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Mejora de los ingresos fiscales a través de la transformación digital en Asia en desarrollo

Puntos clave

  • Los países en desarrollo se enfrentan a desafíos, como el cambio climático y la disrupción digital, que obligan a los gobiernos a mejorar sus esfuerzos en materia de ingresos.
  • Con el fin de ayudar a los países a abordar los desafíos en los esfuerzos de ingresos, diferentes organizaciones y organismos internacionales han desarrollado y aplicado muchos marcos internacionales.
  • Para ayudar a las autoridades tributarias, particularmente en los países en desarrollo, a enfrentar los desafíos actuales e impulsar los esfuerzos de ingresos, las organizaciones y organismos internacionales han desarrollado marcos, directrices y conjuntos de herramientas internacionales para la sensibilización, el intercambio de conocimientos y los fines fiscales y educativos. Estos incluyen Administración Tributaria 3.0, Herramienta de Evaluación de Diagnóstico de Administración Tributaria, Marco sobre Erosión de la Base Elevadora de Beneficios y Kit de Herramientas Digitales de Impuestos al Valor Agregado, entre otros.
  • Las implicaciones políticas para una administración tributaria innovadora abarcan (i) el establecimiento de bases de datos exhaustivas de contribuyentes, (ii) la modernización de la administración tributaria a través de avances tecnológicos y transformación digital, y (iii) el fortalecimiento de la cooperación tributaria tanto a nivel nacional como internacional.

Introducción

Los ingresos fiscales son uno de los motores más importantes del crecimiento económico y el desarrollo, particularmente en las economías en desarrollo. Suficientes ingresos fiscales proporcionan espacio fiscal para apoyar el desarrollo de un país para el capital duro y blando. Sin embargo, los registros de las últimas décadas muestran un desempeño relativamente débil de los ingresos y los rendimientos fiscales en los países en desarrollo de Asia. Según la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos, la relación entre impuestos y producto interno bruto (PIB) de muchos países en desarrollo de Asia y el Pacífico es inferior al punto de referencia internacional del 15%, que se considera ampliamente como el nivel mínimo requerido para el desarrollo sostenible y el crecimiento inclusivo. Aunque la relación promedio entre impuestos y PIB de la región fue del 19,1% en 2020, la relación entre muchos países en desarrollo de Asia fue significativamente menor.

Como resultado, es urgente que los gobiernos de Asia y el Pacífico mejoren sus esfuerzos de ingresos para el desarrollo continuo en el logro de los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de las Naciones Unidas. Entre los principales enfoques, mejorar la administración tributaria hacia un sistema fácil de usar y lograr una cobertura más amplia impulsará los esfuerzos de ingresos de los gobiernos. Una mejor administración tributaria y servicios promoverá la movilización de recursos internos junto con un aumento de los ingresos del gobierno. Este informe de políticas analiza los desafíos y las implicaciones políticas del fortalecimiento de la administración tributaria a través de la transformación digital y las reformas tributarias. También comparte los marcos de cooperación fiscal internacional disponibles y las iniciativas relacionadas que ayudan a lograr una administración tributaria efectiva y transparente.

Desafíos

Equilibrar los objetivos de desarrollo y la sostenibilidad de la deuda

Los impactos de la pandemia de la enfermedad por coronavirus (COVID-19) han creado desafíos fiscales para los gobiernos de todo el mundo. Muchos países asiáticos en desarrollo han experimentado un aumento sustancial de los niveles de deuda. Las estadísticas muestran ratios deuda/PIB elevados y crecientes desde 2019 (gráfico 2) como resultado de (i) respuestas políticas sin precedentes y pérdidas de producción causadas por la pandemia y (ii) respuestas fiscales a los aumentos en los precios de la energía y los alimentos debido a la invasión rusa de Ucrania.

Dado el alto y creciente coeficiente de deuda, junto con el bajo coeficiente impositivo/PIB, en un entorno altamente incierto, los países en desarrollo de Asia han estado luchando para cumplir sus compromisos con los ODS. Existe una necesidad urgente de que los gobiernos mejoren los esfuerzos de ingresos a fin de crear suficiente espacio fiscal para sus objetivos de desarrollo. Los esfuerzos de ingresos deben acelerarse tanto en la política como en las direcciones de cumplimiento, ya que la mejora de los ingresos depende de una amplia base de ingresos (impuestos), una política tributaria adecuada y la eficiencia de la administración y los servicios tributarios.

Abordar los esfuerzos de ingresos por cambio climático

El cambio climático es una amenaza existencial, ya que los países de todo el mundo se enfrentan evidentemente a los dramáticos impactos del calentamiento global. Para mitigar los impactos del cambio climático y los costos sustanciales asociados con el cambio climático, muchos países están adoptando cada vez más instrumentos y marcos de políticas para abordar los esfuerzos de ingresos por cambio climático. Asia, por otro lado, ha ocupado el primer lugar entre los productores mundiales de emisiones de carbono desde 2000. Mientras que otras regiones han reducido sus emisiones de carbono fósil o las están produciendo a tasas decrecientes, Asia ha producido continuamente las emisiones de CO2 fósil a un ritmo creciente. Existe una necesidad urgente de que Asia reduzca el uso de combustibles fósiles en la región y cambie a fuentes de energía más ecológicas para lograr los ODS relacionados con el clima para 2030.

Para apoyar y facilitar el proceso, los impuestos ambientales son instrumentos fiscales importantes que proporcionan el doble beneficio de mejorar las ganancias de ingresos para financiar la inversión en infraestructura de calidad hacia la transición verde. En conjunto, los impuestos ambientales también incentivan la reducción de las emisiones y la contaminación. La tributación del carbono o fijación de precios del carbono es un instrumento de política basado en el mercado que ayudará a facilitar la mitigación del cambio climático y generar ingresos fiscales sustanciales. Un impuesto al carbono (un instrumento de fijación de precios del carbono) puede ser una herramienta eficaz para reducir las emisiones de carbono y ayudar a los países en desarrollo a alcanzar los objetivos climáticos, con la oportunidad de obtener mayores ingresos fiscales. Sin embargo, estos instrumentos son sofisticados, y los encargados de formular políticas en los países en desarrollo deben estar bien informados y educados antes de tomar decisiones políticas.

Dado el alto y creciente coeficiente de deuda, junto con el bajo coeficiente impositivo/PIB, en un entorno altamente incierto, los países en desarrollo de Asia han estado luchando para cumplir con sus compromisos de ODS.

Mejorar los esfuerzos de ingresos a través de la transformación digital

La transformación digital trae tanto oportunidades como desafíos para el desarrollo de una administración tributaria innovadora. La digitalización transforma el diseño y la implementación de los sistemas tributarios para que puedan ser más efectivos. Por otro lado, también conlleva riesgos de evasión fiscal. Muchos países en desarrollo de Asia han mostrado un rendimiento deficiente de los ingresos debido a los limitados conocimientos, capacidades y falta de educación fiscal y alfabetización digital. Otros factores que han causado este desempeño ineficaz incluyen un gran sector informal, una administración tributaria obsoleta y una cooperación fiscal internacional inadecuada. Para mejorar los esfuerzos de ingresos y abordar estos desafíos, se pueden explorar y adoptar herramientas digitales y tecnología innovadora.

En primer lugar, en medio del auge de la digitalización, los gobiernos y las autoridades fiscales deben aprender a adaptarse a este rápido cambio al tiempo que adoptan herramientas digitales adecuadas para impulsar la recaudación de impuestos. La adopción de la digitalización puede ayudar a ampliar la base impositiva y mejorar la política fiscal y el cumplimiento. Un mejor cumplimiento tributario impulsa una administración tributaria efectiva, lo que resulta en un aumento de los ingresos fiscales y una mejora de la recaudación de impuestos. Además, las tecnologías digitales avanzadas e innovadoras se aplican en el proceso de cumplimiento tributario para la mejora de la administración tributaria y la transparencia. Se presentan oportunidades en herramientas de creación de perfiles electrónicos, facturación electrónica, inteligencia artificial y análisis de datos, entre otras. Desafortunadamente, la tasa de adopción de tecnologías digitales en los países en desarrollo de Asia sigue siendo baja en comparación con las economías avanzadas. El verdadero desafío para las economías en desarrollo radica en la falta de educación fiscal y digital necesaria para equipar a los funcionarios fiscales con el conocimiento necesario para aprovechar esta transformación digital.

En segundo lugar, el impuesto sobre el valor añadido (IVA) y el impuesto sobre bienes y servicios (GST) son las principales fuentes de ingresos para muchos países en desarrollo de Asia. A pesar de que estos impuestos son los principales contribuyentes a las finanzas públicas, hay margen de mejora para reducir las brechas fiscales en las economías. En el auge de la economía digital, se han presentado cada vez más oportunidades en las transacciones digitales, es decir, el comercio electrónico, tanto las transacciones nacionales como las transfronterizas. Según un informe de la OCDE, el GBM y el Banco Asiático de Desarrollo (2022), Asia y el Pacífico tienen la mayor proporción de transacciones mundiales de comercio electrónico, representando el 60% del mercado mundial total de comercio electrónico en 2020, y las ventas de comercio electrónico continúan aumentando en toda la región. Los ingresos de la plataforma digital aumentaron un 16,1%, por encima de la tasa promedio global. Las transacciones de comercio electrónico registraron el porcentaje más alto, entre otros, ya que el crecimiento en las economías en desarrollo de la región fue del 28,3%.

No obstante, la recaudación de gravámenes del IVA es desproporcionadamente baja en la región, en comparación con el volumen de las ventas. El aumento de las ventas online de servicios y productos digitales a través de diferentes plataformas online, como música y vídeos en streaming, compras in-app, juegos, etc., por parte de proveedores no residentes a consumidores privados en particular (actividad económica sin presencia física) ha supuesto retos para las autoridades fiscales. Las normas fiscales tradicionales no pueden capturar estas transacciones de manera efectiva, lo que lleva a cantidades extremadamente bajas de IVA recaudado. En consecuencia, este crecimiento progresivo del comercio digital ha dado lugar a importantes pérdidas de ingresos por IVA, al tiempo que ha creado presiones comerciales desleales y competencia para las empresas locales.

La tasa de adopción de tecnologías digitales en los países en desarrollo de Asia sigue siendo baja en comparación con las economías avanzadas.

Marcos internacionales para la administración y cooperación tributarias

Para ayudar a las autoridades tributarias, particularmente en los países en desarrollo, a enfrentar los desafíos actuales e impulsar los esfuerzos de ingresos, organizaciones internacionales como la OCDE, el Grupo del Banco Mundial y el Banco Asiático de Desarrollo (BAD), y organismos intergubernamentales como el Grupo de los Veinte (G20), han desarrollado marcos, directrices y conjuntos de herramientas internacionales para fines de sensibilización, intercambio de conocimientos y educación tributaria. Para dar cabida a la aplicación de estos marcos e iniciativas, se han elaborado o se están elaborando muchos marcos de cooperación internacional en cuestiones tributarias.

Administración Tributaria 1.0–3.0

La primera generación de administración tributaria, Administración Tributaria 1.0, comenzó con operaciones basadas en papel con un concepto centrado en la administración y una interacción limitada con los contribuyentes.

Se mostró un cambio digital en la Administración Tributaria 2.0, cuando las operaciones se digitalizaron con el objetivo de una administración tributaria más efectiva, es decir, aumentar la recaudación de impuestos con menos recursos y minimizar las cargas de cumplimiento. Administración Tributaria 2.0 se desarrolló en base a un concepto centrado en el contribuyente con disponibilidad de datos y sistemas de rastreo para el cumplimiento tributario. Estas funciones permiten interacciones bidireccionales con los contribuyentes y mejoran la capacidad de las autoridades fiscales para verificar el cumplimiento.

La idea más avanzada de Administración Tributaria 3.0 se ha introducido recientemente para integrar los impuestos en los sistemas de la vida cotidiana, con el creciente uso de datos digitales y el cambio de paradigma causado por la digitalización. El marco se visualiza para proporcionar un lenguaje común y estándar para la simplicidad y sistemas más interconectados, así como sin fricciones y sin costura menos impuestos. La Administración Tributaria 3.0 tiene como objetivo el cumplimiento incorporado en diversas áreas que pueden acercar los impuestos a los eventos imponibles, al tiempo que reduce las cargas de cumplimiento y agiliza los procesos tributarios tanto para los funcionarios fiscales como para los contribuyentes. En otras palabras, la administración tributaria puede llevarse a cabo dentro de una red resiliente de actores de confianza que interactúan sin problemas para lograr la calidad, solidez y confiabilidad de las operaciones tributarias.

Herramienta de Evaluación Diagnóstica de la Administración Tributaria

Para fines de monitoreo y evaluación, la OCDE ha desarrollado la Herramienta de Evaluación de Diagnóstico de Administración Tributaria (TADAT) para la evaluación del desempeño tributario, que abarca funciones, procesos e instituciones de administración tributaria. La herramienta está diseñada para 9 áreas de resultados con 32 indicadores de alto nivel y 55 dimensiones de medición. Las evaluaciones TADAT pueden ayudar a identificar fortalezas y debilidades en los sistemas y procesos de administración tributaria en relación con las buenas prácticas y puntos de referencia internacionales. Se elabora un informe de evaluación del desempeño para los países evaluados. Los resultados de la evaluación se pueden utilizar para priorizar las áreas y la secuencia de las reformas tributarias del país. Además, los resultados pueden utilizarse para elaborar estrategias para la gestión y coordinación del apoyo externo a las reformas y una aplicación más eficiente. También son útiles para el diseño de apoyo técnico para planes de desarrollo, mapeo de métodos para mejoras administrativas en relación con los resultados fiscales y proporcionar plataformas efectivas para el apoyo de los socios.

Marco sobre la erosión de la base imponible y el traslado de beneficios

El traslado de beneficios por erosión de la base imponible (BEPS) se refiere a las tácticas de evasión fiscal, principalmente de empresas multinacionales transfronterizas, explotando las lagunas y los desajustes en las normas fiscales para trasladar artificialmente los beneficios a lugares de baja tributación o sin impuestos donde hay poca o ninguna actividad económica. También se refiere a la intención de erosionar las bases imponibles a través de pagos deducibles, como intereses o regalías. Estos comportamientos socavan la equidad y la integridad de los sistemas tributarios porque las empresas multinacionales pueden ejercer BEPS para obtener ventajas comerciales sobre las empresas nacionales. Además, los países en desarrollo dependen en gran medida del impuesto sobre la renta de las sociedades para sus ingresos fiscales, lo que significa que experimentan pérdidas fiscales significativamente desproporcionadas por BEPS.

En respuesta a este desafío, el Marco Inclusivo de la OCDE / G20 sobre BEPS desarrolló el paquete BEPS con 15 acciones para ayudar a equipar a las autoridades fiscales con instrumentos nacionales e internacionales y colaborar en su implementación. El paquete BEPS proporcionará las herramientas para abordar la evasión fiscal para los gobiernos, al tiempo que ofrecerá una mayor transparencia y confianza para las empresas al reducir las disputas sobre la aplicación de las normas fiscales internacionales y estandarizar los requisitos de cumplimiento.

La evolución de BEPS 1.0 a BEPS 2.0 fue abordar los desafíos derivados de la fiscalidad de la economía digital. El paquete BEPS 2.0 se está reformando tanto en el Pilar 1 como en el Pilar 2 para crear más beneficios en las jurisdicciones de bajos ingresos, mientras que se espera que aumenten las ganancias de ingresos. El Pilar 1 cubre la asignación de beneficios y el nexo que se aplica a las grandes empresas multinacionales.1 Esto provocará un cambio en la tasa impositiva efectiva y las obligaciones fiscales en efectivo. Al mismo tiempo, la evidencia muestra que las jurisdicciones de ingresos bajos y medios obtienen más ingresos a través de las nuevas características del paquete BEPS 2.0. En diciembre de 2021, la OCDE publicó las Reglas Modelo GloBE bajo el Pilar 2 para lanzar un enfoque común para un impuesto mínimo global del 15% para las empresas multinacionales. Muchas economías de Asia, como Indonesia; Japón; la República de Corea; Malasia, Hong Kong, China; y Singapur, han iniciado la implementación junto con consultas públicas para el Modelo GloBE.

La administración tributaria se puede llevar a cabo dentro de una red resiliente de actores confiables que interactúan sin problemas para lograr la calidad, solidez y confiabilidad de las operaciones tributarias.

Kit de herramientas digitales sobre el impuesto al valor agregado

Para abordar el rápido crecimiento de las transacciones digitales y su desafío para la recaudación del IVA, la OCDE, el Grupo del Banco Mundial y el BAD, respectivamente, desarrollaron las Directrices Internacionales sobre el IVA/GST y el Conjunto de herramientas digitales sobre el IVA para Asia y el Pacífico. Las directrices incluyen los estándares básicos, los principios y las estrategias de políticas que sientan las bases para el diseño de políticas y los marcos de políticas. Estos cubren áreas cruciales de orientación técnica detallada sobre el diseño y los mecanismos de implementación para la recaudación del IVA de proveedores en línea no residentes, el papel de los mercados en línea y otras plataformas digitales en relación con la recaudación del IVA, y el tratamiento del IVA de la economía colaborativa y gig.

Para que la fiscalidad digital funcione, se debe establecer un marco político eficaz, garantizar la implementación operativa, simplificar el cumplimiento mientras se justifica la aplicación y desarrollar hojas de ruta para las reformas. El conjunto de herramientas proporciona recomendaciones exhaustivas sobre estos elementos esenciales de la siguiente manera.

• Para el marco político, debe incluirse la base jurídica adecuada para hacer valer los derechos fiscales a imponer el IVA sobre los productos y servicios digitales prestados por empresas no residentes a clientes privados, de conformidad con los principios de destino del IVA y la legislación nacional. Esto ayudará a implementar mecanismos de recolección efectivos y eficientes.

• Para la implementación operativa, se recomienda un régimen de registro y cumplimiento bien diseñado, simple y fácil de usar para proveedores no residentes y plataformas digitales a través de una serie de usos estratégicos, un marco de gestión del cumplimiento y cooperación administrativa internacional. Es necesario celebrar consultas periódicas y amplias con las partes interesadas para mejorar las reformas en el futuro.

• Para mayor eficacia, la simplificación de los procedimientos de registro y los mecanismos de recaudación permitirá obtener mejores ingresos. La adopción de herramientas tecnológicas e innovadoras y la exención de papeleo innecesario reducirán los tiempos de procesamiento y mejorarán la eficiencia en el cumplimiento y la administración tributaria.

Impuestos al carbono/fijación de precios del carbono

Los impuestos ambientales se desarrollan para abordar los esfuerzos de ingresos por el cambio climático. Al mismo tiempo, unos impuestos al carbono bien diseñados e implementados pueden desempeñar un papel importante en el establecimiento de sociedades más justas y resilientes. Muchos países en desarrollo han incluido los impuestos ambientales en su agenda para mejorar los ingresos fiscales y cumplir los compromisos de los países sobre el cambio climático y los objetivos de desarrollo sostenible. Los países en desarrollo pueden asumir un papel fundamental crucial en la transición verde y energética. Los países de todas las regiones y en todos los niveles de desarrollo pueden tomar medidas para reorientar sus políticas fiscales nacionales a fin de aumentar los ingresos mientras luchan contra el cambio climático. Las soluciones multilaterales y la cooperación internacional pueden amplificar y apoyar estos esfuerzos individuales.

Según el Manual de las Naciones Unidas sobre Impuestos al Carbono, los impuestos al carbono se refieren a pagos obligatorios y no correspondidos al gobierno general recaudados sobre las emisiones de carbono o su proxy que pueden conferir una reducción en las emisiones correspondientes basadas en el carbono (equivalentes) en la atmósfera. Muchos países de Asia han adoptado impuestos especiales sobre los combustibles como una forma implícita de impuesto al carbono. Tras este desarrollo, es evidente la posibilidad de transformar dichos impuestos en un marco más amplio y coherente de impuestos sobre el carbono. El Manual de las Naciones Unidas ofrece una orientación práctica más clara sobre los aspectos políticos y administrativos del diseño y la aplicación de estos impuestos para los países en desarrollo. Las consideraciones políticas clave cuando un país introduce un impuesto al carbono en la economía se describen a continuación.

• Deberían aplicarse cuatro principios básicos de la política ambiental: i) principio de quien contamina paga, ii) principio de prevención, iii) principio de precaución y iv) principio de niveles comunes pero diferenciados de responsabilidades.

• La fijación de precios (tasa impositiva) debe reflejar la certeza de los costos. Un impuesto al carbono debe ofrecer precios del carbono estables y predecibles y el costo no puede elevarse por encima de estos precios.

• La administración de los impuestos al carbono debe ser simple y rápida de implementar. Un mecanismo de fijación de precios del carbono debe diseñarse para la facilidad del usuario, es decir, fácil para el administrador operar y recaudar los impuestos a bajo costo. Sin embargo, la complejidad sigue siendo características adicionales, por ejemplo, exenciones fiscales, subsidios y mecanismos de reembolso. Por lo tanto, es importante garantizar que el marco fiscal general existente sea compatible con la introducción de un impuesto sobre el carbono y sus interacciones administrativas.

• Los gobiernos deben tener en cuenta los efectos distributivos sobre las personas de bajos ingresos y los consumidores. Pueden adoptarse ciertas medidas políticas para aliviar estos efectos.

• Generalmente, los productores o empresas locales tienen que internalizar los impuestos al carbono en sus costos de producción. Por lo tanto, es importante equilibrar la desventaja competitiva entre las empresas nacionales y extranjeras causada por los impuestos al carbono impuestos solo a las empresas locales.

Aumentar los ingresos fiscales en los países en desarrollo de Asia no es una tarea fácil, pero es posible.

Implicaciones políticas

Aumentar los ingresos fiscales en los países en desarrollo de Asia no es una tarea fácil, pero es posible. A pesar de los desafíos emergentes antes mencionados, se presentan nuevas posibilidades para que las autoridades fiscales consideren la mejora de su administración tributaria y el cumplimiento tributario, mejorando así los esfuerzos de ingresos. Conceptualmente, mejores y más rápidos servicios al contribuyente, llevados a cabo a través del uso óptimo de la información y los datos, mejorarán los ingresos tributarios. Este proceso reduce las tareas administrativas y facilita el cumplimiento tributario a los contribuyentes, lo que resulta en un mayor cumplimiento voluntario. Se extraen varias implicaciones de política para la mejora de la administración tributaria y los esfuerzos en materia de ingresos.

En primer lugar, se requiere el establecimiento de una base de datos completa como base crítica para la administración tributaria efectiva y el cumplimiento de los ingresos. El registro de contribuyentes juega un papel vital en la construcción de esta base de datos. La integridad de los datos se incluye como una de las nueve áreas de resultados de TADAT. Para ofrecer buenas prácticas en el registro tributario, la información recopilada del contribuyente debe ser precisa y confiable, y se debe llevar a cabo un mantenimiento para garantizar que las bases de datos permanezcan actualizadas. Otro elemento crucial es el conocimiento de la base de contribuyentes potenciales. Las acciones e iniciativas políticas pueden desarrollarse de manera que se capturen o detecten a las empresas e individuos que deben registrarse, pero no lo hacen. Además, se necesita un proceso de limpieza de datos para obtener información precisa.

En segundo lugar, es importante modernizar la administración tributaria para establecer un cumplimiento tributario fácil de usar y una administración tributaria efectiva y, por lo tanto, lograr mayores ingresos fiscales. Los principales impulsores de la modernización tributaria son los avances tecnológicos y la transformación digital. La digitalización cambia la forma en que se diseñan e implementan los sistemas tributarios (Chongvilaivan 2023). Con la tecnología digital, se ofrecen nuevas oportunidades a las autoridades fiscales. Por ejemplo, se puede desarrollar una administración tributaria más efectiva, con menos pasos requeridos y un tiempo de procesamiento más rápido. En lugar de los procedimientos tradicionales de papeleo manual, el mecanismo digital cubre procesos fáciles de usar, como la presentación electrónica, la facturación electrónica y el registro electrónico de los contribuyentes.

