad financiera de las finanzas descentralizadas
El crecimiento de DeFi tiene implicaciones potenciales de gran alcance para los mercados financieros tradicionales, y DeFi hereda vulnerabilidades de ese sistema y puede amplificarlas.
Dentro del ecosistema de criptoactivos, las llamadas finanzas descentralizadas (DeFi) se han convertido en un segmento de rápido crecimiento. DeFi es un término general comúnmente utilizado para describir una variedad de servicios en los mercados de criptoactivos que tienen como objetivo replicar algunas funciones del sistema financiero tradicional mientras aparentemente desintermedian su provisión y descentralizan su gobernanza.
Hasta la fecha, DeFi es principalmente autorreferencial, lo que significa que sus productos y servicios interactúan con otros productos y servicios de DeFi en lugar de con el sistema financiero tradicional y la economía real, pero los jugadores de TradFi están comenzando a ingresar al mercado. Además, DeFi tiene conexiones integrales con plataformas centralizadas de comercio, préstamos y préstamos de criptoactivos, a través de las cuales los participantes intercambian criptoactivos entre sí o por moneda fiduciaria, a menudo utilizando monedas estables.
Si bien los procesos para proporcionar servicios son en muchos casos novedosos, DeFi no difiere sustancialmente de TradFi en las funciones que realiza. Al intentar replicar algunas de las funciones del sistema financiero tradicional, DeFi hereda y puede amplificar las vulnerabilidades de ese sistema. Esto incluye vulnerabilidades bien conocidas, como fragilidades operativas, desajustes de liquidez y vencimiento, apalancamiento e interconexión.
La medida en que estas vulnerabilidades pueden dar lugar a problemas de estabilidad financiera depende en gran medida de las interrelaciones y los canales de transmisión asociados entre DeFi, TradFi y la economía real. Estas interrelaciones hasta ahora han sido limitadas, como lo demuestra el modesto impacto de la agitación del mercado de criptoactivos de mayo / junio de 2022 y el colapso de FTX en noviembre de 2022 en TradFi. Sin embargo, si el ecosistema DeFi creciera significativamente y se volviera más convencional, como resultado de la adopción más amplia de criptoactivos y el desarrollo de casos de uso en el mundo real, entonces las interrelaciones se profundizarían y aumentaría el alcance de los efectos indirectos a TradFi y la economía real.
Crypto shocks y pérdidas minoristas
Conclusiones clave
• Un nuevo conjunto de datos sobre tenencias minoristas de criptoactivos revela que, tras el colapso de Terra/Luna y la quiebra de FTX, la actividad de comercio de criptomonedas aumentó notablemente, con inversores grandes y sofisticados vendiendo e inversores minoristas más pequeños comprando.
• Los datos sobre las principales plataformas de comercio de criptomonedas entre agosto de 2015 y diciembre de 2022 muestran que, como resultado, la mayoría de los usuarios de aplicaciones de criptomonedas en casi todas las economías sufrieron pérdidas en sus tenencias de bitcoins.
• Sin embargo, a pesar de la gran base de usuarios de las criptomonedas y las pérdidas sustanciales para muchos inversores, la agitación del mercado en 2022 tuvo un impacto poco perceptible en las condiciones financieras más amplias fuera del universo de las criptomonedas, lo que subraya la naturaleza en gran medida autorreferencial de las criptomonedas como clase de activo.
Criptomonedas y finanzas descentralizadas (DeFi)
La interconexión entre DeFi, las monedas estables y las instituciones financieras tradicionales está creciendo. A medida que aumentan las preocupaciones relacionadas con los criptoactivos, los responsables políticos deben ser proactivos en sus acciones para evitar efectos indirectos negativos en los mercados financieros.
DeFi plantea desafíos únicos a los reguladores. Es difícil regular las entidades anónimas sin un órgano de gobierno centralizado. Para agravar esto, en muchos países, el entorno legal sigue siendo incierto, ya que los legisladores aún no han abordado adecuadamente el DeFi en la legislación regulatoria.
Para abordar las incertidumbres jurídicas, los reguladores deben preparar una vigilancia reglamentaria y marcos regulatorios coherentes a nivel mundial. Como primer paso, un enfoque más indirecto sería abordar las brechas regulatorias en el ecosistema criptográfico general. Como DeFi no tiene un organismo centralizado, las otras entidades centralizadas en el ecosistema criptográfico que han permitido el desarrollo de DeFi podrían ser el foco de la regulación. Por ejemplo, los emisores de monedas estables podrían ser el principal objetivo regulatorio, dada la importancia de las monedas estables para DeFi. Se está debatiendo en los organismos internacionales de normalización, como el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea, el Comité de Pagos e Infraestructuras del Mercado y la Organización Internacional de Comisiones de Valores, sobre el marco regulatorio sobre las emisiones de monedas estables.
El segundo paso es regular directamente las funciones clave dentro de DeFi. Este enfoque debería adoptar la forma de colaboración entre los reguladores y el sector privado. Las autoridades también deben alentar a las plataformas DeFi a adoptar una gobernanza sólida y establecer organizaciones autorreguladoras. Una estructura de gobernanza transparente y creíble puede ser un punto de entrada natural para los reguladores.
Banca central después de la pandemia – Desafíos futuros
Las autoridades y los investigadores han comenzado a reevaluar ciertas características de la economía y la política monetaria a la luz de la experiencia reciente. Después de varias décadas en las que la oferta fue muy elástica y la inflación fue baja y relativamente estable, una serie de choques de oferta asociados con la pandemia y la guerra de Rusia contra Ucrania han contribuido a una alta inflación, en combinación con una recuperación muy rápida de la demanda. La experiencia con la pandemia y la guerra pone de relieve los desafíos para la política monetaria a la hora de responder a una serie prolongada de perturbaciones adversas de la oferta. Además, en la medida en que la menor elasticidad de la oferta que hemos visto recientemente podría volverse más común debido a desafíos como la demografía, la desglobalización y el cambio climático, podría anunciar un cambio hacia un entorno caracterizado por una inflación más volátil en comparación con las décadas anteriores.
La inflación en los Estados Unidos y en muchos países del mundo es muy alta. Si bien tanto la demanda como la oferta están contribuyendo a la alta inflación, es la relativa inelasticidad de la oferta en sectores clave lo que distingue más claramente el período afectado por la pandemia y la guerra de los últimos tres años de los 30 años anteriores de la Gran Moderación. Curiosamente, la inflación es ampliamente más alta en gran parte de la economía mundial, e incluso las jurisdicciones que comenzaron a elevar las tasas con fuerza en 2021 no han detenido la marea inflacionaria mundial.