La tecnología digital también lleva a cabo una prestación mejor y más específica de servicios públicos a través de la tecnología biométrica y los servicios de gobierno electrónico. Para el análisis de datos, los datos en tiempo real y de alta frecuencia mejoran la formulación de políticas fiscales hacia enfoques inclusivos y sostenibles. Además, para acomodar los esfuerzos nacionales para lograr estándares globales, la digitalización puede adoptarse para mejorar la transparencia de los presupuestos a través de un mejor acceso público a datos presupuestarios informativos.

En el contexto del IVA/GST en las transacciones transfronterizas digitales, la adopción de la tecnología digital puede ayudar a simplificar los mecanismos de recaudación, que incluyen las funciones de declaración de impuestos, métodos de pago electrónicos, registro electrónico y seguimiento electrónico de los requisitos, y la eliminación de los requisitos de factura. En conjunto, la tecnología digital ayuda a promover el cumplimiento tributario al reclutar mercados de transacciones transfronterizas y plataformas digitales en la recaudación del IVA.

Por último, para lograr el desarrollo exitoso de una administración tributaria innovadora, es necesaria una sólida cooperación tributaria tanto a nivel regional como internacional. Fortalecer la cooperación fiscal no es una tarea fácil, pero es obligatoria. Este informe de política ha presentado algunas de las principales iniciativas de cooperación fiscal internacional de la OCDE y el G20. Sin embargo, debido a los diversos niveles de desarrollo en Asia y el Pacífico, hemos sido testigos de brechas de conocimiento y una falta de conocimiento de estos marcos internacionales en toda la región. El BAD, en colaboración con organizaciones internacionales y locales, apoya iniciativas y programas para fortalecer la cooperación tributaria entre los países miembros del BAD. Estos programas están diseñados para cubrir una amplia gama de actividades, por ejemplo, consultas regionales sobre BEPS 2.0 Pilar 1 y Pilar 2; la publicación conjunta del Conjunto de herramientas digitales sobre el IVA para Asia y el Pacífico por la OCDE, el GBM y el Banco Asiático de Desarrollo; seminarios conjuntos con el Foro Mundial sobre Transparencia e Intercambio de Información con Fines Fiscales; y estrategias de fijación de precios del carbono, que incluyen sistemas de comercio de emisiones e impuestos al carbono. Además, el BAD ha brindado asistencia personalizada, tanto en términos de apoyo financiero como de programas de desarrollo de capacidades, a 21 países miembros del BAD desde 2018.

Declaración de política monetaria

CONFERENCIA

Christine Lagarde, presidenta del BCE,
Luis de Guindos, vicepresidente del BCE

Buenas tardes, el vicepresidente y yo le damos la bienvenida a nuestra rueda de prensa.

La inflación sigue disminuyendo, pero todavía se espera que se mantenga demasiado alta durante demasiado tiempo. Estamos decididos a garantizar que la inflación regrese oportunamente a nuestro objetivo del dos por ciento a mediano plazo. Para reforzar el progreso hacia nuestro objetivo, el Consejo de Gobierno decidió hoy aumentar los tres tipos de interés oficiales del BCE en 25 puntos básicos.

El aumento de tasas de hoy refleja nuestra evaluación de las perspectivas de inflación a la luz de los datos económicos y financieros entrantes, la dinámica de la inflación subyacente y la fortaleza de la transmisión de la política monetaria. Las proyecciones macroeconómicas del personal técnico del BCE de septiembre para la zona del euro prevén una inflación promedio del 5,6 por ciento en 2023, del 3,2 por ciento en 2024 y del 2,1 por ciento en 2025. Se trata de una revisión al alza para 2023 y 2024 y una revisión a la baja para 2025. La revisión para 2023 y 2024 refleja principalmente una trayectoria más alta para los precios de la energía. Las presiones subyacentes sobre los precios siguen siendo elevadas, aunque la mayoría de los indicadores han comenzado a disminuir. El personal del BCE ha revisado ligeramente a la baja la trayectoria proyectada para la inflación excluyendo energía y alimentos, a un promedio de 5,1 por ciento en 2023, 2,9 por ciento en 2024 y 2,2 por ciento en 2025. Nuestras pasadas subidas de tipos de interés siguen transmitiéndose con fuerza. Las condiciones de financiación se han endurecido aún más y están frenando cada vez más la demanda, lo que es un factor importante para que la inflación vuelva a alcanzar su objetivo. Con el impacto cada vez mayor de nuestro ajuste sobre la demanda interna y el debilitamiento del entorno comercial internacional, el personal del BCE ha reducido significativamente sus proyecciones de crecimiento económico. Ahora esperan que la economía de la zona del euro se expanda un 0,7 por ciento en 2023, un 1,0 por ciento en 2024 y un 1,5 por ciento en 2025. El personal del BCE ha reducido significativamente sus proyecciones de crecimiento económico. Ahora esperan que la economía de la zona del euro se expanda un 0,7 por ciento en 2023, un 1,0 por ciento en 2024 y un 1,5 por ciento en 2025. El personal del BCE ha reducido significativamente sus proyecciones de crecimiento económico. Ahora esperan que la economía de la zona del euro se expanda un 0,7 por ciento en 2023, un 1,0 por ciento en 2024 y un 1,5 por ciento en 2025.

Según nuestra evaluación actual, consideramos que los tipos de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles que, mantenidos durante un período suficientemente largo, contribuirán sustancialmente al retorno oportuno de la inflación a nuestro objetivo. Nuestras decisiones futuras garantizarán que los tipos de interés oficiales del BCE se fijen en niveles suficientemente restrictivos durante el tiempo que sea necesario. Continuaremos siguiendo un enfoque dependiente de los datos para determinar el nivel apropiado y la duración de la restricción. En particular, nuestras decisiones sobre tasas de interés se basarán en nuestra evaluación de las perspectivas de inflación a la luz de los datos económicos y financieros entrantes, la dinámica de la inflación subyacente y la fortaleza de la transmisión de la política monetaria.

Ahora describiré con más detalle cómo vemos la evolución de la economía y la inflación y luego explicaré nuestra evaluación de las condiciones financieras y monetarias.

Actividad económica

Es probable que la economía siga deprimida en los próximos meses. En términos generales, se estancó durante la primera mitad del año, y los indicadores recientes sugieren que también ha sido débil en el tercer trimestre. La menor demanda de exportaciones de la zona del euro y el impacto de las estrictas condiciones de financiación están frenando el crecimiento, incluso a través de una menor inversión residencial y empresarial. El sector servicios, que hasta ahora había resistido, ahora también se está debilitando. Con el tiempo, el impulso económico debería recuperarse, ya que se espera que los ingresos reales aumenten, respaldados por la caída de la inflación, el aumento de los salarios y un mercado laboral fuerte, lo que apuntalará el gasto de los consumidores.

Hasta ahora, el mercado laboral se ha mantenido resistente a pesar de la desaceleración de la economía. La tasa de desempleo se mantuvo en su mínimo histórico del 6,4 por ciento en julio. Si bien el empleo creció un 0,2 por ciento en el segundo trimestre, el impulso se está desacelerando. El sector de servicios, que ha sido un importante impulsor del crecimiento del empleo desde mediados de 2022, ahora también está creando menos puestos de trabajo.

A medida que la crisis energética se desvanece, los gobiernos deberían seguir retirando las medidas de apoyo relacionadas. Esto es esencial para evitar aumentar las presiones inflacionarias a mediano plazo, que de otro modo requerirían una respuesta de política monetaria aún más fuerte. Las políticas fiscales deben diseñarse para hacer nuestra economía más productiva y reducir gradualmente la elevada deuda pública. Las políticas para mejorar la capacidad de oferta de la zona del euro –que estaría respaldada por la plena implementación del programa Next Generation EU– pueden ayudar a reducir las presiones sobre los precios en el mediano plazo, al tiempo que apoyan la transición verde. La reforma del marco de gobernanza económica de la UE debería concluir antes de finales de este año y debería acelerarse el progreso hacia la Unión de los Mercados de Capitales.

Inflación

La inflación disminuyó al 5,3 por ciento en julio, pero se mantuvo en ese nivel en agosto, según la estimación preliminar de Eurostat. Su caída se vio interrumpida porque los precios de la energía aumentaron en comparación con julio. La inflación de los precios de los alimentos ha bajado desde su máximo en marzo, pero todavía era de casi el 10 por ciento en agosto. En los próximos meses, los fuertes aumentos de precios registrados en el otoño de 2022 desaparecerán de las tasas anuales, lo que reducirá la inflación.

La inflación, excluyendo energía y alimentos, cayó al 5,3 por ciento en agosto, desde el 5,5 por ciento en julio. La inflación de los bienes disminuyó al 4,8 por ciento en agosto, desde el 5,0 por ciento en julio y el 5,5 por ciento en junio, debido a mejores condiciones de oferta, caídas anteriores de los precios de la energía, el alivio de las presiones sobre los precios en las primeras etapas de la cadena de producción y una demanda más débil. La inflación de los servicios descendió hasta el 5,5 por ciento, pero aún se mantuvo alta gracias al fuerte gasto en vacaciones y viajes y al alto crecimiento de los salarios. La tasa de crecimiento anual de la remuneración por empleado se mantuvo constante en el 5,5 por ciento en el segundo trimestre del año. La contribución de los costos laborales a la inflación interna anual aumentó en el segundo trimestre, en parte debido a una menor productividad, mientras que la contribución de las ganancias cayó por primera vez desde principios de 2022.

La mayoría de las medidas de inflación subyacente están empezando a caer a medida que la oferta y la demanda se han vuelto más alineadas y la contribución de los anteriores aumentos de los precios de la energía se está desvaneciendo. Al mismo tiempo, las presiones sobre los precios internos siguen siendo fuertes.

La mayoría de las medidas de expectativas de inflación a largo plazo se sitúan actualmente en torno al 2 por ciento. Pero algunos indicadores han aumentado y es necesario seguirlos de cerca.

Evaluación de riesgos

Los riesgos para el crecimiento económico se inclinan a la baja. El crecimiento podría ser más lento si los efectos de la política monetaria son más contundentes de lo esperado, o si la economía mundial se debilita, por ejemplo, debido a una mayor desaceleración en China. Por el contrario, el crecimiento podría ser mayor que el proyectado si la fortaleza del mercado laboral, el aumento de los ingresos reales y la disminución de la incertidumbre hacen que las personas y las empresas adquieran más confianza y gasten más.

Los riesgos al alza para la inflación incluyen posibles nuevas presiones al alza sobre los costos de la energía y los alimentos. Las condiciones climáticas adversas y, en términos más generales, la crisis climática que se está desarrollando, podrían hacer subir los precios de los alimentos más de lo esperado. Un aumento duradero de las expectativas de inflación por encima de nuestra meta, o aumentos de salarios o márgenes de ganancias superiores a los previstos, también podrían impulsar la inflación al alza, incluso en el mediano plazo. Por el contrario, una demanda más débil (debido, por ejemplo, a una transmisión más fuerte de la política monetaria o a un empeoramiento del entorno económico fuera de la zona del euro) daría lugar a menores presiones sobre los precios, especialmente en el mediano plazo.

Condiciones financieras y monetarias

El endurecimiento de nuestra política monetaria continúa transmitiéndose fuertemente a condiciones de financiación más amplias. La financiación se ha vuelto nuevamente más costosa para los bancos, ya que los ahorradores están reemplazando los depósitos a un día con depósitos a plazo que pagan más intereses y las operaciones de financiación a más largo plazo del BCE están siendo eliminadas gradualmente. Las tasas crediticias promedio para préstamos comerciales e hipotecas continuaron aumentando en julio, hasta el 4,9 por ciento y el 3,8 por ciento, respectivamente.

La dinámica crediticia se ha debilitado aún más. Los préstamos a empresas crecieron a una tasa anual del 2,2 por ciento en julio, frente al 3,0 por ciento en junio. Los préstamos a los hogares también crecieron con menos fuerza, un 1,3 por ciento, frente al 1,7 por ciento en junio. En términos anualizados basados ​​en los datos de los últimos tres meses, los préstamos a los hogares disminuyeron un 0,8 por ciento, que es la contracción más fuerte desde la aparición del euro. En medio de la debilidad del crédito y la reducción del balance del Eurosistema, la tasa de crecimiento anual de M3 cayó del 0,6 por ciento en junio a un mínimo histórico del -0,4 por ciento en julio. En términos anualizados durante los últimos tres meses, M3 se contrajo un 1,5 por ciento.

Conclusión

La inflación sigue disminuyendo, pero todavía se espera que se mantenga demasiado alta durante demasiado tiempo. Estamos decididos a garantizar que la inflación regrese oportunamente a nuestro objetivo del dos por ciento a mediano plazo. Para reforzar el progreso hacia nuestro objetivo, el Consejo de Gobierno decidió hoy aumentar los tres tipos de interés oficiales del BCE en 25 puntos básicos. Basándonos en nuestra evaluación actual, consideramos que los tipos de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles que, mantenidos durante un período suficientemente largo, contribuirán sustancialmente al retorno oportuno de la inflación a nuestro objetivo. Nuestras decisiones futuras garantizarán que los tipos de interés oficiales del BCE se fijen en niveles suficientemente restrictivos durante el tiempo que sea necesario. Continuaremos siguiendo un enfoque dependiente de los datos para determinar el nivel apropiado y la duración de la restricción.

En cualquier caso, estamos dispuestos a ajustar todos nuestros instrumentos dentro de nuestro mandato para garantizar que la inflación regrese a nuestro objetivo de mediano plazo, y preservar el buen funcionamiento de la transmisión de la política monetaria.

Ahora estamos listos para responder sus preguntas.

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Mi primera pregunta es general. ¿Cómo fue la discusión? Porque claramente antes de entrar en la reunión había mucho espacio para las llamadas palomas, pero también para los halcones. Entonces, ¿cómo llegaste a un acuerdo? Y la segunda pregunta. ¿Se trata de una subida moderada, es decir, que ya es el final del ciclo de subidas de tipos o se deja la puerta abierta?

Entonces, ¿cómo fue la discusión? Teníamos muchos datos, muchos análisis realizados por el personal y obviamente se trataba de una reunión de proyecciones y las proyecciones fueron preparadas por el personal del BCE. Así que analizamos muy de cerca todos esos datos. Y, por poner un ejemplo, ayer dedicamos horas y horas, mañana y tarde, a la habitual presentación del personal por la mañana y del economista jefe y del miembro del Comité Ejecutivo responsable de los mercados para tener la mayor cantidad de inteligencia, números y análisis posible. Y me complace decir que al final de esta sesión de la mañana llegamos a la conclusión de que compartimos el análisis que se realizó sobre el PIB, la inflación y la anticipación. Y obviamente algunos diputados no llegaron a la misma conclusión y algunos gobernadores hubieran preferido hacer una pausa y reservarse una vez más las decisiones futuras, Más inteligencia habría resultado del paso del tiempo y del impacto de nuestras muchas decisiones anteriores. Pero puedo decirles que hubo una sólida mayoría de los gobernadores que estuvieron de acuerdo con la decisión que hemos tomado y que les acabo de leer. Así que sí, hay algunos miembros del Consejo de Gobierno que habrían preferido una pausa y tuvimos que confiar, como les dije, en una mayoría sólida. No es práctica dar cifras de quién hizo qué y cuándo, pero basta decir que la mayoría fue sólida. No quiero que creas que tuvimos una discusión antagónica y antagónica. Realmente profundizamos en los números y el análisis, y tratamos de tener realmente en cuenta el análisis de sensibilidad, los escenarios proporcionados por el personal y realmente discutimos la línea de base y el impacto de nuestras medidas en el pasado.

En cuanto a su segunda pregunta, ¿la puerta está abierta o cerrada? Sabes, había una hermosa obra de teatro De Marivaux, quien decía que una puerta tiene que abrirse o cerrarse. Pero esto es teatro. Lo que hemos decidido se refleja en ese párrafo clave, que he leído dos veces porque está en el cuerpo del texto que se les entregó anteriormente y también en la conclusión del texto. Y tiene salvedades: “basado en nuestra evaluación actual”. Entonces, se basa en todos los datos, los números, el análisis, la evaluación, las proyecciones y cualquier otra información que tengamos disponible. Consideramos que “las tasas de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles” – nótese, niveles – “que, mantenidos durante un período suficientemente largo” – por lo que surge el elemento de tiempo – “harán una contribución sustancial” – contribución sustancial, esas son palabras duras: “al retorno oportuno de la inflación al objetivo”. Y no nos detenemos aquí. Todo el párrafo es importante y debe leerse en simbiosis. Así, la siguiente frase dice que “nuestras decisiones futuras garantizarán que los tipos de interés oficiales del BCE se fijen en – uno – “niveles suficientemente restrictivos” – dos – “durante el tiempo que sea necesario”. Esos son realmente dos parámetros que nos van a guiar mucho. No es que nos estemos olvidando de los tres componentes que han guiado nuestro razonamiento hasta ahora. Continuaremos siguiendo un enfoque dependiente de los datos para determinar el nivel apropiado y la duración de las restricciones. En particular, nuestras decisiones sobre tipos de interés se basarán en nuestra evaluación (y repito, está en el texto) del número 1, las perspectivas de inflación a la luz de los datos económicos y financieros entrantes. número 2, la dinámica de la inflación subyacente; número 3, la fortaleza de la transmisión de la política monetaria. Entonces, eso responde a su pregunta y creo que los ejercicios que sin duda algunos de ustedes realizarán en relación con la “contribución sustancial” y cómo esa contribución sustancial contribuye desde “un nivel significativo mantenido durante el tiempo que sea necesario, según la evaluación actual”, te da la respuesta a tu pregunta.

La primera pregunta es sobre las compras de activos. ¿El año 2024 está grabado en piedra para las reinversiones en PEPP? Y si no, ¿espera alguna discusión sobre la APP? ¿Espera el debate sobre las ventas directas de bonos? Y la segunda pregunta es sobre las perspectivas de crecimiento. La pregunta es si una recesión se está convirtiendo en el escenario base para la eurozona. ¿Espera una recesión quizás en el tercer y cuarto trimestre, o todavía cree que las cifras trimestrales siguen siendo positivas?

En cuanto a su primera pregunta, consideramos que los tipos de interés son la herramienta clave en el trabajo que estamos realizando para alcanzar nuestro objetivo del 2% a medio plazo. Por eso no hemos discutido el programa PEPP, la reinversión ni la orientación futura. El PEPP es nuestro instrumento de flexibilidad, como saben, y es la primera línea de defensa si queremos defender una transmisión adecuada de nuestra política monetaria. No hemos hablado de ningún tipo de venta directa de aplicaciones. Sobre tu segunda pregunta. Tiene razón en que el PIB se ha revisado significativamente. Pasamos del 0,9% al 0,7% en 2023 y, lo que es más importante, pasamos del 1,5% al ​​1,0% en 2024. Pero permítanme tomarme un momento para explicarles cuál parece ser la revisión más grande, que es 2024. La mayor parte, en realidad, tres cuartas partes de esa revisión de 0,5 son atribuibles al traspaso de 2023. Así que estamos atravesando un período de aproximadamente cinco trimestres de crecimiento muy, muy lento y, según nuestra proyección, estamos llegando al final. El repunte según el mismo calendario, el mismo calendario trimestral que hemos tenido en las proyecciones de junio, se reanudará en 2024. La rebaja del 1,5% al ​​1%, como dije, es un arrastre de 2023. En 2025, tenemos una pequeña revisión y pasamos del 1,6% al 1,5%, que es realmente una revisión mínima. En esencia, la recuperación que habíamos proyectado para la segunda mitad de 2023 en realidad se retrasa en el tiempo por varias razones que me complace explicar. Eso es lo que estamos viendo. se recupera de nuevo en 2024. La rebaja del 1,5% al ​​1%, como dije, es un remanente de 2023. En 2025, tenemos una pequeña revisión y pasamos del 1,6% al 1,5%, que es realmente un mínimo. revisión. En esencia, la recuperación que habíamos proyectado para la segunda mitad de 2023 en realidad se retrasa en el tiempo por varias razones que me complace explicar. Eso es lo que estamos viendo. se recupera de nuevo en 2024. La rebaja del 1,5% al ​​1%, como dije, es un remanente de 2023. En 2025, tenemos una pequeña revisión y pasamos del 1,6% al 1,5%, que es realmente un mínimo. revisión. En esencia, la recuperación que habíamos proyectado para la segunda mitad de 2023 en realidad se retrasa en el tiempo por varias razones que me complace explicar. Eso es lo que estamos viendo.

Usted dice que el nivel actual de los tipos de interés contribuirá sustancialmente a luchar contra la inflación, si se mantiene durante un período de tiempo suficientemente largo. ¿Ha debatido en el Consejo de Gobierno qué significa en la práctica un tiempo suficiente o durante cuánto tiempo los tipos deberán permanecer al menos en su punto máximo? Y luego, tan recientemente como cuando pronunció un discurso en Sintra, dijo que es poco probable que el BCE pueda alcanzar el pico de las tasas de interés en el futuro cercano. Sólo me pregunto qué te hizo exactamente decidir que ahora es el momento de al menos aludir al hecho con más fuerza.

No os voy a molestar con la re lectura pero obviamente habéis cogido el “nivel”. Nuestras dos determinaciones clave son “niveles suficientemente restrictivos” durante el tiempo suficiente, de modo que estemos seguros de que estamos alcanzando el objetivo de mediano plazo del 2%. Y, como se indica en el párrafo que he leído, según la evaluación actual, creemos que las tasas de interés que decidamos brindarán una contribución sustancial a ese objetivo, pero con dos elementos: suficientemente restrictivas y por un tiempo suficiente. Ahora tu verdadera pregunta es: ¿discutiste el “tiempo suficiente”? La respuesta es no, porque también estamos diciendo al mismo tiempo que dependeremos de los datos. Entonces, lo que queremos hacer es seguir dependiendo de los datos y probar nuestra evaluación que acabo de describir con proyecciones futuras y evaluaciones posteriores.

Ahora tenías una segunda pregunta. No voy a cambiar nada de Sintra. Mantengo lo que dije y escribí en Sintra. Tampoco decimos que estemos ahora en el pico. Creo que la frase que leí es realmente crítica. Con la decisión de hoy, hemos hecho contribuciones suficientes, según la evaluación actual, para que la inflación vuelva a alcanzar su objetivo de manera oportuna. Y como decía, ambos elementos importan, el nivel suficientemente restrictivo y la duración. Pero es obvio que la atención probablemente se centrará un poco más en la duración. Pero no podemos decir que ahora estemos en ese pico. Sé que es complicado, porque en realidad no se puede precisar el “mientras sea necesario” y tampoco se puede precisar la “contribución sustancial”, porque tenemos que realizar una evaluación cada vez con los datos, con el análisis,

En Jackson Hole usted dijo que el BCE debe mantener su credibilidad ante el público. ¿Cómo evalúa la credibilidad actual del BCE? Y la segunda pregunta es: 15 años después del colapso de Lehman, ¿cree usted que el sistema bancario europeo está a salvo de tal crisis? ¿Y qué pasa con la banca en la sombra?

Esas son grandes preguntas. Sobre la credibilidad de un banco central, sé que los expertos probablemente les darán muchas mediciones, encuestas e indicadores para determinar si el banco central, el nuestro o cualquier otro banco central, es creíble, está perdiendo credibilidad o está ganando credibilidad. . Lo que sé es que el BCE va por una senda positiva en sentido direccional. Pero mi definición de credibilidad es que cumplamos nuestro mandato. Nuestra credibilidad en juego es alcanzar el 2% a mediano plazo de manera oportuna y haremos todo lo que esté a nuestro alcance para lograrlo. Eso es credibilidad. Tienes un mandato. Tienes que cumplir con ese mandato. Sobre la estabilidad y fortaleza de los bancos me refiero aquí a nuestro vicepresidente.

De Guindos: Buenas tardes. Quince años después de Lehman, la situación del sector bancario en Europa es totalmente diferente. Los bancos son mucho más resistentes. Esto es algo que hemos reiterado varias veces. Los niveles de capital, la calidad y el nivel de liquidez no son comparables a la situación de hace 15 años. Y creo que eso hace una gran diferencia. Creo que tenemos un muy buen ejemplo de lo que ocurrió en marzo en Estados Unidos y con Credit Suisse. Este tipo de acontecimientos no tuvo ningún impacto en los bancos europeos.

Después de eso, hicimos nuestra prueba de resistencia que indicó que los bancos europeos son resistentes, que pueden soportar incluso un escenario muy severo. Y creo que esto es una prueba de que la situación ha cambiado mucho para mejor. Quizás ahora la atención esté mucho más centrada en las entidades no bancarias, la parte no bancaria del sistema financiero. Creo que en términos de estabilidad financiera, ahora hemos identificado muchas más vulnerabilidades. Ese es el foco de nuestra atención ahora en términos de estabilidad financiera.

En primer lugar, ¿qué le diría a la gente que podría acusarle de empeorar una posible recesión y de aumentar los males de la economía de la eurozona? La segunda pregunta es si las expectativas de que los bancos centrales nacionales y el BCE probablemente sufran pérdidas considerables en los próximos años. ¿Está esto teniendo algún impacto en sus discusiones? ¿Es eso algo que está teniendo un impacto en sus decisiones en el BCE?

Primero abordaré la segunda pregunta porque creo que será una respuesta rápida a la cuestión de si la probabilidad o posibilidad de que los bancos centrales nacionales o el BCE sufran pérdidas influye en el proceso de toma de decisiones y en nuestra decisión. La respuesta a eso es no. Esto se debe a que, y también aborda las primeras cuestiones, el objetivo que tenemos y el mandato que nos dieron es la estabilidad de precios. No es para obtener ganancias. Se trata de lograr la estabilidad de precios dentro de la zona del euro. Y quisiera observar que la lucha que estamos librando contra la inflación –no somos los únicos– está avanzando y lo que estamos haciendo hoy es tratar de reforzar ese avance. En octubre estábamos en el 10,6%. Hemos bajado al 5,3% ahora, por lo que se ha dividido por dos. ¿Es satisfactorio? No, porque nuestra proyección espera que siga siendo demasiado alto y durante demasiado tiempo. Pero la inflación ha disminuido y queremos que siga disminuyendo y reforzando ese proceso. Y lo estamos haciendo, no porque queramos forzar una recesión, sino porque queremos que la estabilidad de precios esté ahí para las personas que son las más afectadas por la inflación y los altos precios, y predominantemente para aquellos que no son las personas más privilegiadas.

Mi pregunta es si la dependencia de datos que se mantiene durante mucho tiempo está reñida entre sí, y si esto puede ser contradictorio y si están dispuestos a recortar los tipos si el crecimiento se desacelera aún más. En otras palabras, si es suficientemente restrictiva, ¿esa sentencia podría implicar un recorte?

Este [recorte de tipos] ni siquiera es una palabra que hayamos pronunciado. Sí, la dependencia de los datos se aplica tanto a la determinación del nivel suficientemente restrictivo como al período de tiempo que debe permanecer en ese nivel. Entonces no vemos ninguna contradicción en tener los dos componentes en la misma oración. De hecho, uno impulsará al otro. Creo que me dirigí al otro.

¿En qué medida afectan al BCE los problemas del mercado inmobiliario?

Se trata ciertamente de un área, ya sea que se trate de bienes raíces residenciales, que afecta, obviamente, al final del día a los hogares y las personas, o si se mira a los bienes raíces comerciales. Este es un sector que está respondiendo claramente mucho a las circunstancias actuales. El nivel de los tipos de interés y el ajuste de la financiación que estamos llevando a cabo para reducir la inflación es uno de los factores que han causado que este sector inmobiliario en general se encuentre en una situación difícil en este momento. No somos ajenos a ello. Lo sabemos. Como dije antes, no estamos impulsados ​​a sostener y apoyar a un sector en particular. Nos impulsa el imperativo de cumplir nuestro mandato, que es la estabilidad de precios. Y queremos hacerlo a tiempo.

¿Puedo pedirle su valoración sobre el ritmo y la fuerza de la transmisión de la política monetaria? Ha observado la contracción más rápida en los préstamos a los hogares. ¿Cree que la política monetaria se está transmitiendo tan rápido como le gustaría, demasiado rápido, demasiado fuerte o lo suficientemente lento? Y luego, en el pasado, usted ha hablado mucho sobre la capacidad de los salarios de seguir aumentando mientras las empresas absorban esos costos laborales en sus ganancias. ¿Estás empezando a ver que eso es posible? ¿O existe el riesgo de que los salarios disminuyan o que las ganancias regresen a dónde estaban?

En el canal de transmisión, hay evidencia de que el actual ciclo de alzas se está transmitiendo a las condiciones de financiamiento más rápido que los anteriores. Recordarán que utilizamos tres criterios, tres elementos en nuestra evaluación. Uno es las perspectivas de inflación, el segundo es la inflación subyacente y el tercero es la fortaleza de la transmisión de la política monetaria. En cuanto al tercero, creo que todos compartimos la misma opinión hoy en la sala: que este canal de transmisión es fuerte y más fuerte que lo que hemos visto en ciclos anteriores. Entonces, cuando nos fijamos en la rapidez con la que se transmite a distintas tasas, ya sea a un día o a más largo plazo, es extremadamente rápido. Se refleja en los tipos de interés de los préstamos a las empresas, en los tipos de interés de los préstamos a los hogares, que creo que se mencionan como 3,8 en la declaración de política monetaria. Hay una transmisión y está teniendo un impacto limitante que es visible cuando se mira M3, cuando se mira el volumen de préstamos y cuando se miran las tasas de interés. Por tanto, es un hecho evidente que la transmisión es eficaz y más que en el pasado.

Con respecto a la segunda pregunta: uno de los puntos brillantes que tenemos en términos de actividad en la zona del euro es el mercado laboral. El mercado laboral sigue funcionando con fuerza, los salarios de los empleados crecen, la remuneración de los empleados sigue aumentando al 5,5% y la participación ha aumentado un 0,2%. Estamos empezando a ver algunos signos de debilitamiento en el volumen de contrataciones y especialmente en algunos sectores, particularmente en el sector de servicios relacionado con la manufactura. Estamos empezando a ver algunas señales. Pero en general, cuando miro mis cifras actuales, se trata de la remuneración de los empleados: más 5,5%; participación de los empleados en la economía: 0,2% más; y las tasas de desempleo más bajas que jamás hayamos tenido. Estamos analizando esto con mucha, mucha atención, porque está teniendo un impacto grave en la inflación, particularmente en la inflación en el sector de servicios.

¿Qué estamos viendo ahora en términos de ganancias? Cuando miramos el costo unitario de las ganancias y su crecimiento, todavía está creciendo. Pero ese crecimiento, por primera vez, está teniendo una inflexión a la baja. Así que eso reconfortaría la suposición que hemos hecho en todo momento –la hicimos en la proyección de junio y la estamos haciendo una vez más–, reconforta la proyección de que gradualmente las ganancias se reducirán para permitir los aumentos salariales. Estamos empezando a verlo. Esta es la primera vez. Por eso queremos estar seguros de que se trata de un componente duradero. Normalmente debería ser así porque a medida que la demanda disminuye, esta debería ser la reacción en el mundo empresarial.

Me gustaría volver al mercado inmobiliario. Usted ha mencionado que las subidas de los tipos de interés han afectado al mercado inmobiliario. Pero, ¿hasta qué punto supone un lastre para el crecimiento general? ¿Hasta qué punto es un riesgo sistémico? ¿Podría explicarnos cómo llegó a la conclusión de hacer una caminata hoy, a pesar del riesgo? ¿Cómo se llega a esta decisión de “sí, después de todo es necesaria una caminata”?

Le explicaré el razonamiento que adoptamos. Habíamos indicado, y estamos obligados por ese razonamiento intelectual, que abordaríamos la evaluación utilizando tres criterios clave: perspectivas de inflación, inflación subyacente y fortaleza de la transmisión de la política monetaria. Como dije anteriormente con respecto al tercer criterio, nadie en la mesa del Consejo de Gobernadores tiene dudas sobre si desea impulsarse a esa sala. Hubo un análisis compartido al respecto, con pequeñas variaciones en el margen. En cuanto al primer punto, que son las perspectivas de inflación, analizamos las proyecciones que nos proporcionó el personal del BCE. Analizamos la lectura y el trabajo analítico de los expertos. Cuando nos fijamos en las proyecciones, y a pesar de la revisión del PIB, tenemos una revisión al alza de la inflación general tanto en 2023 como en 2024 y un 0. 1 revisión a la baja para 2025, que está llena de incertidumbre. Porque cuanto más te adentras en la proyección, menos segura es. En cuanto a la inflación básica que también analizamos (no la única, pero también analizamos la inflación básica), la inflación básica se mantiene en 2023 y se revisa en 0,1 en 2024 y 2025. Pero, en general, no estamos en el objetivo para 2025 en inflación general y estamos casi en el objetivo de inflación subyacente y solo alcanzamos alrededor del 2% en el cuarto trimestre de 2025. Entonces, cuando miramos eso, nos preguntamos “¿cómo se comparan las perspectivas de inflación con nuestros compromisos y nuestra meta? Aún no he llegado”. pero también analizamos la inflación básica: la inflación básica se mantiene en 2023 y se revisa en 0,1 en 2024 y 2025. Pero en general, no estamos en el objetivo de inflación general para 2025 y estamos casi en el objetivo de inflación subyacente y solo alcanzamos alrededor de 2 % en el cuarto trimestre de 2025. Entonces, cuando miramos eso, nos preguntamos “¿cómo se comparan las perspectivas de inflación con nuestros compromisos y nuestra meta? Aún no he llegado”. pero también analizamos la inflación básica: la inflación básica se mantiene en 2023 y se revisa en 0,1 en 2024 y 2025. Pero en general, no estamos en el objetivo de inflación general para 2025 y estamos casi en el objetivo de inflación subyacente y solo alcanzamos alrededor de 2 % en el cuarto trimestre de 2025. Entonces, cuando miramos eso, nos preguntamos “¿cómo se comparan las perspectivas de inflación con nuestros compromisos y nuestra meta? Aún no he llegado”.

Y como dije, es la frase clave en esa declaración de política monetaria, según la evaluación actual con esta decisión de un aumento de 25 puntos básicos, creemos que estamos haciendo una contribución sustancial, etc., etc. Así que esos son los elementos que tomamos en cuenta. cuenta. El verdadero propósito de lo que estamos haciendo aquí no se encuentra en esa frase. En otra parte del comienzo del documento se encuentra donde decimos “para reforzar el progreso hacia nuestro objetivo, el Consejo de Gobierno decidió hoy aumentar los tres tipos de interés oficiales del BCE en 25 puntos básicos”.

Queremos reforzar el progreso. Queremos ser lo más oportunos posible y al hacerlo respaldamos nuestras proyecciones con un mayor grado de confianza y creo que reforzará el progreso hacia el objetivo. Así que estamos decididos a llegar a ese 2% y lo consideramos la mejor manera de acelerar el proceso. Y, dicho sea de paso: también refuerza el anclaje de las expectativas de inflación, que en términos generales se sitúan en el 2%, pero que merecen seguimiento.

De Guindos: En cuanto a la cuestión de hasta qué punto el mercado inmobiliario supone un lastre para el sistema financiero, seguiré lo que el presidente ha indicado antes. Creo que tenemos dos situaciones diferentes. En el caso del mercado residencial, lo que hemos empezado a ver es que hay una desaceleración en la evolución de los precios de la propiedad residencial, mientras que en el caso de la propiedad comercial, el inmobiliario comercial, la situación es diferente porque identificamos una caída de los precios incluso antes del ciclo de endurecimiento de la política monetaria. Esto estaba relacionado con la situación del COVID, el teletrabajo y ese tipo de cosas. Hemos hecho mucho análisis sobre el impacto potencial que la propiedad comercial podría tener en el sistema financiero y hemos identificado algunos canales, algunos vínculos entre propiedad comercial, bienes raíces comerciales, y fondos mutuos que podrían reforzar el comentario que he hecho antes sobre las entidades no bancarias como una fuente potencial de vulnerabilidad para el sistema financiero. Éste es el elemento que estamos tratando de analizar. Hay fondos inmobiliarios, fondos inmobiliarios, que tienen muchas inversiones y una gran exposición a la propiedad comercial. Esto es algo que tenemos que examinar y vigilar muy de cerca.

Dada la fuerte revisión a la baja del PIB en 2024, que ya ha explicado, ¿puede darnos una idea de lo preocupado que está el Consejo de Gobierno por la posibilidad de una recesión? ¿Y especialmente en lugares y países como Italia donde la mayor parte, si no toda, la actividad económica depende de los bancos?

Bueno, creo que es en todos los países donde la actividad económica depende de la financiación. Así que en Europa son principalmente los bancos, pero no es algo exclusivo de Italia. Los bancos en Europa desempeñan un papel fundamental en la financiación de la actividad económica tanto de las empresas como de los hogares. Estamos atravesando una fase de crecimiento muy lento. Pasamos de -0,1 a 0,1 revisado y 0,1 revisado y también vemos señales muy débiles, ya sea que se mire el PMI o la brecha entre manufactura y servicios que ahora se está reduciendo. Estamos claramente en un período de crecimiento lento y lento. Pero como dije, la revisión que estamos haciendo para el próximo año, donde pasaremos del 1,5% al ​​1% de crecimiento, es atribuible durante tres trimestres al lento crecimiento que estamos atravesando en este momento. Entonces, los tiempos difíciles son ahora y la recuperación que habíamos anticipado se posterga hasta 2024. Y cuando miras la proyección de septiembre que tenemos trimestre por trimestre, es la misma que teníamos en junio, lo que demuestra que confiamos en que el crecimiento se recuperará en 2024. Ahora, por supuesto, debemos tener éxito, debemos reducir la inflación y los salarios deben mantenerse y el trabajo debe mantenerse. Ésas son algunas de las suposiciones que hacemos al respecto.

Presidenta Lagarde, usted ha aludido al riesgo de que la inflación de los alimentos alcance su punto máximo debido a condiciones meteorológicas adversas relacionadas con el cambio climático. Sé que esto ya sucedió en 2022. ¿Tiene indicios concretos de que esto está sucediendo nuevamente y podría afectar la cifra de inflación? Y en relación con eso, mi segunda pregunta: ¿ha hecho el BCE algún avance en la reflexión sobre cómo alinear sus operaciones con el Acuerdo de París en tiempos de ajuste monetario?

En el primero, como dije, la inflación de los alimentos ha bajado, pero en este momento sigue en el 10%. Así que todavía es difícil para la gente porque la comida es obviamente un componente de la canasta que importa mucho y que importa más para aquellos que ganan menos. Lo sabemos a ciencia cierta. Así que esperamos que los alimentos sigan bajando, pero es uno de los componentes que sigue siendo muy alto. Quizás ampliaría su pregunta al precio de las materias primas en general porque estamos viendo movimientos, ya sea en los cereales, y obviamente la denuncia de Rusia del Acuerdo del Mar Negro va en contra de la estabilidad, en todo caso. Pero ya se trate de cereales, petróleo o gas, estamos analizando todos esos componentes con mucho cuidado porque algunos de ellos son volátiles, otros están subiendo y tendrán consecuencias en los precios. Creo que tendremos que evaluar proyección por proyección para apreciar realmente qué impacto tiene también en vista de la actividad en todo el mundo. Tuvimos un buen análisis de escenario elaborado por el personal sobre China y el papel que el crecimiento o la desaceleración del crecimiento de China tendría en nuestro propio PIB y nuestra inflación. Eso, combinado con el precio del petróleo, es obviamente algo a lo que debemos estar atentos.

Sobre el cumplimiento del acuerdo de París, como saben, debido al programa de inclinación que hemos implementado desde octubre pasado, que hemos mejorado y modificado. Podemos decirles muy en serio que hasta finales de 2023 cumpliremos con las normas de París. Pero también puedo decirles que debemos considerar otras medidas y más medidas para asegurarnos de que en el futuro seguiremos cumpliendo con lo dispuesto en París. Dado que hemos eliminado gradualmente cualquier reinversión en el marco del APP y del PEPP, el volumen de bonos corporativos es extremadamente limitado. Así que lo analizaremos y el personal trabajará para proponer opciones para seguir cumpliendo con las normas de París.

Reflexiones sobre la agitación bancaria de 2023

Discurso de Pablo Hernández de Cos, presidente del Comité de Supervisión Bancaria de Basilea y gobernador del Banco de España

Introducción

Buenas noches y gracias por invitarme a hablar en nuestra cena de esta noche.

Una expresión común en España es que «el Camino da más de lo que recibe» – el Camino da más de lo que recibe. Si bien no puedo pretender ofrecerles más ideas eclesiásticas esta tarde, reflexionaré sobre la reciente agitación bancaria y las implicaciones para el sistema bancario global y el Comité de Basilea.

Para algunos de ustedes, la agitación puede parecer un recuerdo lejano. Desde los frenéticos meses de marzo a mayo, muchos bancos han estado reportando excelentes resultados financieros ante la ola de aumentos de las tasas de interés. Una mirada superficial a los mercados financieros desde ese período también sugeriría que lo peor puede haber quedado atrás. Entonces, ¿por qué planeo mirar hacia atrás, a lo que algunos pueden considerar como un evento histórico?

En pocas palabras, la agitación bancaria que comenzó en marzo es la tensión bancaria más significativa en todo el sistema desde la Gran Crisis Financiera (GFC) en términos de escala y alcance. En el lapso de 11 días –del 8 al 19 de marzo de 2023– cuatro bancos con activos totales de alrededor de 900 mil millones de dólares fueron cerrados, puestos en quiebra o rescatados. A esto le siguió la quiebra de un quinto banco con aproximadamente 230 mil millones de dólares en activos el 1 de mayo de 2023. Para darle una idea del orden de magnitud, el valor total de los activos de estos bancos es aproximadamente equivalente al PIB anual de España (sin incluir la naturaleza de stock versus flujo de estas cifras).

Las dificultades de estos bancos individuales, si bien tuvieron causas en gran medida distintas, provocaron una evaluación de la resiliencia del sistema bancario en general. En respuesta, algunas jurisdicciones implementaron medidas de apoyo público a gran escala para mitigar el impacto del estrés, incluida una importante provisión de liquidez del banco central a los bancos, la activación de líneas de swap de divisas, respaldos o garantías gubernamentales y, en ciertos casos, una Ampliación de los sistemas de garantía de depósitos. En muchos aspectos, la estabilización actual del sistema bancario se debe a una combinación de medidas de apoyo público y la mayor resiliencia proporcionada por las reformas regulatorias posteriores a la GFC, en particular Basilea III. Esperábamos que no tuviéramos que depender del primero con tanta frecuencia.

En ese contexto, el Comité de Basilea llevó a cabo una revisión de este período y realizó un balance de las implicaciones regulatorias y de supervisión de estos acontecimientos, con miras a extraer lecciones. Me complace informarles que, como anunció recientemente el Grupo de Gobernadores y jefes de Supervisión, se han logrado buenos avances en este trabajo.2 Centraré mis comentarios esta noche ofreciendo mis puntos de vista personales sobre algunas de las principales conclusiones e identificando algunas cuestiones que pueden justificar una mayor reflexión.

Gestión de riesgos y gobernanza

Quizás exista un acuerdo casi universal en que una de las principales lecciones de la agitación es la importancia de las prácticas de gestión de riesgos y los acuerdos de gobernanza de los bancos como la primera y más importante fuente de resiliencia financiera y operativa. Los directorios y la dirección de los bancos deberían ser el primer puerto de escala en la gestión y supervisión de los riesgos; Estas funciones no pueden subcontratarse a supervisores. Saltar directamente a las discusiones sobre las implicaciones regulatorias y de supervisión de los acontecimientos recientes es similar a perdonar a los bancos por no cumplir con sus responsabilidades principales y también a los accionistas por no ejercer la debida diligencia.

Sin embargo, la agitación bancaria puso de relieve una serie de debilidades de algunos bancos en esta área, entre ellas:

  • deficiencias fundamentales en la gestión de riesgos (básicos) de los riesgos bancarios tradicionales (como el riesgo de tipos de interés y de liquidez, y diversas formas de riesgo de concentración);
  • la falta de apreciación de cómo los diversos riesgos que se estaban acumulando estaban interrelacionados y podían agravarse unos a otros;
  • modelos de negocio inadecuados e insostenibles, incluido un enfoque excesivo en el crecimiento y la rentabilidad a corto plazo (impulsados por políticas de remuneración), a expensas de una gestión adecuada del riesgo;
  • una cultura de riesgo deficiente y una supervisión ineficaz de la alta dirección y del consejo de administración; y
  • una falta de respuesta adecuada a los comentarios y recomendaciones de la supervisión.

Muchos de estos elementos pueden parecer obvios y de naturaleza bastante básica. Por lo tanto, es motivo de profunda preocupación ver que, en 2023, los directorios y la alta dirección de algunos bancos no cumplieron con sus responsabilidades más elementales de supervisar y cuestionar la estrategia y la tolerancia al riesgo de un banco. Es evidente que se necesita más para apuntalar esas responsabilidades.

Considere la siguiente anécdota histórica. En 1800, un químico francés llamado Éleuthère Irénée du Pont instaló una fábrica de pólvora en Delaware. Rápidamente se dio cuenta de que las fábricas de pólvora tienen una propiedad indeseable: tienden a explotar con frecuencia. En respuesta, du Pont tomó dos iniciativas. En primer lugar, exigió que el director (él mismo) viviera dentro de la fábrica con su familia, arriesgando su vida, lo que se podría considerar como «piel en el juego». En segundo lugar, estableció la regla de que cada nueva pieza de maquinaria tenía que ser operada por primera vez por la alta dirección de la fábrica. Si la máquina explotara, el administrador sufriría las consecuencias. No hace falta decir que la seguridad de la planta aumentó de la noche a la mañana.

No creo que sea necesario establecer explícitamente comparaciones con el sistema bancario actual. Pero está claro que la agitación plantea algunas preguntas fundamentales sobre el sistema bancario actual.

¿Es simplemente inevitable que siempre haya bancos «atípicos» con graves deficiencias en materia de gobernanza y gestión de riesgos? ¿Es ésta una «característica» de un modelo bancario que combina el apalancamiento y la transformación de los vencimientos con un enfoque en las ganancias a corto plazo? ¿Hemos optimizado la alineación de incentivos entre los directorios y la alta dirección de los bancos y los objetivos más amplios de estabilidad financiera? No tengo las respuestas a todas estas preguntas, pero creo que ciertamente merecen una mayor reflexión.

Supervisión fuerte y eficaz

La agitación bancaria también puso de relieve la importancia de una supervisión sólida y eficaz en diversas dimensiones. Estos incluyen problemas recurrentes que hemos visto en crisis bancarias anteriores, además de elementos más nuevos. De cualquier manera, plantean importantes conclusiones para la supervisión, que he agrupado en seis categorías.

En primer lugar, la agitación subrayó la importancia de que los supervisores desarrollen una comprensión profunda de la viabilidad/sostenibilidad de los modelos de negocio de los bancos como parte de su proceso de supervisión, incluida la identificación de cualquier área en la que un banco sea un caso atípico, para que puedan evaluar y tomar medidas para abordar cualquier debilidad en una etapa temprana. Todo esto puede parecerle obvio, pero claramente existen desafíos pendientes para la supervisión, entre ellos: (i) cuál es la mejor manera de evaluar la viabilidad de los modelos de negocios de manera holística (por ejemplo, basándose en un amplio conjunto de indicadores cuantitativos y cualitativos); (ii) cómo interactuar proactivamente con bancos atípicos sin «cruzar la línea» y «copropiedad» de la estrategia comercial de un banco; y (iii) cómo monitorear los cambios estructurales de mediano plazo para identificar mejor su impacto en los diferentes modelos de negocios.

En segundo lugar, un elemento central del trabajo de supervisión es garantizar que los bancos tengan una gobernanza y una gestión de riesgos eficaces y sólidas. Esto incluye, entre otros, la composición de la junta y el grado en que sus miembros tienen experiencia relevante, incluida experiencia bancaria y financiera; la capacidad del consejo para desafiar eficazmente a la alta dirección del banco, supervisar el perfil de riesgo del banco y dirigir su estrategia; la independencia y empoderamiento de las funciones de gestión de riesgos y auditoría interna; la cultura de riesgo en toda la empresa, incluido su grado de integración en los procesos corporativos y comerciales; y los incentivos proporcionados por los planes de compensación de la alta dirección.

En tercer lugar, la agitación puso de relieve desafíos claros en la supervisión del riesgo de liquidez de los bancos. Estos desafíos se relacionan con: la velocidad y el volumen de las salidas de depósitos y los cambios en el perfil de financiamiento de los bancos; la importancia de que los bancos estén preparados operativamente para escenarios de estrés de liquidez (por ejemplo, contando con planes de financiación de contingencia creíbles y probados, y preparación operativa para acceder a servicios de liquidez del banco central); y el papel de las redes sociales y la digitalización de las finanzas para acelerar la velocidad y el impacto de las dificultades de un banco. Estos acontecimientos, a su vez, impulsan a los supervisores a considerar, entre otras cuestiones, si (i) su seguimiento del perfil de riesgo de liquidez de los bancos proporciona la información relevante de manera oportuna; (ii) se puede aumentar la frecuencia del seguimiento, tanto en momentos de estrés como en momentos de actividad habitual; (iii) el seguimiento supervisor puede aprovechar diferentes fuentes de información y datos de alta frecuencia; y (iv) se garantiza el seguimiento de los riesgos de concentración.

En cuarto lugar, se nos ha recordado una vez más que el juicio supervisor es un elemento crítico para garantizar que se atienda la intención, así como la letra, de la regulación. Es poco probable que un enfoque basado en reglas por sí solo identifique, evalúe y permita la mitigación oportuna de riesgos clave para la seguridad y solidez de un banco y para su estabilidad financiera en general. Esto no disminuye el papel de un enfoque basado en reglas a la hora de establecer estándares mínimos. Más bien, incita a los supervisores a reflexionar sobre cómo pueden complementar efectivamente dichas normas mediante el ejercicio de su criterio –y por lo tanto intervenir proactivamente incluso cuando no se hayan violado reglas específicas– para hacer que la supervisión bancaria sea dinámica y adaptada al modelo de negocio y a las operaciones específicas de un banco, y a los riesgos que presentan.

En quinto lugar, es importante reflexionar sobre el papel y el alcance de los conjuntos de herramientas de supervisión existentes como complementos de los estándares globales mínimos y garantizar que sean suficientes para impulsar acciones concretas en los bancos, incluso a la luz de cualquier restricción legislativa o regulatoria sobre cómo o cuándo podría aplicarse. Un artículo reciente del personal del Fondo Monetario Internacional encuentra que, si bien la importancia de un entorno institucional sólido para una supervisión bancaria eficaz es ampliamente aceptada, muchas jurisdicciones no dotan a los supervisores bancarios de los poderes y condiciones necesarios para su trabajo. Las autoridades de supervisión también podrían revisar si la orientación y los procesos brindados a los equipos de supervisión individuales incentivan adecuadamente la voluntad de actuar temprano, acompañada de una claridad del proceso sobre cómo hacerlo.

En sexto lugar, si bien hubo varios elementos positivos de cooperación en materia de supervisión transfronteriza durante la agitación –incluso a nivel del Comité– se podría considerar si son necesarios protocolos más amplios de intercambio de información a nivel transfronterizo. Cualquier protocolo de este tipo, por supuesto, tendría que tener en cuenta las limitaciones a la capacidad de las autoridades para compartir información confidencial, los acuerdos existentes para compartir información y las implicaciones en materia de recursos.

Regulación sólida

Pasando a las reflexiones regulatorias, permítanme ser claro desde el principio: el imperativo regulatorio para el Comité de Basilea en esta etapa es implementar todos los aspectos del marco de Basilea III de manera completa, consistente y lo antes posible. Sin embargo, hay cuestiones relacionadas directa o indirectamente con la agitación que creo que merecerían un mayor análisis y reflexión.

Mi punto de partida es que la regulación prudencial –y Basilea III más específicamente– no está calibrada para producir «cero fallas», sino que busca reducir la probabilidad y el impacto del estrés bancario, al tiempo que facilita la intermediación financiera y el crecimiento económico.

Además, la mayoría de los bancos que quebraron no estaban sujetos plenamente al marco de Basilea III.

Permítanme ahora ofrecer algunas reflexiones personales sobre cuatro cuestiones regulatorias que creo que sería beneficioso un análisis más profundo.

Primero, liquidez. Si bien cada uno de los bancos que quebraron durante la agitación tenía características idiosincrásicas, al final todos sucumbieron como resultado de importantes salidas de liquidez y la incapacidad de mantener suficiente financiación estable. Hasta la fecha, la mayor parte de los comentarios se han centrado en la importante escala y velocidad de las salidas de capital experimentadas por estos bancos (hasta el 85% de los depósitos en un lapso de dos días para uno de ellos) y en si el Índice de Cobertura de Liquidez (LCR) y el Neto Como resultado, el índice de financiación estable (NSFR) está mal calibrado. Es útil dar un paso atrás y considerar un conjunto más amplio de preguntas sobre los estándares de liquidez de Basilea III:

  • ¿Cuáles son exactamente los objetivos de estas normas? La LCR exige que los bancos mantengan suficientes activos líquidos para hacer frente a un período de salida de flujos de estrés de 30 días. Así pues, antes de revisar el «denominador» de esta ratio (es decir, las tasas de salida supuestas), una pregunta más fundamental es si todavía esperamos que los bancos puedan sobrevivir a una tensión de liquidez durante 30 días sin algún tipo de intervención pública/resolución/privada. solución sectorial. ¿Debería la LCR centrarse más en ganar tiempo suficiente para que las autoridades aborden las tensiones de liquidez? ¿Cuál es su papel en relación con otras métricas de liquidez, tanto cuantitativas como cualitativas?
  • Una segunda cuestión fundamental tiene que ver con el diseño del LCR y del NSFR. A diferencia de los estándares de capital, no existe el concepto de un requisito mínimo «duro» complementado con un requisito de «colchón». En principio, los bancos deberían poder recurrir a sus existencias de activos líquidos en momentos de tensión para hacer frente a las salidas de capital, y al mismo tiempo presentar un plan de restauración satisfactorio a su supervisor. Sin embargo, parece que los bancos siguen mostrándose reacios o incapaces de utilizar plenamente sus activos líquidos en la forma prevista. Se han sugerido varios factores potenciales detrás de tal comportamiento, incluida la calibración de los requisitos de liquidez existentes, el estigma percibido, las expectativas del mercado y/o las limitaciones operativas.

También está la cuestión más actual sobre el papel de la digitalización y las redes sociales en las salidas de liquidez. A lo largo de la historia moderna de las finanzas, los avances en la tecnología de las comunicaciones han acelerado el flujo de información, afectando la naturaleza y magnitud de las crisis bancarias. Durante el pánico de 1873, la tensión financiera que comenzó en Europa se extendió a América del Norte, facilitada por el cable telegráfico transatlántico terminado en 1866. En la caída del mercado bursátil mundial del Lunes Negro de 1987, el contagio se extendió a los mercados financieros a través de las comunicaciones electrónicas. En la actualidad, los rumores pueden difundirse a través de las redes sociales.

Al mismo tiempo, la innovación ha hecho que mover dinero sea más rápido y más fácil, desde la creación de cajeros automáticos hasta aplicaciones bancarias digitales modernas, junto con pagos más rápidos y ventanas de liquidación reducidas. Cuando se combinan con avances en la tecnología de las comunicaciones, estos avances han reducido aún más las fricciones y han permitido rápidas entradas y salidas. Tan recientemente como 2008, los depositantes de IndyMac y Northern Rock todavía formaban largas colas frente a las sucursales bancarias; Como vimos en la reciente agitación, los retiros ahora se pueden iniciar en línea en cuestión de minutos, si no de segundos.

Y si bien se ha señalado el papel de las redes sociales, es importante profundizar en lo que esto significa. En la práctica, existe un amplio espectro de canales de comunicación en las «redes sociales». Esto abarca desde plataformas públicas que se dirigen a una audiencia amplia y pueden ampliar las preocupaciones bancarias (por ejemplo, X/Twitter, Facebook, LinkedIn, Instagram), foros (públicos) especializados (por ejemplo, Y-combinator, Reddit, Discord), aplicaciones de mensajería cifrada (por ejemplo, WhatsApp, WeChat, Signal, Telegram), plataformas de mensajería corporativa interna (p. ej. Slack y Circle) e incluso llamadas telefónicas. Estas plataformas aumentan las interconexiones globales entre clientes, lo que podría fomentar el riesgo de comportamiento gregario en tiempos de estrés. Como resultado, estos avances pueden ser relevantes no sólo para los reguladores sino, como mencioné anteriormente.

En segundo lugar, el riesgo de tipos de interés. Un tema recurrente relacionado con las dificultades de algunos bancos durante la crisis fue la exposición común y concentrada al riesgo de tasa de interés en la cartera bancaria (IRRBB). Una vez más, estos bancos no estaban sujetos al estándar IRRBB existente, pero estos acontecimientos han vuelto a atraer la atención hacia el tratamiento regulatorio actual del IRRBB en el Marco de Basilea. Algunas áreas que se han mencionado para un mayor análisis y evaluación incluyen si el enfoque actual del Pilar 2/3 para abordar el IRRBB sigue siendo apropiado. ¿Hay maneras de fortalecerlo aún más, proporcionando orientación más estricta y exigiendo más revelaciones? ¿O es necesario avanzar hacia un marco de capital del Pilar 1 para que el IRRBB promueva una mayor coherencia y comparabilidad internacional?

La tercera categoría de cuestiones se relaciona con dos aspectos de la definición de capital regulatorio. En primer lugar, las pérdidas no realizadas por las tasas de interés sobre los activos de renta fija mantenidos a costo amortizado fueron un factor importante en la quiebra de varios bancos durante la reciente turbulencia. Si los bancos necesitan vender dichos valores antes de su fecha de vencimiento para satisfacer las necesidades de liquidez, las pérdidas no realizadas sobre esos valores se convierten en pérdidas realizadas y reducirían tanto el capital social como el capital regulatorio. Además, las ventas urgentes a gran escala y ad hoc de algunos bancos en problemas para hacer frente a retiros simultáneos de depósitos a gran escala también pueden requerir una reflexión sobre la mejor manera de reflejar los riesgos de una segunda ronda de ventas urgentes. Esta es un área donde también se podrían realizar análisis y evaluaciones adicionales, pero, lo que es igualmente importante.

Los acontecimientos recientes también han puesto de relieve el papel de los instrumentos de capital de nivel 1 adicional (AT1) en el marco de capital. Los inversores y los mercados no internalizaron completamente los diversos eventos desencadenantes que podrían conducir a la participación en pérdidas de los instrumentos AT1, a pesar de que el Marco de Basilea contiene lenguaje explícito sobre esos eventos desencadenantes y a pesar de que la documentación contractual destaca claramente los factores de riesgo correspondientes de dichos instrumentos. Además, el hecho de que un banco en dificultades continuara realizando costosas emisiones de reemplazo y pagando cantidades sustanciales de intereses discrecionales sobre estos instrumentos (junto con pagos de dividendos por acciones ordinarias), a pesar de reportar pérdidas durante varios trimestres consecutivos, plantea interrogantes sobre la capacidad de dichos bancos. instrumentos para absorber pérdidas sobre la base de una empresa en funcionamiento. Los análisis y evaluaciones futuros deberían considerarse como parte de una evaluación más holística del papel de los diferentes instrumentos de capital regulatorio y su funcionamiento en tiempos de crisis.

La cuarta categoría de cuestiones regulatorias sobre las que reflexionar se refiere a la aplicación del Marco de Basilea. Esto incluye la determinación de qué constituye un «banco internacionalmente activo». El Marco de Basilea intencionalmente no define este concepto, dadas las diferencias estructurales en los sistemas bancarios entre jurisdicciones. Sin embargo, los acontecimientos recientes han demostrado que la quiebra de un banco puede tener implicaciones sistémicas a través de múltiples canales, incluidos efectos de propagación de primera y segunda ronda. Dicho de otra manera, factores como el tamaño y las interconexiones transfronterizas son consideraciones importantes a la hora de decidir el ámbito de aplicación adecuado del Marco de Basilea.

La otra cara de la moneda de esta cuestión es el papel de la proporcionalidad para los bancos sin actividad internacional. Como usted sabe, las jurisdicciones pueden optar por aplicar el Marco de Basilea a los bancos que no tienen actividad internacional, incluidos los más pequeños. En tales casos, pueden aplicar el marco de alguna manera proporcionada, acorde con el perfil de riesgo y la importancia sistémica de los bancos. Las jurisdicciones miembros son totalmente responsables de decidir si aplicar y diseñar marcos proporcionados y cómo hacerlo, y la reciente agitación puso de relieve cómo las dificultades de los bancos sujetos a regímenes de proporcionalidad nacionales podrían tener efectos transfronterizos en la estabilidad financiera.

La agitación también puso de relieve cómo el diseño de marcos de proporcionalidad puede impedir una supervisión eficaz al reducir los estándares, aumentar la complejidad y promover un enfoque de supervisión menos asertivo.

Por lo tanto, puede ser conveniente que los miembros sigan compartiendo sus experiencias en la aplicación de la proporcionalidad, el seguimiento del alcance de los bancos sujetos a enfoques proporcionales y la garantía de que estos objetivos se cumplan adecuadamente.

Conclusión

Comencé mis comentarios esta tarde con una expresión en español sobre el Camino. Permítanme terminar con otro: «Nunca es demasiado tarde para encontrar el Camino».

¿Cuál es entonces el camino a seguir por el Comité con respecto a las implicaciones de la crisis bancaria? Me complace observar que existe un amplio acuerdo para priorizar el trabajo adicional para fortalecer la eficacia de la supervisión, incluida la identificación de cuestiones que podrían merecer orientación adicional a nivel global. Además, el Comité realizará un trabajo analítico de seguimiento adicional basado en evidencia empírica para evaluar si características específicas del Marco de Basilea se desempeñaron según lo previsto durante la agitación, como el riesgo de liquidez y el riesgo de tasa de interés en la cartera bancaria. Y continuaremos coordinándonos con otros foros globales y organismos normativos sobre cuestiones transversales.

Es importante destacar que las reformas de Basilea III ya implementadas ayudaron a proteger al sistema bancario global y a la economía real de una crisis bancaria más grave. De modo que también hay un acuerdo igualmente amplio a nivel del Comité, reafirmado por el Grupo de Gobernadores y jefes de Supervisión, sobre la importancia crítica de implementar todos los aspectos del marco de Basilea III de manera plena, consistente y lo antes posible. En pocas palabras, ninguno de los trabajos de seguimiento de la agitación debería interrumpir el imperativo de implementar las excelentes normas de Basilea III. A este respecto, el Comité seguirá supervisando y evaluando la aplicación plena y coherente de Basilea III.

Márgenes, capacidad de endeudamiento y riesgo sistémico

Se presenta un marco contable estilizado para la capacidad de endeudamiento de todo el sistema, cuando la deuda sirve como obligación del prestatario y también como garantía prometida por el prestamista para asegurar financiamiento adicional. Nos centramos en las fluctuaciones de los márgenes y el apalancamiento. Los cambios en el margen (y las correspondientes fluctuaciones en el apalancamiento) se reflejan en las fluctuaciones en el tamaño del balance de los participantes del mercado y en la capacidad más amplia de asumir riesgos del sistema financiero. Un fuerte aumento de los márgenes, especialmente después de un período prolongado de márgenes reducidos, endurecerá las condiciones financieras para todo el sistema. Utilizamos nuestro marco para brindar una perspectiva sobre los desequilibrios de liquidez que sacudieron los mercados financieros en marzo de 2020, en medio de la incertidumbre de la pandemia de Covid-19.

Contribución

Nuestro marco es particularmente útil para estudiar la propagación del riesgo sistémico con intermediarios financieros no bancarios que dependen de préstamos garantizados o apalancamiento sintético en los mercados de derivados. Tradicionalmente, las narrativas de riesgo sistémico se han basado en el modelo «dominó» de impagos en cascada. Sin embargo, si bien la insolvencia suele figurar en las crisis sistémicas, no es necesario que así sea. Destacamos que los efectos de contagio que se transmiten a través de los precios pueden convertirse en potentes canales a través de los cuales se puede propagar el estrés. Las fluctuaciones en el apalancamiento que surgen a través de cambios en la capacidad de asumir riesgos también pueden propagar poderosamente el estrés, especialmente en entornos con intermediación basada en el mercado.

Recomendaciones

De nuestro marco surgen dos características que arrojan luz sobre la propagación del riesgo sistémico. La primera es la naturaleza recursiva de la capacidad de endeudamiento, en la que la capacidad de endeudamiento de un inversor aumenta en proporción a la capacidad de endeudamiento de otros inversores. En este sentido, el apalancamiento permite un mayor apalancamiento. Por el contrario, el desapalancamiento de un inversor engendra el desapalancamiento de otros inversores, lo que resulta en el desapalancamiento de todo el sistema. La segunda es que el desapalancamiento y la «carrera por efectivo» son dos caras de la misma moneda. En particular, cuando hay un aumento generalizado de los márgenes en todos los activos del sistema financiero, se produce un cambio amplio en la composición de la cartera de los inversores, desde activos más riesgosos con márgenes altos hacia activos similares al efectivo con márgenes bajos.

EXTRACTO

La capacidad de endeudamiento depende de los márgenes. Cuando se sitúa en el contexto de un sistema financiero con préstamos garantizados, surgen dos características adicionales. La primera es la propiedad recursiva del apalancamiento, según la cual un mayor apalancamiento por parte de un jugador genera un mayor apalancamiento en general, lo que refleja la naturaleza de la deuda como garantía para otros. La segunda característica es que la «carrera por dinero en efectivo» es el reflejo del desapalancamiento. En cualquier entorno donde los participantes del mercado participan en la presupuestación de márgenes, un aumento generalizado de los márgenes implica un cambio de la cartera general de activos más riesgosos a activos más seguros. Estos hallazgos tienen implicaciones importantes para el diseño de las regulaciones para los intermediarios financieros no bancarios (IFNB) y de los mecanismos de respaldo de los bancos centrales.

La interacción entre los márgenes y la capacidad de endeudamiento se entiende bien en el contexto de un inversor individual. Los márgenes más bajos permiten un mayor endeudamiento y, por lo tanto, un mayor apalancamiento en relación con los fondos propios de un inversor. En un contexto de sistema financiero en el que los participantes del mercado piden prestado en los mercados de financiación mayorista pignorando garantías, la deuda tiene la doble propiedad de ser un activo del acreedor.

El propósito de este documento es establecer un marco contable estilizado para la capacidad de endeudamiento de todo el sistema cuando la deuda cumple la doble función de ser tanto una obligación del prestatario, como la garantía que el prestamista puede comprometer para asegurar financiamiento adicional. Dos características emergen del análisis que arrojan luz sobre la propagación del riesgo sistémico.

El primero es la naturaleza recursiva de la capacidad de endeudamiento en la que la capacidad de endeudamiento de un inversor está aumentando en la capacidad de endeudamiento de otros inversores. En este sentido, el apalancamiento permite un mayor apalancamiento. Por el contrario, el desapalancamiento de un inversor engendra desapalancamiento por parte de otros inversores, dando lugar a una contracción en el apalancamiento del sistema en su conjunto. Esta propiedad recursiva de la capacidad de endeudamiento es un reflejo de la naturaleza dual de la deuda como una obligación del prestatario, pero también como la garantía que el prestamista puede pignorar para asegurar nuevos préstamos. Cuanto mayor es el endeudamiento, más abundantes son las garantías en el sistema financiero. Cuando el apalancamiento es alto, hay una abundancia de garantías que generan un mayor apalancamiento. Por el contrario, el desapalancamiento está asociado con la escasez de garantías, lo que da lugar a una disminución de la capacidad de endeudamiento en el sistema en su conjunto.

La segunda característica que surge de nuestro análisis es que el desapalancamiento y la «carrera por el efectivo» son dos caras de la misma moneda. En particular, cuando hay un aumento generalizado en los márgenes en todos los activos del sistema financiero, hay un cambio generalizado en la composición de la cartera de los inversores de activos más riesgosos con altos márgenes hacia activos similares al efectivo con bajos márgenes. Esta característica resulta ser una característica notablemente robusta de cualquier entorno y el desapalancamiento no depende de las preferencias de los inversores o de la naturaleza de los activos subyacentes, sino que gira únicamente en torno a la restricción presupuestaria de los márgenes.

Nuestro marco resulta particularmente útil para estudiar la propagación del riesgo sistémico con intermediarios financieros no bancarios (IFNB) que dependen de préstamos garantizados o apalancamiento sintético en los mercados de derivados. Tradicionalmente, las narrativas de riesgo sistémico se han basado en el modelo «dominó» de incumplimientos en cascada. De acuerdo con el modelo dominó, si el Banco A ha pedido prestado al Banco B, mientras que el Banco B ha pedido prestado al Banco C, y así sucesivamente, entonces un shock en los activos del Banco A que conduzca a su incumplimiento también afectará al Banco B. Si el golpe es lo suficientemente grande, la solvencia del Banco B se verá afectada, en cuyo caso el Banco C se vería afectado, y así sucesivamente más adelante. La insolvencia es vista como el impulsor del riesgo sistémico en el modelo dominó.

Sin embargo, si bien la insolvencia a menudo figura en crisis sistémicas, no tiene por qué hacerlo. Las fluctuaciones en el apalancamiento que funcionan a través de cambios en la capacidad de toma de riesgos también pueden ser un potente canal de propagación del estrés, especialmente en entornos con intermediación basada en el mercado. El margen se contabiliza utilizando fondos propios (capital) de modo que la relación entre la exposición total y el margen corresponde al apalancamiento global. El apalancamiento alcanzable es, por lo tanto, el recíproco del tamaño del margen que los inversores publican para abrir sus posiciones. Los cambios en el margen (y las fluctuaciones correspondientes en el apalancamiento) se reflejan en las fluctuaciones en el tamaño del balance de los participantes en el mercado y en la capacidad más amplia de asunción de riesgos del sistema financiero. En este contexto, un fuerte aumento de los márgenes, especialmente después de un período prolongado de márgenes estrechos, endurecerá las condiciones financieras para el sistema en su conjunto. Si bien las insolvencias pueden exacerbar el estrés, no son un ingrediente necesario. En cambio, las externalidades pecuniarias, es decir, los efectos de contagio que funcionan a través de los precios pueden convertirse en canales potentes a través de los cuales el estrés puede propagarse. En este sentido, las insolvencias en cascada del «modelo dominó» o el riesgo crediticio de los activos subyacentes no son una condición necesaria para la propagación del estrés. El hecho de que el estrés financiero puede emanar de activos seguros como los bonos del gobierno – como se evidencia durante la crisis de Covid-19 – en otro tema central de nuestra discusión.

El canal de desapalancamiento y las externalidades pecuniarias asociadas, es decir, las externalidades que operan a través de precios y medidas de riesgo basadas en precios, pueden ser importantes para la propagación del estrés, lo que se suma al efecto de otras fuentes de riesgo sistémico, como la transformación de la liquidez. Es importante destacar que el estrés puede propagarse en el sistema incluso en ausencia de incumplimientos. Utilizamos este marco de contabilidad de riesgos para proporcionar una perspectiva unificadora sobre los desequilibrios de liquidez que sacudieron los mercados financieros en marzo de 2020, en medio del impacto de incertidumbre de la pandemia de COVID-19.

Un marco contable para la capacidad de endeudamiento

La idea clave que sustenta nuestro trabajo es que las fluctuaciones en la capacidad de riesgo de los participantes del mercado pueden ser amplificadas por las acciones de los propios participantes del mercado. El principal bloque de construcción es la decisión de presupuestación de riesgos de un inversor que publica márgenes para adquirir posiciones apalancadas en activos. El inversor elige una cartera y sujeta a:

donde m (y) i es el margen contabilizado para el activo i y κ es el capital económico, que está limitado por el patrimonio e. La asignación de capital económico a través de diferentes activos implica una decisión de presupuestación de riesgo similar a un problema de elección del consumidor sobre bienes con gastos m (y) i y presupuesto κ.

Las principales ideas que provienen de nuestro marco de contabilidad de riesgos (desarrollado más adelante) se pueden resumir en dos proposiciones principales. La primera proposición es que la capacidad de endeudamiento de un inversor está aumentando en la capacidad de endeudamiento de otros inversores. En este sentido, la capacidad de endeudamiento es recursiva y, por lo tanto, el apalancamiento permite un mayor apalancamiento. Por el contrario, un aumento en los márgenes puede desencadenar un desapalancamiento generalizado que conduce a efectos de contagio en todo el sistema.

La segunda proposición es que el canal de desapalancamiento de propagación del riesgo puede manifestarse como acumulación de efectivo, o una «carrera por efectivo». La razón es que un aumento generalizado en los márgenes entre los activos desencadena una reasignación del escaso capital económico, por lo que los inversores reequilibran sus carteras hacia activos menos riesgosos con bajos requisitos de margen, como efectivo o sustitutos cercanos. De esta manera, el canal de desapalancamiento de la propagación del riesgo y el canal de acaparamiento de efectivo emergen como dos caras de la misma moneda, en lugar de ser dos canales separados y distintos.

Carteras óptimas con restricción de valor en riesgo

Ahora detallamos el problema de elección de cartera que subyace a nuestro marco de asignación de riesgos. Considere un inversor que es neutral al riesgo y maximiza los rendimientos esperados, mientras se enfrenta a una restricción de valor en riesgo (VaR)3 de la forma:

donde α es una constante positiva que captura la rigurosidad de la restricción VaR, σ denota la desviación estándar de los rendimientos de la cartera del inversor y κ es el capital económico que determina la capacidad de riesgo del inversor. La restricción limita el tamaño de la cartera del inversor, de modo que α veces la desviación estándar de los rendimientos está limitada por el capital económico κ. Un κ alto relaja la restricción VaR y permite al inversor asumir mayores riesgos.

Sea μi el rendimiento esperado del enlace y denota el vector columna N-dimensional de los rendimientos esperados {μi}. Las tenencias de bonos nocionales se recogen en la columna vector y, mientras que Σ representa la matriz de covarianza de rendimientos.

El problema de elección de cartera del inversor es maximizar los rendimientos esperados sujetos a la restricción VaR, es decir:

Rentabilidad esperada normalizada por la desviación estándar de las rentabilidades. Intuitivamente, la ratio de Sharpe captura el rendimiento adicional que, en expectativa y expresado como una parte de la volatilidad, se acumula para el inversor cuando se libera capital económico adicional al relajar la restricción presupuestaria en el margen. Sustituyendo la expresión por λ en la condición de primer orden, podemos resolver la cartera óptima:

Como muestra la ecuación, la cartera óptima es proporcional al capital económico κ, de modo que una duplicación de n capital económico implica una duplicación de las tenencias óptimas. Las posiciones también están disminuyendo en la rigidez de la restricción de riesgo impuesta, α, y serán una función de las volatilidades y covarianzas de los rendimientos de los activos, como lo captura la matriz Σ.

Contabilidad de riesgos

Ahora procedemos a desarrollar nuestro marco de contabilidad de riesgos, basándonos en el marco de contabilidad sistémica en Shin (2008). Una idea clave que surge de nuestra configuración es que la «carrera por el efectivo» es la otra cara de las fluctuaciones en los márgenes. Intuitivamente, dados los presupuestos de riesgo fijo para los inversores, un aumento en los requisitos de margen conduce a un cambio de cartera hacia activos que tienen márgenes más bajos. El efectivo o equivalentes de efectivo (como las tenencias de acciones de FMM del gobierno) tienen márgenes cero y, por lo tanto, actúan como refugios que atraen grandes entradas. Incluso para los inversores no apalancados, la imposición de restricciones económicas de capital da lugar a cambios similares hacia el efectivo.

Los principales elementos de nuestro marco son los siguientes. Hay J participantes del mercado financiero (o «inversores», para abreviar) indexados por j ∈ {1, · · ·, J}. Para el inversor j, escribimos xj para el valor de mercado de la deuda de j, y denotamos por ej el valor de mercado de su patrimonio.

Además de los pasivos de los inversores, también hay activos «externos» S que no son los pasivos de ninguno de los participantes en el mercado financiero J. Denotamos los valores de mercado de los activos externos como:

La cartera de activos del inversor j es un vector de columna 2J + S que consiste en las tenencias de créditos de deuda interna (J), activos de capital internos (J) y activos externos (S). Los componentes básicos de este marco pueden asignarse a los balances de las principales instituciones financieras no bancarias. Por ejemplo, un fondo mutuo emite solo reclamos de capital a los inversores, pero podría tener una amplia gama de activos. Los fondos de cobertura tienen créditos de capital y deuda pendientes, incluida la deuda a corto plazo, como los repos que, a su vez, pueden ser mantenidos por fondos del mercado monetario que emiten créditos de capital a los inversores.

La cartera de activos del inversor j se escribe como:

donde π jk es la proporción de xk en poder del inversor j, con 0 ≤ πjk < 1. θ jk es la proporción de ek mantenida por el inversor j, y φ js es la proporción del activo externo ys en poder del inversor j (π jk y θ jk son iguales a cero cuando k = j, es decir, la deuda propia y el capital no contribuyen al patrimonio neto). Los términos θjk y φ js suman 1, pero pueden tomar valores negativos que indican ventas cortas. La ecuación (6) captura la interconexión de las instituciones financieras no bancarias entre sí y con otros participantes en el sistema financiero que ha sido ampliamente documentada (véase, por ejemplo, Aldasoro, Huang y Kemp (2020); FSB (2020)).

Identidad del balance y restricción de márgenes

La identidad del balance del inversor j viene dada por:

Cada activo tiene su propio margen requerido en nuestro marco contable. En esencia, esto captura la cantidad de capital económico propio que el inversor necesita poner para una posición en el activo. Para el activo a, denote el margen requerido en a como m(a), donde 0 ≤ m(a) < 1. La restricción de margen total para el inversor j se puede escribir como:

donde κ j es el capital económico global del inversor j: la cantidad de capital social asignado a la cartera. El capital económico κj está limitado por el patrimonio neto del inversor ej. Como se señaló en la introducción, el margen puede interpretarse como el recorte requerido por el prestamista en una transacción de préstamo garantizado, y también como el capital económico asignado a mantener ese activo incluso en ausencia de cualquier préstamo (por ejemplo, en una transacción de derivados). También es instructivo considerar el caso extremo de las tenencias de efectivo (con margen cero) o las posiciones en activos cercanos al dinero, como las letras del Tesoro, donde los recortes también tienden a ser insignificantes. La diferencia entre capital económico κ y capital e indica el colchón de solvencia elegido por la entidad, y es una dimensión adicional del problema.

Capacidad de endeudamiento

Sustituyendo (8) por (7) mientras establecemos κ j igual a ej, podemos derivar un límite superior en la deuda del inversor j, que interpretamos como la «capacidad de deuda» del inversor.

La ecuación (10) destaca que no sólo la capacidad de endeudamiento de un intermediario determinado depende de la de otros, sino que la capacidad de endeudamiento de todo el sistema también aumenta en el precio de mercado de los activos. Cuantitativamente, una caída en los márgenes tiene un mayor impacto en la capacidad de deuda agregada debido al efecto multiplicador del apalancamiento a través del sistema.4 Este último eslabón emerge de la matriz ∆x. A medida que los márgenes de las reclamaciones de deuda se comprimen y ∆x se acerca a la unidad, la capacidad de deuda en el sistema puede aumentar rápidamente, lo que lleva a los inversores a aumentar la asunción de riesgos. Por el contrario, la capacidad de endeudamiento de todo el sistema puede caer rápidamente cuando los márgenes se disparan, especialmente después de un período prolongado de márgenes bajos.

La carrera por el efectivo como la otra cara del desapalancamiento

Ahora derivamos nuestro segundo resultado clave. Como se mencionó anteriormente, la elección de cartera de un inversor puede verse como la elección de cómo asignar el escaso capital económico κ a cada categoría de activos. Este problema de presupuestación de riesgos es una forma útil de enmarcar la conexión entre el desapalancamiento y la carrera por el efectivo. En muchas discusiones, estos dos canales de propagación de la tensión se introducen como dos canales separados y distintos.

Cuando los márgenes aumentan, las carteras de los inversores cambian de activos de alto margen a activos de bajo margen. Las tenencias nocionales de los activos de renta fijan YB deberán ajustarse a la baja. La restricción (8) deja claro que un aumento general de los márgenes forzará un cambio de las ponderaciones de la cartera hacia categorías de activos con márgenes bajos o nulos, ya que las posiciones anteriores no pueden sostenerse dado un capital económico limitado. Las tenencias de efectivo o equivalentes de efectivo con cero requisitos de margen aumentan como parte de la cartera: la carrera por el efectivo emerge como una otra cara del desapalancamiento inducido por el aumento en los márgenes.

Ejemplo de fondo de cobertura largo-corto

Ahora aplicamos el problema de la elección de cartera al ejemplo de un inversor de renta fija apalancado. El inversor toma posiciones en N activos. Estos pueden incluir valores en efectivo, pero también contratos de futuros. Denota por yi la tenencia nocional del activo i. Estas tenencias también pueden ser negativas, en otras palabras, el inversor también puede entrar en posiciones cortas en algunos de los activos. Los instrumentos de renta fija con rendimientos esperados diferentes, pero altamente correlacionados, son atractivos para operaciones largas-cortas. En tales operaciones de valor relativo, el inversor va largo un activo (por ejemplo, un bono ilíquido con un rendimiento más alto), mientras que vende en corto el contrato de futuros (con un rendimiento implícito ligeramente menor).

Para la trazabilidad, postulamos una estructura de la matriz de covarianza de retorno que toma la siguiente forma:

donde tanto z como c son constantes positivas, pero donde z es pequeño en relación con c, de modo que las varianzas a lo largo de la diagonal son ligeramente mayores que las covarianzas. Esta estructura de covarianza para Σ refleja los rendimientos de activos estrechamente correlacionados, como la deuda pública de diversos vencimientos y índices de referencia, los contratos de futuros y otros derivados. Como z → 0, la correlación de rendimientos se acerca a 1, y los rendimientos de los activos se correlacionan perfectamente.

Se puede verificar por multiplicación que la inversa de la matriz de covarianza toma una forma simple, dada por:

donde N es el número de activos. Esta simple expresión para Σ−1 proporciona una solución manejable para la cartera óptima del inversor apalancado. También permite el análisis estático comparativo variando el parámetro z o, equivalentemente, el coeficiente de correlación ρ =  σ ij σ iσj que en este ejemplo se simplifica a c c + z.

Combinando la expresión para la cartera óptima en (5) con la matriz de covarianza inversa en (12), la posición para el activo i se convierte en:

Como muestra la ecuación (13), la tenencia óptima está impulsada por la diferencia entre los rendimientos esperados en el conjunto de activos, escalados por una constante. Tenga en cuenta que como z → 0, ρ → 1, por lo tanto, el tamaño absoluto de la tenencia óptima yi se vuelve muy grande, lo que refleja carteras largas-cortas altamente apalancadas.

Ilustración numérica. Ilustramos los mecanismos principales para un ejemplo de dos activos (N = 2), eligiendo los siguientes parámetros: κ = 1, α = 2, μ1 = 0.04, μ2 = 0.01 y c = 1. Esto último implica que la correlación entre los dos enlaces se convierte en ρ = 1 1+z.

El panel superior de la Figura 1 muestra las posiciones en los dos enlaces a medida que z se vuelve pequeña y la correlación en los rendimientos de enlace ρ se acerca a uno. A medida que el capital económico κ se normaliza a uno, el cambio en la posición larga-corta conduce a un cambio de 1:1 en el apalancamiento. Como muestra el gráfico, el tamaño de la posición de la cartera long-short crece rápidamente, sin límites, a medida que los bonos se correlacionan más.

La dinámica del estrés en el contexto de una regla VaR retrospectiva utilizada a menudo por los participantes del mercado financiero. El estrés se propaga porque la interacción de las ventas de activos y los requisitos de margen conduce a un mayor desapalancamiento. El punto de partida A representa una posición inicial altamente apalancada antes de la llegada de un shock en forma de venta del activo 1. A título ilustrativo, el parámetro h da la pendiente de la relación entre el desapalancamiento del inversor y la disminución de las correlaciones. Por ejemplo, el uso de reglas de actualización retrospectivas para la matriz de covarianza, que es común en la práctica, implica que el desenrollamiento de posiciones largas-cortas dará como resultado una disminución de las correlaciones.

Una disminución en la correlación de rendimiento implica una restricción VaR más estricta, lo que resulta en una reducción parcial de la posición larga-corta (es decir, reducir la posición larga y cubrir parte de la posición corta). La consecuencia del choque inicial es el desplazamiento del punto A al punto B. Sin embargo, en el nivel más bajo de correlación asociado con el punto B, la restricción VaR no se cumple. La posición del inversor es demasiado grande. El inversor golpea un «airpocket» donde se necesitan desenrollamientos de posición adicionales, es decir, un movimiento en el posicionamiento hasta el punto B′. Sin embargo, esta reducción del riesgo pone en marcha una nueva disminución de la correlación, lo que implica un mayor desapalancamiento. Por lo tanto, es necesario un movimiento adicional a lo largo de la curva hasta el punto C para alcanzar un nuevo equilibrio. Este tipo de bucle de retroalimentación entre el apalancamiento de las carteras long-short y una disminución de las correlaciones ha figurado de vez en cuando en períodos de tensión en el mercado, como durante la agitación en los mercados financieros en 1998 asociada con el fondo de cobertura Long Term Capital Management. Se observaron descensos similares en las correlaciones durante el período inicial de tensión en los mercados de bonos en marzo de 2020.

Ilustración empírica

En esta sección, utilizamos los conocimientos de nuestro marco de contabilidad de riesgos para proporcionar una perspectiva unificadora sobre los desequilibrios de liquidez que surgieron como resultado de las amplias perturbaciones causadas por la aparición de la pandemia de COVID-19 a principios de 2020.

En un desarrollo aparentemente contrario a la intuición, los rendimientos en los mercados del Tesoro de EE. UU. experimentaron un severo retroceso en medio de turbulencias extremas en marzo de 2020, en un momento en que los flujos de refugio seguro habrían llevado a una fuerte caída de los rendimientos. Si bien una variedad de jugadores estaba liquidando bonos del Tesoro de los Estados Unidos en ese momento, los desajustes de posición por parte de los fondos de cobertura fueron un contribuyente importante a la disfunción del mercado durante el episodio. Fundamentalmente, en el período previo a la pandemia, los fondos de cobertura se habían convertido en proveedores clave de liquidez para los bonos del Tesoro de los Estados Unidos. Lo hicieron a través de intercambios populares de valor relativo. Estas transacciones implicaron tomar posiciones largas en bonos en efectivo relativamente baratos y posiciones cortas en futuros relativamente caros. A partir de 2018, los inversores apalancados, una categoría que incluye los fondos de cobertura, expandieron rápidamente sus posiciones cortas de futuros. Los fondos de cobertura utilizaron un apalancamiento sustancial para hacer que estas operaciones fueran rentables, generalmente confiando en préstamos de repos.

Como resultado, cuando estalló la pandemia de Covid-19, una cantidad sustancial de posiciones del Tesoro de EE. UU. eran vulnerables a la dinámica de desapalancamiento descrita por nuestro marco de contabilidad de riesgos. Justo cuando aumentó la volatilidad en los mercados, los márgenes de los futuros del Tesoro de EE. UU. se dispararon. Los inversores se vieron obligados a reducir sus posiciones rápidamente, abrumando la capacidad de intermediación de los operadores y, por lo tanto, contribuyendo a los desequilibrios en la liquidez del mercado.

Estas dinámicas ejemplifican claramente la primera proposición que derivamos. Las externalidades negativas del desapalancamiento forzado en los precios fueron consecuencia de una perspectiva micro prudencial, en oposición a la macro prudencial, hacia los márgenes.

Las fuertes subidas de los márgenes no se limitaron al mercado de futuros del Tesoro de EE. UU., sino que fueron amplias para las posiciones abiertas por clientes de CCP.

Los aumentos en los márgenes iniciales, que se deben principalmente a eventos recientes, demostraron ser considerablemente más persistentes que los cambios en los márgenes de variación. En conjunto, los márgenes iniciales solicitados por las ECC en los mercados de derivados aumentaron hasta 300 000 millones USD entre principios de febrero y mediados de marzo.

Además de vender bonos del Tesoro debido al desapalancamiento forzado, los fondos de cobertura también aumentaron sus colchones de efectivo, especialmente si ofrecían períodos de notificación de reembolso más cortos. Muchos participantes del mercado buscaron refugio en efectivo vendiendo cantidades inusualmente grandes de deuda soberana y recurriendo también a fondos preferenciales del mercado monetario (FMM), mientras que los FMM gubernamentales registraron entradas significativas.

El cambio hacia activos de bajo margen, especialmente efectivo, papel gubernamental a corto plazo y FMM, ilustra la segunda proposición de nuestro marco: el desapalancamiento debido a picos en los márgenes y la carrera por el efectivo son dos caras de la misma moneda, en lugar de ser canales distintos de propagación del riesgo sistémico. Además, una carrera por el efectivo puede hacer que la provisión de liquidez por parte de las instituciones financieras no bancarias sea fugaz y puede aumentar el efecto de las interrupciones en la transformación de la liquidez / vencimientos en los precios, alimentando una espiral.

Conclusión

El riesgo sistémico nace de externalidades que se originan en la angustia que enfrenta un participante del mercado y que afectan negativamente a otros, generalmente en forma de movimientos de precios no fundamentales. La propagación del riesgo sistémico no requiere insolvencia y puede encaminarse a través de interrupciones en la transformación de liquidez/vencimientos o a través de fluctuaciones en el apalancamiento que magnifican los cambios en los precios y la actividad de intermediación.

En las últimas décadas, los intermediarios financieros no bancarios se han vuelto cada vez más centrales en el suministro de crédito y liquidez. Los préstamos garantizados, como los pactos de recompra, y las exposiciones parcialmente financiadas, como los derivados centralizados o extrabursátiles, son fundamentales para la actividad de las instituciones financieras no bancarias. En ambos casos, los márgenes determinan la capacidad de endeudamiento de los intermediarios. Para una cantidad determinada de capital disponible, los márgenes están directamente relacionados con el riesgo que los participantes en el mercado pueden asumir y la liquidez que pueden proporcionar.

Desarrollamos un marco estilizado de contabilidad de riesgos para explorar cómo los picos en los márgenes afectan la capacidad de toma de riesgos y la liquidez de todo el sistema. Encontramos que la naturaleza recursiva de la capacidad de endeudamiento, es decir, que un mayor apalancamiento de un inversor permite a otros aumentar su apalancamiento, magnifica las fluctuaciones en la actividad financiera y genera prociclicidad. También encontramos que la reasignación repentina de activos de riesgo a refugios seguros (carrera por efectivo) es una manifestación de desapalancamiento.

Desde una perspectiva regulatoria, la presencia de externalidades pone de relieve la importancia de las políticas macro prudenciales. Apoyarse en la prociclicidad generada por las fluctuaciones del apalancamiento puede adoptar la forma de márgenes iniciales mínimos, lo que limitaría los aumentos del apalancamiento y amortiguaría las disminuciones resultantes. Tales disposiciones complementarían el autoseguro apropiado contra shocks adversos, a fin de minimizar la necesidad de ajustes de apalancamiento en respuesta a shocks. En presencia de perturbaciones muy importantes, el sector público, en particular los bancos centrales, dado su balance flexible, puede necesitar proporcionar mecanismos de protección, respaldando así la capacidad de endeudamiento. Tal perspectiva puede alterar comportamientos e incentivos ex ante para auto asegurarse. Por lo tanto, es importante asegurarse de que cualquier mecanismo de protección público vaya acompañado de un marco regulador adecuado.

Invertir en el mañana – Políticas fiscales y gobernanza preparadas para el futuro en Europa

Palabras de apertura de Fabio Panetta, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, en el taller conjunto de instituciones fiscales independientes europeas y el Sistema Europeo de Bancos Centrales sobre “La política fiscal europea y la reforma de la gobernanza en tiempos de incertidumbre”

Nuestro marco fiscal se encuentra en una encrucijada. Las negociaciones sobre las propuestas legislativas de la Comisión Europea para la reforma de las normas de gobernanza económica de la UE están entrando en una fase crucial.

Para garantizar que esta reforma tenga éxito y fortalezca nuestra gobernanza económica, el nuevo marco tendrá que protegernos de los errores del pasado. Y deberá permitir la reutilización de políticas que han demostrado ser eficaces.

Antes de la pandemia, habíamos acumulado una importante brecha de inversión pública que había socavado nuestro potencial económico. La política fiscal había sido a menudo procíclica. Y en ocasiones las políticas macroeconómicas habían ido en contra de otras. Hemos pagado un alto precio por esto en forma de un crecimiento más débil, un mayor desempleo y un deterioro de las condiciones fiscales.

Pero la respuesta a la pandemia fue diferente. Las políticas fiscales nacionales respondieron de manera anticíclica a la recesión, complementadas con un plan de estímulo europeo que se centró en inversiones en la transición verde y la digitalización. Esta respuesta fiscal funcionó en conjunto con la política monetaria y las medidas de supervisión, mitigando los efectos de amplificación financiera y sacando a la economía de la trampa de liquidez. El resultado ha sido una recuperación casi total, un desempleo en mínimos históricos y el regreso de la deuda a una senda descendente tras el aumento inicial registrado en 2020.

Más recientemente, la política fiscal ha complementado la política monetaria para contrarrestar los efectos inflacionarios de la guerra de Rusia contra Ucrania y la crisis energética.

Hoy sostendré que debemos incorporar las lecciones aprendidas de esta experiencia en nuestra gobernanza fiscal.

Garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas es como equilibrar un balancín, con la deuda de un lado y el crecimiento del otro. Para lograr un verdadero equilibrio, la política fiscal debe ser anticíclica, compatible con la estabilidad de precios y respaldar el crecimiento potencial. También debe basarse en medidas que sean a la vez económicamente sólidas y políticamente sostenibles. Esto significa no sólo garantizar que la política fiscal se base en un análisis técnico riguroso –donde las instituciones fiscales independientes (IFI) tienen un papel importante que desempeñar– sino también que cuente con un amplio apoyo político y sea democráticamente responsable.

Sostendré que este equilibrio debe basarse en tres elementos.

Primero, enfatizaré la importancia de la complementariedad entre las políticas monetaria y fiscal y el hecho de que la naturaleza de sus interacciones depende del estado de la economía. En tiempos de tensión, una combinación de políticas fiscales y monetarias no convencionales bien puede resultar el mejor curso de acción.

Luego defenderé un marco fiscal que tenga en cuenta la importancia tanto de la deuda como del crecimiento económico para la sostenibilidad de las finanzas públicas. Necesitamos un enfoque integrado que ofrezca la combinación adecuada de prudencia fiscal, inversiones públicas inteligentes y reformas estructurales.

Finalmente, me centraré en dos aspectos clave del debate para reformar la gobernanza fiscal europea: el papel de las IFI y los elementos que faltan en esta reforma. Necesitamos fortalecer la “E” en la UEM, nuestra Unión Económica y Monetaria. Esto no se puede lograr sin una postura fiscal bien coordinada y una capacidad fiscal central permanente en la zona del euro.

Garantizar la complementariedad entre la política fiscal y la política monetaria

Permítanme comenzar destacando la importancia de la interacción entre la política fiscal y la política monetaria. La naturaleza de esta interacción depende del estado de la economía.

Interacciones monetario-fiscales desde 2020

Desde 2020, en apenas tres años y medio, se han producido cuatro fases distintas identificables.

En el primero, la política fiscal y las políticas monetarias trabajaron en conjunto para apoyar nuestras economías en respuesta al shock causado por la pandemia, que había resultado en perturbaciones repentinas tanto del lado de la demanda como de la oferta. Las políticas fiscales nacionales fueron fuertemente expansivas e introdujeron medidas como programas de reducción de jornada laboral para mitigar el impacto de la pandemia. Al mismo tiempo, la política monetaria aseguró que se mantuvieran condiciones de financiación favorables para salvaguardar la transmisión de la política monetaria. Las medidas monetarias y fiscales no estándar, como el programa de compras de emergencia pandémica del BCE y el programa Next Generation EU de la UE, desempeñaron un papel central en el restablecimiento de la confianza, especialmente en las economías vulnerables de la zona del euro.

En una segunda fase, más corta, después del verano de 2021, la atención se centró en garantizar la secuencia correcta de la normalización de las políticas después de la pandemia. En los foros europeos se argumentó que la normalización fiscal debería ser lo primero, aunque de manera gradual y favorable al crecimiento. Esto habría puesto a la economía en una trayectoria que también habría permitido la normalización gradual de la política monetaria, fomentando así una recuperación equilibrada y sostenible.

Sin embargo, la agresión rusa a Ucrania y la manipulación del suministro de energía [4]Cambió drásticamente el panorama económico una vez más, dando lugar a la tercera fase. Dado el fuerte aumento de los precios de la energía y la aparición de cuellos de botella en la oferta, la inflación aumentó inesperadamente a niveles no vistos desde principios de los años 1980 y las previsiones de crecimiento económico cayeron. Esto desencadenó una respuesta diferente por parte de las autoridades monetarias y fiscales.

Lo llamativo de esta fase fue el carácter poco convencional de las medidas fiscales adoptadas. Si bien el BCE intensificó sus esfuerzos para combatir la inflación, los países de la zona del euro implementaron medidas fiscales temporales para aliviar la carga de los altos precios de la energía. Más de la mitad de estas medidas tuvieron un impacto negativo directo en el coste del consumo de energía. Esto ayudó a contener la inflación y, por tanto, contribuyó a la moderación salarial. Las medidas restantes apoyaron los ingresos de los hogares y las empresas de maneras que a menudo no estaban suficientemente dirigidas a los más vulnerables.

En esta fase, el BCE evitó aumentos injustificados de los diferenciales soberanos mediante su decisión de introducir el Instrumento de Protección de Transmisión (TPI) en julio de 2022. El TPI permitió al BCE ajustar su postura monetaria rápidamente sin causar fragmentación financiera, lo que habría obstaculizado la efectiva transmisión de la política monetaria en toda la zona del euro. El TPI también mejoró la capacidad de los Estados miembros, en particular aquellos con altos ratios de endeudamiento, para contrarrestar el shock energético.

Las simulaciones del personal del BCE sugieren que las políticas fiscales no convencionales contribuyeron a contener la inflación en 0,9 puntos porcentuales durante el período 2022-23. Estimaciones adicionales basadas en modelos de micro simulación indican que el impacto de estas medidas puede haber sido aún mayor: la inflación hasta 1,6 puntos porcentuales menos para la zona del euro solo en 2022. Es importante destacar que las UFP han ayudado a evitar efectos de segunda vuelta y a mantener ancladas las expectativas de inflación a largo plazo, respaldando así la política monetaria para reducir la inflación de la zona del euro desde un máximo del 10,6% en octubre de 2022 al 5,2% actual. Las UFP también han ayudado a mantener un entorno económico equilibrado y estabilizar la economía europea.

A medida que avanzamos hacia 2023, la caída de los precios de la energía ha creado nuevos desafíos políticos, lo que representa la cuarta fase. Durante esta fase se ha hecho necesario retirar oportunamente las medidas fiscales de apoyo a la energía. De no hacerlo, se podría crear un impulso de demanda que exacerbaría las presiones inflacionarias, lo que a su vez desencadenaría una respuesta de política monetaria. Esto sería muy ineficiente, similar a dar con una mano y quitar con la otra.

Lecciones aprendidas

Las recientes interacciones entre la política monetaria y la política fiscal brindan dos lecciones importantes. En primer lugar, la política monetaria y las políticas fiscales pueden y deben trabajar juntas cuando sea necesario, como en respuesta a grandes shocks. En los últimos años esto ha sido esencial para apuntalar la resiliencia económica, impulsar la recuperación y luchar contra la inflación.

De hecho, la estabilidad de precios y la sostenibilidad fiscal se apoyan mutuamente. Las políticas fiscales prudentes en tiempos de bonanza crean el espacio necesario para que la política fiscal apoye la demanda junto con la política monetaria durante las crisis económicas. Al mismo tiempo, se necesita una política monetaria genuinamente antiinflacionaria y estabilidad de precios para mantener la sostenibilidad de las finanzas públicas. De hecho, en la década anterior a la pandemia, la baja inflación permitió a los países europeos seguir endeudándose a bajo costo, a pesar de que sus ratios de endeudamiento aumentaron drásticamente. Esto cambió con la aparición de los shocks adversos de oferta global, que elevaron tanto la inflación como los costos de financiamiento.

Para que esta interacción funcione eficazmente en el futuro, debemos asegurarnos de que la postura fiscal de la zona del euro no sea simplemente un resultado incidental de las políticas fiscales nacionales. Más bien, debería lograrse mediante la coordinación efectiva de las políticas fiscales de los Estados miembros bajo la dirección de la Comisión Europea y con un papel reforzado del Consejo Fiscal Europeo durante la fase de evaluación.

La segunda lección es que la interacción monetario-fiscal no debe seguir reglas rígidas y predeterminadas. Tanto la literatura económica como la experiencia en materia de formulación de políticas sugieren que esta interacción debería depender del estado de la economía, que sólo puede tenerse en cuenta introduciendo suficiente flexibilidad en nuestra gobernanza fiscal. Este es el caso, por ejemplo, cuando permitimos que en circunstancias excepcionales se activen cláusulas de escape que congelan temporalmente la implementación de las reglas fiscales europeas.

¿Qué significa esto en la práctica para la estabilización macroeconómica en la UEM?

En condiciones económicas normales, la política fiscal anticíclica debería seguir dependiendo principalmente de los estabilizadores automáticos nacionales, especialmente en la zona del euro, donde se utilizan ampliamente. Esto refleja el hecho de que los estabilizadores automáticos son más adecuados que las medidas discrecionales para responder a las fluctuaciones normales del ciclo económico debido a su oportunidad, previsibilidad, focalización adecuada y sostenibilidad.

Pero esta no es toda la historia. En circunstancias excepcionales –cuando ocurren “eventos de cola”– las medidas fiscales discrecionales anticíclicas desempeñan un papel importante en presencia de trampas de baja inflación o espirales inflacionarias, apoyando así la estabilidad de precios sin infringir la independencia del banco central.

Las diferentes políticas fiscales seguidas en la zona del euro durante crisis pasadas son un buen ejemplo de este punto. Durante la gran crisis financiera y la pandemia, la política fiscal en toda la UE tuvo un efecto anticíclico decisivo, llevando el saldo primario ajustado cíclicamente a un déficit de alrededor del 2% del PIB de la zona del euro. Esta respuesta limitó la gravedad de la desaceleración y ayudó a la economía a recuperarse. La crisis de la deuda soberana de 2012-2013 proporciona un contraejemplo. La política fiscal en ese momento era procíclica. El superávit primario ajustado en función del ciclo aumentó hasta alrededor del 2% del PIB, profundizando y prolongando la recesión. El ajuste fue particularmente fuerte en las economías más afectadas de la zona del euro, que experimentaron pérdidas significativas de producción.

Las simulaciones macroeconómicas sugieren que, si se hubiera mantenido a lo largo del tiempo una política fiscal consistentemente contra cíclica para la zona del euro, se podrían haber acumulado reservas fiscales en los buenos tiempos (por ejemplo, antes de la gran crisis financiera) que habrían ayudado a amortiguar la segunda desaceleración durante la crisis de la deuda soberana.

Revisión en curso del marco de gobernanza fiscal

¿Qué significa todo esto para el marco de gobernanza fiscal?

Sobre todo, el marco fiscal debe reflejar el hecho de que la sostenibilidad de las finanzas públicas depende tanto del numerador como del denominador de la relación deuda/PIB. Necesitamos prestar mucha atención a la dinámica de la deuda, pero esto sería inútil sin crecimiento.

En mi opinión, el marco fiscal debería tener cuatro características principales.

En primer lugar, debe prever un ajuste realista, gradual y sostenido de las ratios de deuda pública para fortalecer la sostenibilidad y reconstruir el espacio fiscal antes de futuras recesiones. Esto se ha vuelto aún más crucial desde la pandemia, que generó ratios de deuda más altos y heterogéneos entre los países.

En segundo lugar, la política fiscal debe ser genuinamente contra cíclica, tanto para responder a shocks económicos adversos como para reconstruir las reservas una vez que la economía vuelva a encaminarse.

En tercer lugar, el marco propuesto debería garantizar que los Estados miembros puedan formular sus propias estrategias para alcanzar los objetivos de reducción de la deuda y los déficits. Y para facilitar una implementación efectiva, debe ser simple y proporcionar proyecciones de crecimiento sólidas y estables.

Cualquier salvaguardia común destinada a lograr el equilibrio adecuado entre un enfoque país por país y puntos de referencia cuantitativos comunes no debería socavar la justificación propuesta del marco ni agregar una complejidad indebida. Necesitamos alejarnos de una estrategia única para fortalecer la apropiación y la rendición de cuentas a nivel nacional.

Por último, una gobernanza fiscal eficaz debería respaldar el potencial de crecimiento de la UE. La búsqueda de la sostenibilidad fiscal debe ir acompañada de incentivos adecuados para la inversión y las reformas con el fin de fortalecer nuestra Unión y prepararla para el futuro.

No debemos sacrificar inversiones muy necesarias, que han sido demasiado bajas durante demasiado tiempo, con efectos perjudiciales a largo plazo. Esto también ha sido consecuencia de un marco fiscal que no estaba diseñado para proteger la inversión, en el que la consolidación fiscal a menudo se buscaba recortando la inversión pública. Incluso en economías altamente eficientes, la baja inversión pública y la consiguiente brecha de inversión privada han erosionado la competitividad con el tiempo, poniendo en peligro el crecimiento futuro.

Un enfoque integral que integre estos elementos promete ser económicamente viable y políticamente aceptable. Y, como argumentaré, también podría dar forma a la evolución de nuestro marco fiscal una vez concluida la actual revisión de la gobernanza económica, a medida que salgamos del programa Next Generation EU.

En mi opinión, las propuestas de la Comisión equilibran estos cuatro componentes esenciales de una gobernanza fiscal óptima en comparación con las normas anteriores.

El BCE expresó su apoyo al paquete legislativo en una opinión oficial publicada en julio de este año. Hicimos sugerencias técnicas específicas para perfeccionar el nuevo marco. Una nueva gobernanza fiscal sólida, transparente y creíble será crucial para anclar las expectativas del mercado en materia de sostenibilidad de la deuda y un crecimiento sostenible e inclusivo.

Permítanme abordar ahora dos aspectos específicos de la opinión del BCE.

Papel de las instituciones fiscales independientes en la gobernanza fiscal de la UE

Me gustaría comenzar con el papel de las IFI nacionales, cuyo trabajo generalmente se reconoce que tiene un impacto positivo en la política fiscal.

Figura 1

El papel de las instituciones fiscales independientes

En general, el BCE apoya la propuesta de fortalecer el papel de las IFI en el marco fiscal. Si bien la política fiscal es prerrogativa de los gobiernos elegidos democráticamente y no puede delegarse en instituciones técnicas, aun así, debe basarse en un análisis económico sólido.

Éste es principalmente el papel de las IFI, que pueden contribuir significativamente a mejorar la gobernanza fiscal en la UE. En particular, las IFI pueden ayudar a mejorar la calidad del gasto público y facilitar su reasignación a proyectos de inversión.

El BCE ha expresado su apoyo a las propuestas de la Comisión sobre las IFI. Acogemos con satisfacción la inclusión del principio de “cumplir o explicar” en la legislación y estamos de acuerdo en que las IFI deben tener recursos propios adecuados para llevar a cabo sus mandatos de manera efectiva.

La contribución de las IFI podría mejorarse aún más dándoles una función de asesoramiento en la preparación de los planes fiscales nacionales. Las IFI podrían evaluar los supuestos subyacentes, la coherencia de los planes con la trayectoria técnica de la Comisión para la deuda pública y los compromisos de reforma e inversión. Esto reforzaría la propiedad nacional.

También apoyamos que el Consejo Fiscal Europeo contribuya significativamente a la gobernanza económica a nivel de la UE. Esto podría incluir un papel más importante en la evaluación de la postura fiscal adecuada de la zona del euro, así como la necesidad de activar o ampliar la cláusula de escape general del Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

Las IFI nacionales, el Consejo Fiscal Europeo y la gobernanza de la UE

Elementos que faltan en el marco de gobernanza fiscal de la UE

Mi segunda conclusión clave del dictamen del BCE se relaciona con una notoria ausencia en el nuevo marco de gobernanza económica propuesto: la dimensión de la zona del euro.

Como he argumentado anteriormente, esto se relaciona con la necesidad de un marco mejorado para monitorear y dirigir la postura fiscal agregada de la zona del euro, que es un requisito fundamental para una interacción monetario-fiscal fluida en nuestra región.

Pero esto también implica, de manera crucial, completar la UEM mediante el establecimiento de una capacidad fiscal central permanente (CFC) adecuadamente diseñada.

Sin el establecimiento de un FCPB, la gobernanza de la zona del euro seguirá siendo incompleta, opinión compartida por autoridades, instituciones y académicos. Como he argumentado en otra parte. Es una ilusión que la UEM pueda funcionar sin problemas sin una capacidad fiscal centralizada. Ha llegado el momento de abordar los desequilibrios en el marco institucional de la unión monetaria, según el cual una política monetaria única coexiste con una política fiscal fragmentada entre líneas nacionales.

Además, sin una capacidad fiscal común permanente con función de endeudamiento, será imposible equilibrar la sostenibilidad fiscal, estabilizar las finanzas públicas y abordar las importantes necesidades de inversión de Europa. Un ejemplo de ello es la debilidad de la inversión pública en la zona del euro, especialmente en los años posteriores a la gran crisis financiera.

El establecimiento de un CFC también es crucial para ganar credibilidad fiscal, lo que requiere reglas y gasto comunes por parte del centro. El debate sobre esta cuestión aún se encuentra en sus primeras etapas y se necesita más análisis sobre la relación entre las reglas fiscales y el FCPB.

En mi opinión, un FCPB debería tener tres objetivos principales. Primero, lograr una estabilización macroeconómica efectiva. En segundo lugar, apoyar la inversión pública a nivel nacional, con efectos positivos para todos. Y tercero, permitir la inversión en bienes públicos comunes que beneficien a toda la economía europea y promuevan una sana autonomía estratégica. Estos bienes públicos incluyen inversiones en las transiciones verde y digital, defensa común y seguridad energética, políticas migratorias y el desarrollo de nueva infraestructura tecnológica en sectores innovadores.

Esta capacidad es esencial para mejorar nuestra gobernanza fiscal.

Una función de estabilización permanente garantizaría que la inversión no se vea comprometida durante las crisis económicas, evitando así la prociclicidad y apoyando la acumulación de capital sin sacrificar la prosperidad futura.

Además, gestionar proyectos de inversión centralizados a nivel europeo podría generar economías de escala, promover externalidades positivas y aumentar la productividad en todo el bloque.

Permítanme dar un ejemplo concreto de los posibles beneficios económicos de un CFC: la financiación del gasto conjunto en investigación y desarrollo (I+D) militar y las inversiones innovadoras en capacidades de defensa.

En el entorno geopolítico actual, se espera ampliamente que el gasto militar en los países de la UE alcance el compromiso de la OTAN del 2% del PIB, e incluso más en algunos países. Esta importante carga fiscal adicional podría desplazar otras inversiones productivas.

Al mismo tiempo, la investigación del BCE muestra que la eficiencia del gasto militar en la UE está por detrás de la de otros actores globales. Esto refleja la fragmentación del sistema de adquisiciones militares y el hecho de que los países de la UE gastan relativamente más en personal que en I+D, lo que produciría multiplicadores fiscales mucho más altos.

Investigaciones recientes concluyen que un FCPB destinado a financiar gastos militares apoyaría la productividad a largo plazo si desviara recursos de la remuneración del personal, que actualmente representa la mayor parte del gasto de defensa nacional, hacia la financiación de proyectos como inversiones en infraestructura de capital e I+D.

Como banquero central, no hago comentarios sobre la política de defensa de los Estados miembros de la UE. Sin embargo, una cosa está clara: desde una perspectiva económica, la seguridad exterior de la UE es un bien público europeo. Por lo tanto, existen sólidos argumentos económicos para que un FCPB financie el gasto conjunto en I+D y capacidades de defensa.

Cualesquiera que sean los objetivos finales de un FCP permanente, su financiación a través del endeudamiento común de la UE contribuiría a la creación de un activo seguro europeo, con importantes beneficios para el funcionamiento de nuestro sistema financiero. De hecho, una tasa de referencia europea libre de riesgo permitiría el desarrollo y la fijación de precios homogéneos de los activos de riesgo en toda la zona del euro, facilitando la diversificación, la disponibilidad de garantías paneuropeas y la expansión de actividades típicas de los mercados de capital avanzados. Este sería un paso decisivo hacia la creación de una auténtica unión de los mercados de capitales, que es un elemento esencial para la asignación eficiente de los recursos y la financiación de la economía real.

Conclusión

Para garantizar la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas es necesario abordar ambos componentes de la relación deuda/PIB. La política fiscal debe ser anticíclica para suavizar las fluctuaciones económicas y al mismo tiempo fomentar la inversión pública para respaldar el crecimiento potencial.

Y para que las políticas fiscales contribuyan a la estabilidad macro financiera y de precios, deben complementar la política monetaria cuando sea necesario. La estabilidad de precios, a su vez, respalda la sostenibilidad fiscal al mantener bajos los costos de financiamiento del gobierno a lo largo del tiempo.

Para tener éxito y lograr sostenibilidad fiscal y crecimiento, la reforma de la gobernanza fiscal debe reflejar las lecciones aprendidas del pasado y proporcionar las salvaguardias necesarias protegiendo la inversión, incentivando la reforma, asegurando la implicación nacional y proporcionando un marco simple y estable.

Pero también debemos abordar los elementos que faltan en la reforma propuesta. Pasar de la gobernanza fiscal a la unión fiscal requiere una capacidad fiscal central permanente. Esto es necesario para complementar las políticas fiscales nacionales y lograr la postura fiscal adecuada para la zona del euro.

Una capacidad fiscal europea es esencial para financiar las inversiones comunes que son clave para mantener y ampliar el potencial económico de Europa. Sin él, no podremos satisfacer las necesidades de financiación, aprovechar las economías de escala y desencadenar la inversión privada necesaria para impulsar la transición energética, la transformación digital y la arquitectura de seguridad de Europa. Necesitamos empezar a pensar ahora en lo que vendrá después de Next Generation EU, o arriesgarnos a dar un paso atrás en lugar de avanzar.

La buena gobernanza fiscal es una piedra angular del proyecto europeo. Todos tenemos un papel que desempeñar y confío en que el taller de hoy enriquecerá y hará avanzar el debate.

IFAC pide integración inicial por parte de IASB e ISSB

La Federación Internacional de Contadores (IFAC) ha establecido una posición firme en el actual debate sobre la sostenibilidad, pidiendo un enfoque global integrado para la presentación de informes. Tanto en una declaración reciente como en una carta de comentarios dirigida al Consejo de Normas Internacionales de Sostenibilidad (ISSB) sobre las prioridades de su agenda, la IFAC pide colaboración entre el ISSB y el Consejo de Normas Internacionales de Contabilidad (IASB) para desarrollar mejores prácticas globales para un ‘frente de la solución de informes que conecta información financiera y de sostenibilidad.

La IFAC felicita al ISSB por su trabajo hasta el momento en el desarrollo de sus dos primeras Normas: por abordar la necesidad de ‘el clima primero’ con la NIIF S2 y también por ofrecer la NIIF S1 sobre una divulgación más amplia de información centrada en los inversores sobre riesgos y oportunidades relacionados con la sostenibilidad. A corto plazo, apoya el enfoque del ISSB en una implementación de alta calidad y también señala la importancia de la interoperabilidad con otros estándares importantes.

A largo plazo, la IFAC insta a la integración en la presentación de informes. “La IFAC cree que ahora es el momento para que el ISSB y el IASB desarrollen conjuntamente la base global para un análisis narrativo holístico de cómo las entidades que informan crean, preservan o erosionan valor a lo largo del tiempo, incluyendo cómo las revelaciones de sostenibilidad están conectadas con la posición financiera y el desempeño.”, afirma. Esto debería combinar, sugiere la IFAC, elementos del Marco <IR> sobre informes integrados con el trabajo del IASB sobre los Comentarios de la Gerencia. Su visión es la de “un sistema coherente e integral de información financiera de propósito general y centrado en los inversores que incluya tanto información financiera como estados financieros relacionados con la sostenibilidad”.

Una mayor conectividad entre la información financiera y de sostenibilidad –de alguna forma– ciertamente parece ser inexorablemente y cada vez más necesaria en todo el panorama de presentación de informes, y se verá facilitada en gran medida por el uso de XBRL como lenguaje común de presentación de informes.

Solicitud de información sobre las prioridades de la agenda del ISSB

La IFAC agradece la oportunidad de comentar sobre la Consulta de Solicitud de Información sobre las Prioridades de la Agenda (la «Consulta») del Consejo Internacional de Normas de Sostenibilidad (ISSB). Como la voz global de la profesión contable, IFAC representa a más de 180 organizaciones profesionales de contabilidad en 135 jurisdicciones, representando así a millones de contadores profesionales en todo el mundo. Como tal, nuestra perspectiva sobre esta consulta, al igual que la del ISSB, tiene un alcance global, al tiempo que toma en consideración importantes actividades jurisdiccionales (es decir, como la de los Estados Unidos y la Unión Europea, entre otras) que deben alinearse y complementar los requisitos para una línea de base global integral de requisitos de divulgación que será el foco del trabajo del ISSB. Aplaudimos al ISSB por completar sus dos primeras normas, NIIF S1 y NIIF S2, y por avanzar hacia nuevos trabajos con esta Consulta.

La IFAC apoya la inclusión de una gama más amplia de información en los informes corporativos para que las organizaciones puedan comunicar de manera más efectiva a los usuarios primarios las perspectivas de la entidad para la creación de valor a corto, mediano y largo plazo, alineadas con la NIIF S1, párrafo 2 de la página 6, que hace referencia a la estrecha relación entre la capacidad de una entidad para crear valor para sí misma y el valor que crea.  preserva o erosiona para otras partes. Creemos que las empresas que adoptan una «mentalidad integrada» (la administración y las encargadas de la gobernanza que obtienen información tanto de la información financiera como de sostenibilidad) tomarán mejores decisiones comerciales y tendrán en cuenta el valor que se crea, preserva o erosiona para los clientes, empleados, proveedores e intereses sociales.

Las diversas posiciones relevantes de IFAC relacionadas con la sostenibilidad se presentan en nuestro documento de política sobre la mejora de la presentación de informes corporativos, nuestro llamado a la acción para el establecimiento del nuevo ISSB: el camino a seguir, nuestra respuesta a la Consulta de la Fundación IFRS sobre informes de sostenibilidad, nuestra guía que aborda específicamente el enfoque de bloques de construcción de sostenibilidad y cómo los estándares globales [ISSB] se convierten en requisitos locales de presentación de informes,  además de la Visión de IFAC para la Garantía de Alta Calidad de la Información de Sostenibilidad y nuestro liderazgo de pensamiento en la Defensa de una mentalidad integrada para impulsar la creación de valor sostenible.

Finalmente, trabajando durante los últimos tres años en asociación con AICPA-CIMA, hemos llevado a cabo una extensa investigación sobre las prácticas de presentación de informes (así como la práctica de aseguramiento) de 1400 de las compañías más grandes que cotizan en bolsa de veintidós jurisdicciones. Nuestra última revisión (basada en los informes del año fiscal 2021) se publicó en febrero de 2023 y ayuda a informar nuestras respuestas a esta consulta, particularmente con respecto a las tendencias en la conectividad entre la información financiera y la información relacionada con la sostenibilidad. Además, esta investigación proporciona un conjunto de muestra de más de doscientos informes integrados que hemos examinado en detalle para respaldar nuestras observaciones y recomendaciones en la pregunta 7 de esta respuesta.1 El Apéndice B resume nuestro análisis integrado del informe.

La IFAC apoya firmemente los próximos pasos hacia un sistema global armonizado basado en la línea de base global integral del ISSB. En este contexto, la IFAC destaca cuatro consideraciones clave destinadas a informar el trabajo del ISSB durante los próximos dos años y más allá, ya que se centra en la adopción e implementación de sus requisitos para divulgaciones relacionadas con la sostenibilidad de alta calidad y útiles para la toma de decisiones en todo el mundo.

1. Adopción e implementación: La IFAC apoya el enfoque del ISSB en la implementación de alta calidad de las NIIF S1 y las NIIF S2 para que las jurisdicciones adopten más fácilmente los requisitos del ISSB.

La IFAC cree que la credibilidad del ISSB y el éxito de su misión de establecer una línea de base global de requisitos de divulgación de sostenibilidad centrados en los inversores que sirvan a los mercados de capitales depende de este trabajo de implementación «fundamental». Asegurar la adopción de las NIIF S1 y las NIIF S2 por parte de los reguladores de todo el mundo debe ser una prioridad para el ISSB, especialmente dado el reciente respaldo de IOSCO a las normas del ISSB. En este contexto, también apoyamos los esfuerzos del ISSB para revisar y considerar enmiendas a las métricas de los estándares SASB para garantizar que sean adecuadas para su aplicación por parte de las partes interesadas a nivel internacional que desean adoptar S1 y S2, antes de nuevas investigaciones y trabajos de establecimiento de estándares relacionados con otros temas de sostenibilidad.

2. Integración en la presentación de informes: La IFAC cree que ahora es el momento para que el ISSB y el IASB desarrollen conjuntamente la línea de base global para un análisis holístico y narrativo de cómo las entidades informantes crean, preservan o erosionan el valor a lo largo del tiempo, incluida la forma en que las divulgaciones de sostenibilidad están conectadas con la posición financiera y el rendimiento. Este marco debería combinar los principios, conceptos y elementos de contenido clave del Marco con el trabajo del IASB sobre el Comentario de la Dirección.

Sobre la base de nuestro análisis, las empresas necesitan orientación sobre la mejor manera de proporcionar dicha información narrativa de una manera concisa, comparable y consistente que refuerce la conectividad con los estados financieros, todo parte de un sistema coherente e integral de informes financieros de propósito general centrados en los inversores que incluya tanto información financiera relacionada con la sostenibilidad como estados financieros, y aborde los impulsores de la creación de valor en el contexto del entorno empresarial externo.  propósito, estrategia, gobernanza, modelo de negocio y desempeño. Deben abordarse las incoherencias en la práctica actual del mercado (es decir, especialmente en la evaluación de la importancia relativa en la aplicación del Marco). Consulte el Apéndice B para obtener un análisis de más de doscientos informes integrados seleccionados de nuestra investigación sobre el estado de la situación de 2021.

3. Otras actividades de investigación y establecimiento de normas: Instamos al ISSB y a la Fundación IFRS a asegurar los recursos necesarios (por ejemplo, financiación, personal, experiencia voluntaria, etc.) para continuar avanzando con ritmo en nuevas actividades de investigación y establecimiento de normas relacionadas con las áreas temáticas de sostenibilidad identificadas en esta consulta.

Reconocemos que el debido proceso apropiado es el sello distintivo del establecimiento de normas NIIF y que las nuevas actividades en una gama más amplia de temas específicos relacionados con la sostenibilidad llevarán tiempo. Por lo tanto, la aplicación de la NIIF S1 que aborda temas más allá del clima debe ser un componente importante de las actividades de implementación del ISSB. Sin embargo, la ambición y el impulso demostrado por el ISSB desde que se anunció hace menos de dos años en la COP 26 deben continuar, e instamos a la Junta Directiva a elaborar la arquitectura de sus estándares, incluidos los nuevos temas incluidos en esta Consulta. El ISSB también debe monitorear las iniciativas emergentes de sostenibilidad (por ejemplo, divulgaciones relacionadas con el clima específicas de la jurisdicción en los Estados Unidos o iniciativas específicas de temas como el Grupo de Trabajo sobre Divulgaciones Financieras relacionadas con la Naturaleza) con un enfoque en la identificación de áreas temáticas prioritarias para nuevas actividades de investigación y establecimiento de estándares del ISSB.

4. Interoperabilidad y aprovechamiento de las iniciativas existentes: En nuestra opinión, la interoperabilidad con GRI, ESRS de la Unión Europea, divulgaciones climáticas en los EE. UU., así como cualquier requisito de divulgación adicional necesario para cumplir con las prioridades específicas de la jurisdicción (especialmente aquellas que pueden servir como iniciativas de transición hacia la adopción del ISSB), es un punto de partida importante para un sistema verdaderamente global que se basa en la línea de base global del ISSB.

Instamos al ISSB a que continúe persiguiendo la interoperabilidad como parte de sus futuras actividades normativas. Esta cuestión es particularmente importante para las empresas, incluidas las pequeñas y medianas entidades (PYME), que pueden enfrentarse a solicitudes divergentes de información debido a los requisitos de la cadena de suministro o del proveedor de capital. Además, trabajar y aprovechar la experiencia y los requisitos de divulgación de iniciativas líderes (es decir, CDP, CDSB, GRI, IIRC, SASB, métricas del WEF y TCFD) permitió al ISSB avanzar con ritmo para satisfacer la demanda global de estándares de divulgación de sostenibilidad centrados en los inversores con las NIIF S1 y S2. Instamos al ISSB a continuar aprovechando el trabajo de otras iniciativas importantes de sostenibilidad en el desarrollo de futuras Normas ISSB sobre temas específicos para que la Junta Directiva pueda avanzar tan rápido como sea práctico más allá de la investigación y hacia el trabajo de establecimiento de normas, con suerte dentro del período de dos años cubierto por este plan.

Un sistema armonizado y global para reportar información sobre sostenibilidad ayudará a acelerar la sostenibilidad, proporcionando informes que aborden la crisis climática, ayudando a las empresas y sus partes interesadas a medir y evaluar el progreso hacia los objetivos de sostenibilidad, y promoviendo empresas más sostenibles que crearán valor a largo plazo para los inversores y la sociedad. La IFAC, a través del compromiso con sus Organizaciones Profesionales de Contabilidad y Socios de la Red en todo el mundo, el Foro de Firmas (compuesto por las redes de firmas de contabilidad más grandes del mundo), IOSCO, el B20, el G20 y otros organismos internacionales, apoya la misión y las actividades del ISSB y está listo para ayudar al ISSB, al IASB y a los Fideicomisarios de la Fundación IFRS de cualquier manera que podamos.

APÉNDICE A: RESPUESTA DE LA IFAC

Consulta de solicitud de información sobre las prioridades de la agenda—Encuesta

Cuestión 1 – Dirección estratégica y equilibrio de las actividades del ISSB

(a) De mayor a menor prioridad, ¿Cómo clasificaría las siguientes actividades?

___3___beginning nuevos proyectos de investigación y establecimiento de normas

___1___supporting la implementación de las Normas ISSB (NIIF S1 y NIIF S2)

___4___researching mejoras específicas a las normas ISSB

___2___enhancing las normas del Consejo de Normas de Contabilidad de Sostenibilidad (SASB)

(b) Por favor, explique las razones de su orden de clasificación y especifique los tipos de trabajo que el ISSB debe priorizar dentro de cada actividad.

1. Implementación: En primer lugar, la IFAC apoya firmemente el enfoque del ISSB en la implementación exitosa de las NIIF S1 y las NIIF S2 para ayudar a las jurisdicciones con la adopción de los requisitos del ISSB.

La IFAC cree que el éxito de la misión del ISSB de establecer una línea de base global de requisitos de divulgación de sostenibilidad centrados en los inversores que sirvan a los mercados de capitales depende de la adopción y la implementación de alta calidad de sus estándares iniciales, NIIF S1 e IFRS S2 («S1 y S2»). Por lo tanto, apreciamos la limitación de la nueva labor de investigación y establecimiento de normas como resultado del compromiso de la Junta con la labor y las actividades «fundamentales» necesarias a corto plazo para aprovechar S1 y S2, que pueden incluir orientación y otros materiales de apoyo, el establecimiento de un grupo de aplicación de transición, ayudando a impartir educación y sensibilización en asociación con otros,  y medidas para elaborar una Taxonomía de Divulgación de Sostenibilidad de las NIIF.

Trabajar para asegurar la adopción de la NIIF 1 y la NIIF 2 por parte de los reguladores de todo el mundo es parte de esta prioridad de implementación, especialmente dado el reciente respaldo de IOSCO a las normas del ISSB. Por lo tanto, dado el cronograma para nuevas investigaciones y trabajos de establecimiento de normas que el ISSB ha esbozado en esta Consulta, la aplicación de la NIIF S1, en el contexto general de la futura arquitectura de las Normas de Divulgación de Sostenibilidad de las NIIF, también debe ser un componente importante de las actividades de implementación del ISSB.

2. Mejoras de SASB: A continuación, IFAC apoya el trabajo del ISSB para mejorar los Estándares del Consejo de Normas de Contabilidad de Sostenibilidad (SASB).

En la arquitectura actual de las normas del ISSB, los temas de sostenibilidad distintos del clima (es decir, abordados por la NIIF S2) serán abordados por la NIIF S1 mucho más allá del término de este período de consulta de la agenda. S1 se basa en el uso de las Normas SASB para métricas y objetivos, además de otras fuentes detalladas en el párrafo 58 de la NIIF S1. Por lo tanto, la IFAC apoya los esfuerzos del ISSB para revisar y considerar enmiendas a las métricas de los estándares SASB para garantizar que sean adecuadas para su aplicación por parte de las partes interesadas a nivel internacional que desean adoptar S1 y S2. Sin embargo, creemos que la aplicabilidad internacional de los Estándares SASB es la prioridad, no avanzar en la investigación basada en la industria y el trabajo de estándares heredado del SASB, ni mantener los Estándares SASB a través de la investigación, consulta, divulgación y revisiones de los Estándares SASB.

3. Integración en la presentación de informes: El ISSB ha abordado el «clima primero» con la NIIF S2, así como los requisitos de la NIIF S1 para una divulgación más amplia de información sobre riesgos y oportunidades relacionados con la sostenibilidad. A continuación, las empresas necesitan una línea de base global basada en principios para proporcionar información narrativa por adelantado, como parte de un sistema coherente e integral de informes financieros de propósito general que incluya información financiera relacionada con la sostenibilidad, y aborde los impulsores de la creación de valor en el contexto del entorno empresarial externo, el propósito, la estrategia, la gobernanza, el modelo de negocio y el rendimiento. Esta opinión es coherente con nuestra respuesta de 2022 a las consultas del Borrador de Exposición del ISSB sobre las NIIF S1 y las NIIF S2.2

Nuestra última investigación sobre el estado de la situación, realizada en asociación con AICPA-CIMA, demuestra que las empresas se están alejando de los informes de sostenibilidad independientes hacia prácticas de presentación de informes que conectan mejor las divulgaciones financieras y relacionadas con la sostenibilidad y otras divulgaciones relevantes, confiando tanto en informes integrados como en informes anuales. Al examinar las prácticas de informes y garantía de sostenibilidad para 1400 empresas que cotizan en bolsa de los países del G20 más Singapur y Hong Kong S.A.R. durante el período de tres años 2019-2021, observamos una disminución neta del 7% en el uso de informes de sostenibilidad independientes.

1. En seis jurisdicciones, observamos una dependencia significativa de los informes consistentes con el Marco Integrado de Presentación de Informes: Brasil, Francia, India, Japón, Sudáfrica y Turquía.

2. En siete jurisdicciones, observamos un aumento significativo en el uso de informes anuales para informar sobre ESG: Argentina, Alemania, India, México, Arabia Saudita, Singapur y España.

Al observar un aumento general del 4% en las empresas que informaron sobre ESG (2021 frente a 2019), los informes integrados aumentaron un 5%, mientras que el porcentaje de empresas que informaron sobre ESG en su informe anual aumentó en un 6%. En conjunto, ha habido un aumento total del 11% en el uso de informes integrados y anuales para informar sobre información de sostenibilidad, lo que demuestra que las empresas, a nivel mundial, están tomando medidas para alinear e integrar mejor su divulgación financiera y de sostenibilidad.

Además, la investigación de IFAC que se publicará más adelante en 2023 examina la práctica de informes y aseguramiento en 500 compañías adicionales en veinte jurisdicciones, con un enfoque en el Sur Global (ver jurisdicciones específicas en el gráfico a continuación). Este análisis arroja un resultado similar, con una disminución neta del 5% en el uso de informes de sostenibilidad independientes (2019 – 2021). Los informes integrados aumentaron un 8%, mientras que el porcentaje de empresas que informaron sobre ESG en su informe anual aumentó un 2%. En conjunto, ha habido un aumento total del 10% en el uso de informes integrados y anuales para informar sobre sostenibilidad.

A la luz de estos hallazgos, la IFAC ha examinado cada uno de los 215 informes integrados incluidos en nuestro conjunto de muestras sobre el estado de la cuestión de 2021 de los seis países citados anteriormente: Brasil, Francia, India, Japón, Sudáfrica y Turquía. Este análisis nos ayuda a comprender mejor cómo las empresas están aplicando el Marco y su uso de los Principios Rectores y los Elementos de Contenido del Marco. Véase nuestra respuesta a la pregunta 7 c) en el Apéndice A y la información detallada en el Apéndice B para obtener detalles adicionales de esta investigación.

4. Mejoras del ISSB: Finalmente, apreciando el valor potencial de las mejoras específicas a las Normas ISSB existentes (por ejemplo, relacionadas con la posible orientación para la divulgación de riesgos y oportunidades adyacentes al clima relacionados con la naturaleza y la «transición justa»), alentamos al ISSB a considerar tales esfuerzos, en la medida de lo posible, en su trabajo de implementación relacionado con S1 y S2 o como parte de una futura revisión posterior a la implementación.

c) ¿Deberían incluirse otras actividades en el ámbito de la labor del ISSB? En caso afirmativo, sírvase describir esas actividades y explicar por qué son necesarias.

Respuesta de la IFAC: No. Sin embargo, aclaramos que el desarrollo de una taxonomía digital para las NIIF S1 y las NIIF S2 debe continuar como parte del trabajo de implementación del ISSB.

Pregunta 2 – Criterios para evaluar las cuestiones relativas a la presentación de informes de sostenibilidad que podrían añadirse al plan de trabajo del ISSB

a) ¿Cree que el ISSB ha identificado los criterios apropiados? Sírvase explicar su respuesta.

Respuesta de la IFAC: SÍ,

Los siete criterios detallados por el ISSB son criterios apropiados.

b) ¿Debería el ISSB considerar otros criterios? En caso afirmativo, ¿qué criterios y por qué?

Respuesta de la IFAC: SÍ

1. Alineación e interoperabilidad: En nuestra respuesta de julio de 2023 al Proyecto de Acto Delegado – Estándares Europeos de Sostenibilidad, la IFAC acogió con satisfacción los requisitos reglamentarios que pueden servir para armonizar la práctica de presentación de informes y ofrecer información de sostenibilidad coherente, comparable, asegurable y útil para la toma de decisiones, incluidos S1 y S2, las divulgaciones climáticas propuestas por la SEC de EE. UU. e importantes iniciativas jurisdiccionales o regionales como el ESRS en la Unión Europea. Sin embargo, estas iniciativas deben alinearse con conceptos clave, terminologías y métricas para evitar la fragmentación regulatoria que crea costos improductivos, confusión y complejidad para todas las partes interesadas. Instamos al ISSB a monitorear iniciativas importantes, incluidas las Normas GRI, centrándose en la interoperabilidad en los requisitos y la alineación de las áreas temáticas para la divulgación como un criterio adicional para evaluar los asuntos de informes de sostenibilidad que podrían agregarse al plan de trabajo del ISSB. Creemos que este criterio es consistente con el deseo del ISSB de mantener suficiente flexibilidad y capacidad para responder a los riesgos y oportunidades emergentes relacionados con la sostenibilidad a medida que surgen en el trabajo de otras iniciativas importantes de informes de sostenibilidad.

La interoperabilidad es especialmente importante para las pequeñas y medianas entidades (pymes) que pueden enfrentarse a solicitudes divergentes de información sobre sostenibilidad debido a los requisitos de la cadena de suministro o del proveedor de capital. Si bien la interoperabilidad mejora la eficiencia para todas las partes interesadas, las pymes se encuentran entre las entidades menos capaces de asignar recursos para satisfacer múltiples solicitudes de datos / divulgaciones similares, pero diferentes. En el extremo, las PYME podrían no satisfacer todas las solicitudes de información o proporcionar estimaciones de fiabilidad incierta que no respalden la toma de decisiones de alta calidad.

En nuestra opinión, la interoperabilidad con GRI, ESRS de la Unión Europea, divulgaciones climáticas en los Estados Unidos, así como cualquier requisito de divulgación adicional necesario para cumplir con las prioridades específicas de la jurisdicción (especialmente aquellas que pueden servir como iniciativas de transición hacia la adopción del ISSB), es un punto de partida importante para un sistema verdaderamente global que se basa en la línea de base global del ISSB.

2. Aprovechar los marcos existentes: La declaración inicial de apoyo de la IFAC para la creación del ISSB en septiembre de 2020 pidió al ISSB que trabajara y aprovechara los requisitos de experiencia y divulgación de las iniciativas líderes (por ejemplo, CDP, CSB, GRI, IIRC, SASB, métricas del WEF y TCFD) para que el ISSB pudiera avanzar con ritmo para satisfacer la demanda global de divulgación de sostenibilidad centrada en los inversores.

Instamos encarecidamente al ISSB a continuar con esta estrategia al priorizar nuevos proyectos de investigación y establecimiento de estándares. Los temas abordados por iniciativas y marcos de divulgación ampliamente respetados deben priorizarse para que la Junta pueda avanzar tan rápido como sea práctico más allá de la investigación y pasar al trabajo de establecimiento de normas, con suerte dentro del período de dos años cubierto por este plan.

Pregunta 3 – Nuevos proyectos de investigación y establecimiento de normas que podrían añadirse al plan de trabajo del ISSB

a) Teniendo en cuenta la limitada capacidad del ISSB para nuevos proyectos en su nuevo plan de trabajo bienal, ¿debería el ISSB dar prioridad a un solo proyecto en un esfuerzo concentrado para lograr avances significativos en ese sentido, o debería el ISSB trabajar en más de un proyecto y avanzar más gradualmente en cada uno de ellos?

Respuesta de la IFAC: Más de un proyecto.

La ambición y el impulso demostrado por el ISSB desde que se anunció hace menos de dos años en la COP 26 deben continuar, e instamos al Consejo a elaborar la arquitectura de sus estándares, incluidos los nuevos temas incluidos en esta Consulta y cómo la NIIF S1 está diseñada para satisfacer las necesidades de las entidades informantes y jurisdicciones que deseen adoptar las Normas de Divulgación de Sostenibilidad de las NIIF con respecto a todos los riesgos y oportunidades de sostenibilidad.  además de los especificados en la NIIF S2. Los participantes en el mercado se beneficiarían de una articulación clara de las intenciones y el cronograma del ISSB para abordar temas adicionales de establecimiento de normas (por ejemplo, biodiversidad, ecosistemas y servicios ecosistémicos; capital humano; derechos humanos), independientemente de si dicho trabajo de establecimiento de normas finalmente resulta en una nueva NIIF «SX», nuevas directrices o nuevas definiciones, etc. Esto también contribuiría a la interoperabilidad futura (véase la respuesta al apartado b) del párrafo 2 supra).

Instamos al ISSB y a la Fundación IFRS a asegurar los recursos necesarios (por ejemplo, financiación, personal, experiencia voluntaria, etc.) para avanzar con ritmo con respecto a las actividades de establecimiento de normas relacionadas con estas tres áreas temáticas de sostenibilidad, sujeto a la revisión de las respuestas de las partes interesadas a esta consulta.

Si hay más de un proyecto, ¿qué proyectos deben priorizarse y cuál es el nivel de prioridad relevante de mayor a menor prioridad? Sírvase explicar su respuesta.

– Biodiversidad, ecosistemas y servicios ecosistémicos

– Capital humano

-Derechos humanos

– Integración en la presentación de informes: máxima prioridad

Como explicamos en nuestra respuesta a la pregunta 1 anterior, la IFAC insta a la ISSB a priorizar la integración en la presentación de informes. No comentamos sobre la priorización entre los otros tres proyectos, pero señalamos, en base a nuestra participación de las partes interesadas en las jurisdicciones dentro del Sur Global, que los asuntos relacionados con el capital humano pueden ser particularmente relevantes para los líderes gubernamentales y podrían ayudar a los responsables políticos locales a obtener apoyo para la adopción de S1 y S2 en las jurisdicciones del Sur Global. Además, el capital humano es un área temática rica en contenido existente, que podría ser aprovechado por el ISSB de manera oportuna.

Preguntas 4, 5, 6 – Nuevos proyectos de investigación y establecimiento de normas que podrían añadirse al plan de trabajo del ISSB: Biodiversidad, Capital humano, Derechos humanos.

Respuesta de la IFAC: La IFAC no desea hacer más comentarios sobre los temas de biodiversidad, capital humano o derechos humanos. Sin embargo, observamos que en nuestra respuesta de julio de 2022 a los borradores de exposición de las NIIF S1 e IFRS S2, la IFAC declaró que «incorporar la naturaleza específica de la industria de las Normas SASB en el trabajo del IASB puede ayudar a las empresas a desarrollar, de manera rentable, divulgaciones que sean más relevantes para sus hechos y circunstancias específicos y que promuevan la utilidad de la decisión y la comparabilidad para los inversores». Seguimos apoyando este punto de vista y, por lo tanto, apoyamos la reciente consulta del ISSB y las acciones posteriores para mejorar la aplicabilidad internacional de las normas SASB. (Véase la recomendación 1 de esta carta.)

Pregunta 7 – Nuevos proyectos de investigación y establecimiento de normas que podrían añadirse al plan de trabajo del ISSB: Integración en la presentación de informes

(a) ¿Cómo priorizaría avanzar en el proyecto de integración en la presentación de informes en relación con los tres proyectos relacionados con la sostenibilidad (proyectos propuestos sobre biodiversidad, ecosistemas y servicios ecosistémicos; capital humano; y derechos humanos) como parte del nuevo plan de trabajo bienal del ISSB? Sírvase explicar su respuesta.

Respuesta de la IFAC: La integración en el proyecto de presentación de informes es una prioridad más alta.

Explicación de la IFAC: El ISSB, en colaboración con el IASB, debería desarrollar conjuntamente una línea de base global de información para un análisis holístico y narrativo de cómo las entidades informantes crean, mantienen o erosionan el valor a lo largo del tiempo, incluida la forma en que las divulgaciones de sostenibilidad están conectadas con el desempeño financiero. Este marco debería combinar los principios, conceptos y elementos de contenido clave del Marco con el trabajo del IASB sobre el Comentario de la Dirección.

Como explicamos en nuestra respuesta a la pregunta 1 b) supra, las empresas necesitan una línea de base global para la información narrativa inicial (o comentario de gestión), como parte de un sistema coherente y completo de información financiera de propósito general, que incluya información financiera y relacionada con la sostenibilidad y aborde el propósito, la estrategia, la gobernanza, el modelo de negocio y el rendimiento.

Dicha información narrativa y análisis son consistentes con el marco de IFAC para Defender una mentalidad integrada para impulsar la sostenibilidad y la creación de valor, que pide a las empresas que integren información financiera y de sostenibilidad para tomar decisiones mejor informadas que brinden creación de valor a largo plazo: rendimientos financieros para los inversores y teniendo en cuenta el valor para los clientes, empleados, proveedores e intereses sociales.

Como dijo el CEO de IFAC, Kevin Dancey, en respuesta al anuncio de los Fideicomisarios de la Fundación IFRS en noviembre de 2021 para crear el ISSB, «Esto posiciona al ISSB para aprovechar el trabajo de alta calidad de las iniciativas existentes relacionadas con la sostenibilidad y armonizar el panorama de establecimiento de estándares, brindando una línea de base global integral de material de información de sostenibilidad para el valor empresarial, conectado a la información financiera a través de los conceptos fundamentales y los principios rectores de la presentación de informes integrados».

El marco resultante debe proporcionar a las entidades informantes una plantilla y detalles suficientes para promover la coherencia y la comparabilidad en la forma en que se presenta la información sobre sostenibilidad (independientemente de la industria o jurisdicción), concurrente y conectada con los estados financieros según lo requerido en las NIIF S1 y NIIF S2, y sin «desorden de divulgación». La flexibilidad es necesaria para adaptarse a los requisitos específicos de la jurisdicción, ya sean regulatorios (por ejemplo, ESRS en la Unión Europea), relacionados con el gobierno corporativo (por ejemplo, King Code IV) o específicos de la compañía (por ejemplo, compañías que proporcionan divulgaciones consistentes con los Estándares GRI). El marco debe apoyar a las jurisdicciones y entidades informantes que adopten un enfoque de bloques de construcción para informar tanto las divulgaciones financieras relacionadas con la sostenibilidad del ISSB como las divulgaciones centradas en el impacto (por ejemplo, los Estándares GRI).

Dicho esto, nuestro análisis destaca las inconsistencias en la forma en que las empresas aplican actualmente el Marco, especialmente con respecto a i) evaluaciones de materialidad, ii) abordar la conectividad, iii) incorporar asuntos de sostenibilidad en su explicación de las perspectivas de la empresa, y iv) proporcionar evaluaciones de riesgos sin abordar también las oportunidades de la empresa. (Consulte el Apéndice B para obtener más detalles). Además, se observó que pocas empresas (13%) «adoptaron» o informaron «de conformidad con» el Marco. Tomando nota de la naturaleza de las mejores prácticas de la actual Declaración de Prácticas de Comentarios de la Administración del IASB y la naturaleza voluntaria de la aplicación del Marco en la mayoría de las jurisdicciones (excepto Sudáfrica y Brasil), creemos que un proyecto conjunto del IASB y el ISSB mejorará e inspirará una mayor aplicación de la divulgación de las mejores prácticas del IASB/ISSB en jurisdicciones que adopten las Normas de Contabilidad NIIF y/o las Normas de Divulgación de Sostenibilidad de las NIIF.

Este nuevo marco debe ser coherente con los aspectos clave de la NIIF S1, incluyendo:

• Proporcionar dicha divulgación narrativa como parte de los informes financieros de propósito general de la entidad informante;

• Asegurar que la extensión o complejidad de la divulgación de información narrativa no oscurezca las divulgaciones financieras relacionadas con la sostenibilidad útiles para la toma de decisiones requeridas bajo IFSR S1 o IFRS S2;

• Permitir referencias cruzadas a otros informes publicados por la entidad informante con carácter voluntario o como resultado de requisitos locales; y

• Proporcionar información relacionada con la sostenibilidad (bajo los requisitos del ISSB u otros) al mismo tiempo que los estados financieros y que cubran el mismo período de informe.

Los conceptos clave que deben permanecer en el Marco incluyen:

• Modelo de negocio

• Estrategia y asignación de recursos

• Riesgos y oportunidades

• Visión general de la organización y entorno externo

•Rendimiento

•Perspectiva

• Gobernanza (puede hacer referencia cruzada a los requisitos de divulgación regulatoria existentes y específicos de la jurisdicción)

• Base de preparación

Además, la terminología del Marco debería ajustarse mejor a los conceptos ya incorporados en la NIIF S1 y debería mantenerse el empleo de un pensamiento integrado centrado en la creación de valor.

b) A la luz de los esfuerzos de coordinación necesarios, si cree que la integración en el proyecto de presentación de informes debería considerarse una prioridad, ¿cree que debería promoverse como un proyecto conjunto formal con el IASB, o llevarse a cabo como un proyecto ISSB (que aún podría basarse en los aportes del IASB según sea necesario sin ser un proyecto conjunto formal)?

Respuesta de la IFAC: Proyecto conjunto formal

Por favor, explique cómo cree que debería llevarse a cabo esto y por qué.

Explicación de la IFAC: Ahora es el momento, con el trabajo vital de las NIIF S1 y las NIIF S2 completado, para que el IASB y el ISSB reanuden conjuntamente el trabajo en un proyecto que se base en la experiencia y los recursos de ambas juntas, alineando los principios, conceptos y elementos de contenido de la presentación de informes integrados con el Comentario de la Administración del IASB.

En nuestro análisis, tanto el Comentario de la Dirección del IASB como el Marco tienen objetivos similares: proporcionar una comprensión de la capacidad de una empresa para crear y mantener valor.3 Como dijimos en nuestro punto de vista sobre la mejora de los informes corporativos, «el informe de gestión («MD&A» o equivalente) podría ser el canal más apropiado para incluir narrativas y métricas integradas y complementarias» que permitan a una empresa proporcionar una imagen más completa del valor de la empresa. Además, el «pensamiento integrado» y los informes prospectivos permiten a las organizaciones comunicarse de manera efectiva, y a las partes interesadas comprender, las perspectivas de creación de valor a largo plazo». Finalmente, en la respuesta de la IFAC de noviembre de 2021 al Borrador de Exposición del IASB del Comentario de Gestión revisado de la Declaración de Prácticas 1 de las NIIF, instamos a «la IASB a pausar su trabajo sobre la Declaración de Prácticas y reanudar los esfuerzos una vez que la mayoría del nuevo ISSB se haya sentado y pueda colaborar con el IASB».

Creemos que un proyecto conjunto permite al ISSB aprovechar el personal existente del IASB y la propiedad intelectual para que el ISSB esté mejor posicionado para abordar también las otras áreas potenciales para nuevos proyectos de investigación y establecimiento de estándares identificados en esta consulta de agenda (es decir, biodiversidad, capital humano y derechos humanos). Dicho esto, el ritmo con el que el ISSB ha desarrollado las NIIF S1 y las NIIF S2 debería servir como punto de referencia para ambas juntas en este proyecto conjunto sobre integración en la presentación de informes y ser una oportunidad para aprovechar la propiedad intelectual y los recursos aportados a la Fundación NIIF desde la Value Reporting Foundation.

c) Al proseguir el proyecto sobre la integración en la presentación de informes, ¿cree que el ISSB debería basarse e incorporar conceptos de:

– ¿El borrador de la exposición del IASB es un comentario de gestión?

Respuesta de la IFAC: SÍ

– ¿El marco integrado de presentación de informes?

Respuesta de la IFAC: SÍ

– ¿Otras fuentes?

Respuesta de la IFAC: No, a menos que se incluya para abordar una falla fatal que de otra manera no puede abordarse en el Comentario de Gestión de la IASB o en el Marco.

Sírvase explicar:

Explicación de la IFAC: Para avanzar con el ritmo, las propuestas del IASB para el Comentario de la Administración y el Marco deben ser las fuentes primarias en las que se base para este proyecto conjunto IASB/ISSB.

Cuestiones 8 – Otras observaciones

Respuesta de la IFAC: N/A

APÉNDICE B: ANÁLISIS DE LA SITUACIÓN DE LA IFAC DE LA PRESENTACIÓN DE INFORMES INTEGRADOS

La IFAC ha examinado 216 informes de divulgación de sostenibilidad preparados de conformidad con el Marco Integrado de Presentación de Informes. Estos informes fueron seleccionados entre 400 de las mayores empresas que cotizan en bolsa domiciliadas en seis jurisdicciones donde el uso de informes integrados es prominente según nuestro análisis de estado de juego más reciente de 2021 (ver Metodología p. 45-47 de The State of Play: Sustainability Disclosure & Assurance). Examinamos estos informes para determinar cómo las empresas están aplicando los siete principios rectores, ocho elementos de contenido y tres conceptos fundamentales del Marco Integrado de Informes.

Este análisis identificó las mejores prácticas comunes empleadas por las empresas, las oportunidades de mejora en la aplicación de los Elementos de Contenido de Informes Integrados y los Principios Rectores, así como las áreas de alineación entre los Comentarios de la Administración y los Informes Integrados.

Resumen de las conclusiones

1. El Marco Integrado de Presentación de Informes se utiliza más comúnmente para presentar la visión narrativa de la administración sobre cómo la entidad informante crea valor, su modelo / estrategia de negocio y riesgos / oportunidades, generalmente antes de la presentación de los estados financieros.

2. Las empresas son selectivas cuando utilizan el Marco Integrado de Informes. Sólo [13%] de los informes que examinamos representaban que el Marco había sido «adoptado» o que el informe había sido compilado «de conformidad con» el Marco.

3. Se observó que el cumplimiento de los Elementos de Contenido del Marco era elevado (con la excepción de «perspectivas» – véanse los detalles a continuación), pero la aplicación de los Principios Rectores del Marco fue más variable (véanse los detalles a continuación, especialmente con respecto a la materialidad).

Elementos de contenido

Casi todos los informes abordan los elementos de contenido del marco de RI, excepto outlook4:

– Visión general de la organización [99%]

– Gobernanza [100%]

– Modelo de negocio [97%]

– Riesgos y oportunidades [89%]

– Estrategia y asignación de recursos [95%]

– Rendimiento [99%]

– Perspectivas [21%]

Perspectiva: Es importante destacar que las perspectivas proporcionadas por las empresas no tuvieron en cuenta específicamente los factores de sostenibilidad. La mitad de los informes revisados de Sudáfrica abordaron las perspectivas, mientras que los factores de sostenibilidad rara vez se abordaron en los informes de las otras cinco jurisdicciones en nuestra revisión. La IFAC cree que identificar asuntos específicos relacionados con la sostenibilidad que la entidad informante probablemente encontrará en la aplicación de su estrategia (es decir, «perspectiva») sería de valor para los inversores y otras partes interesadas y debería incluirse explícitamente en futuras orientaciones o requisitos del IASB/ISSB sobre cómo las entidades informantes proporcionan a los inversores y otros proveedores de capital una comprensión de la capacidad de la empresa para crear y mantener valor.

Riesgos y oportunidades: Nuestra revisión también revela que, si bien casi todas las empresas (89%) abordaron riesgos y oportunidades, generalmente falta una evaluación de «oportunidades» (excepto en Sudáfrica). Solo alrededor de la mitad de los informes revisados de Brasil, Francia, India, Japón y Turquía incluyeron oportunidades además de riesgos.

Principios rectores

Nuestro análisis también se centró en cuatro de los siete Principios Rectores del Marco de RI. Se observó un grado de variabilidad con respecto a la información proporcionada por las empresas:

– Enfoque estratégico y orientación futura [95%]

– Conectividad de la información [46%]

– Relaciones con las partes interesadas [74%]

– Materialidad [88%]

Conectividad: La conectividad solo fue abordada por aproximadamente el 20% de las empresas que revisamos de Japón y aproximadamente la mitad de las empresas revisadas en Brasil, Francia e India. Observamos significativamente más información narrativa que aborda la combinación, la interrelación y las dependencias entre los factores que afectan la capacidad de una organización para crear valor a partir de empresas en Sudáfrica, regidas por el Código Rey IV. En otros lugares, la conectividad se abordó con mayor frecuencia en relación con el valor creado por el capital, el valor creado para las partes interesadas y los impactos financieros de los asuntos de sostenibilidad / ESG.

Relaciones: Solo alrededor de la mitad de las empresas revisadas en Brasil y Japón abordaron las relaciones con las partes interesadas en sus divulgaciones narrativas de RI. En contraste, casi todos los informes de empresas sudafricanas revisados (es decir, nuevamente sujetos al Código Rey IV) abordaron este Principio Rector.

Materialidad: La forma en que las empresas explican su evaluación (en el Comentario de la Dirección o de acuerdo con el Marco Integrado de Presentación de Informes) de los factores significativos que afectan su capacidad para crear valor a lo largo del tiempo (tanto factores financieros / operativos como factores relacionados con la sostenibilidad) debe alinearse con la definición de materialidad en las Normas de Contabilidad NIIF y las Normas de Divulgación de Sostenibilidad de las NIIF.

En la revisión, observamos inconsistencias en la forma en que se evaluó la materialidad. Por ejemplo, observamos siete enfoques diferentes de materialidad (es decir, sociedad, partes interesadas, estrategia, valor, valor y sociedad, valor y partes interesadas, estrategia y partes interesadas) que las empresas utilizaban, siendo el impacto en la estrategia, las partes interesadas y el valor los más frecuentes. Inferimos que algunas empresas pueden estar aprovechando los resultados de las evaluaciones de materialidad de múltiples partes interesadas que realizan con el propósito de factores de sostenibilidad relacionados con el impacto (por ejemplo, informes utilizando los Estándares GRI) y aplicándolos para determinar qué información abordar en la parte del informe integrado de sus divulgaciones corporativas.

Conceptos fundamentales

Una de las características del Marco son sus seis capitales: las existencias de valor que aumentan, disminuyen o transforman a través de las actividades y productos de la organización. Si bien el cumplimiento de los Conceptos Fundamentales de informar sobre la creación de valor y el proceso a través del cual se crea valor es alto (ambos 97%), alrededor de dos tercios de las empresas que revisamos se dirigieron a los capitales, señalando prácticas específicas de la jurisdicción. Observamos que el Marco no requiere un informe integrado para adoptar las seis capitales, pero su uso inconsistente puede sugerir que la evolución de la integración en la presentación de informes debería garantizar la inclusión de factores relacionados con la sostenibilidad y referirse a las dependencias e impactos de una entidad en los recursos y las relaciones a través de la cadena de valor (como en S1).

El problema del oráculo y el futuro de DeFi

Conclusiones clave

  • Las finanzas descentralizadas (DeFi) basadas en criptomonedas utilizan «oráculos» para importar datos del mundo real a entornos blockchain para su uso en contratos inteligentes.
  • Es discutible si los oráculos realmente pueden adherirse al espíritu de descentralización total de las criptomonedas. Incluso si fuera factible en la práctica, luchar por el ideal de una descentralización total conduce a protocolos de consenso complejos que erosionan aún más la eficiencia de la cadena de bloques.
  • Si bien introducir cierto grado de centralización en los oráculos podría aumentar la eficiencia, también significa agregar partes confiables a un sistema diseñado para no confiar. Como resultado, es probable que DeFi basado en criptomonedas siga siendo exclusivo de los criptoactivos, en lugar de usarse para activos del mundo real.

Las finanzas descentralizadas basadas en criptografía (DeFi) operan bajo la bandera de la descentralización y pretenden proporcionar servicios financieros en un entorno sin confianza utilizando mecanismos de consenso descentralizados. Inicialmente, el desarrollo de DeFi fue autorreferencial, involucrando solo criptomonedas y otros tipos de criptoactivos sin conexión con el mundo real. Sin embargo, en los últimos años varios esfuerzos para establecer esta conexión han sido emprendidos por varias empresas privadas mediante la importación de datos del mundo real en blockchain para su uso en contratos inteligentes DeFi. Estas empresas a veces se conocen como «oráculos», e intentan introducir información del mundo real en un entorno descentralizado, como la cadena de bloques Ethereum. Como entidades externas, los oráculos no forman parte de la estructura de gobierno descentralizada inherente a la tecnología blockchain. De hecho, muchos oráculos se han implementado en plataformas centralizadas.

La forma más simple de oráculo es una sola entidad en la que se confía para recopilar, registrar y difundir datos de diversas fuentes. Sin embargo, la coexistencia de oráculos centralizados y blockchain descentralizados presenta desafíos, especialmente debido al potencial de malversación. Los casos de manipulación de oráculos en el mundo DeFi están bien documentados. Uno de los casos más grandes ocurrió en 2020, cuando la manipulación del precio de la moneda estable Dai llevó a la liquidación de alrededor de $ 89 millones en la plataforma de préstamos compuestos. A pesar de los mejores esfuerzos de la industria DeFi, los casos de manipulación de oráculos han aumentado sustancialmente desde entonces. En 2022, los protocolos DeFi perdieron $ 403.2 millones en 41 ataques separados de manipulación de oráculos.

La solución obvia de una mayor regulación y supervisión va en contra del espíritu de descentralización que sustenta el cripto DeFi. Por esta y otras razones relacionadas, hay poca claridad sobre el recurso legal si un contrato inteligente fue activado por información falsa, especialmente en jurisdicciones donde las actividades criptográficas no están reguladas o prohibidas.

Una pregunta intrigante es si sería técnicamente factible diseñar oráculos que pudieran estar completamente descentralizados. Si es así, esto eliminaría los problemas introducidos con los oráculos externos centralizados. Sin embargo, la implementación de oráculos totalmente descentralizados que pueden incorporar información del mundo real presenta graves desafíos. De hecho, algunos argumentan que tal descentralización no solo es prácticamente difícil, sino lógicamente imposible, porque enfrenta el desafío inherente de garantizar informes veraces en ausencia de una sola fuente autorizada. Sin embargo, incluso si los oráculos descentralizados pueden ser lógicamente coherentes, no hay duda de que los esfuerzos para reducir la necesidad de confianza en la presentación de información del mundo real a través de mecanismos de consenso pueden ser muy costosos, afectando los recursos financieros, la eficiencia operativa y la protección del consumidor.

Este boletín examina el «problema del oráculo» en DeFi y destaca los desafíos de resolverlo al establecer la compensación entre confianza y eficiencia en las plataformas descentralizadas. Cuando se entiende esta compensación, el futuro de DeFi en su sentido más puro parece sombrío. Se puede progresar partiendo de la descentralización e importando actores de confianza al ecosistema criptográfico DeFi. Sin embargo, la confianza es una noción que se rechaza explícitamente en criptografía. En cualquier caso, la confianza no es algo que se pueda atornillar fácilmente a un sistema sin confianza. La confianza en las finanzas es fundamental. Como resultado, es probable que la forma pura de DeFi basado en criptografía siga siendo exclusiva de los criptoactivos.

Oráculos

Los oráculos son terceros que recopilan y difunden datos sobre eventos del mundo real. Almacenan y transmiten estos datos a la cadena de bloques, lo que permite que los contratos inteligentes hagan referencia a ellos en las transacciones. Además de la transmisión de datos, los oráculos también pueden realizar cálculos basados en dichos datos, que pueden ser demasiado intensivos en recursos para realizarse dentro de una cadena de bloques.

El gráfico 1 ilustra cómo un oráculo figura en el tiggering de un contrato inteligente. En este escenario, dos desarrolladores crean un contrato inteligente que estipula la transferencia de una cierta cantidad de criptomoneda (CC) en función de la temperatura en una ciudad específica en una fecha determinada. El contrato inteligente se basa en información sobre la temperatura en la ciudad A, que es proporcionada por el oráculo 1. Al recibir los datos de temperatura del oráculo 1, el contrato inteligente activa la transferencia de CC 1 de la billetera del desarrollador 1 a la billetera del desarrollador 2.

Los oráculos se pueden clasificar como automatizados o humanos. Los oráculos automatizados se pueden diferenciar aún más en función de la fuente de datos entrantes, como software o hardware. Los oráculos de software dependen de interfaces de programación de aplicaciones (API) y bases de datos para acceder a los datos, mientras que los oráculos de hardware se conectan a periféricos informáticos, incluidos los sistemas de Internet de las cosas (IoT) como sondas y sensores, para recuperar información. En contraste, los oráculos humanos capturan datos directamente de individuos o grupos de individuos.

Los oráculos también se pueden clasificar en función de su función como conexiones dentro o fuera de un sistema DeFi. Los oráculos entrantes actúan como puertas de enlace de datos, recuperando y entregando información de fuentes externas al sistema DeFi. Los oráculos salientes sirven como conductos, transmitiendo datos desde el entorno DeFi a partes externas, fomentando la interoperabilidad y expandiendo el alcance de DeFi.

El problema del oráculo en DeFi

Los oráculos incorporan diversos grados de confianza dependiendo de su nivel de centralización. Los oráculos con un alto grado de centralización se basan en una única fuente de datos o tienen una sola persona/entidad responsable de transmitir información a la plataforma. Sin embargo, esta dependencia de una sola fuente deja espacio para la manipulación cuando la fuente de datos no es confiable.

Estas manipulaciones plantean un desafío significativo para el beneficio potencial de la tokenización. Como se discutió en BIS (2023), la tokenización y el uso de contratos inteligentes tienen el potencial de mitigar los problemas que afectan a la financiación del comercio mediante la implementación de pagos contingentes. Estos pagos pueden aliviar las preocupaciones de los acreedores sobre las acciones del prestatario. Sin embargo, si los datos utilizados para dirigir acciones contingentes no son confiables debido a manipulaciones de oráculos, el problema de financiamiento original persiste.

DeFi versus TradFi

Los riesgos asociados con el problema del oráculo en DeFi pueden ser peores que los riesgos de informes de datos en las finanzas tradicionales (TradFi). En primer lugar, el anonimato de los agentes en un entorno DeFi puede aumentar los incentivos para el comportamiento malicioso. En TradFi, cuando se detectan manipulaciones, las identidades de los manipuladores generalmente se revelan, y esas personas son responsables de la mala praxis. La naturaleza abierta y transparente de DeFi puede facilitar la detección, pero la incapacidad de identificar y castigar a las personas responsables puede, en general, hacer que los sistemas DeFi que dependen de oráculos sean más susceptibles y propensos a la manipulación. Los inversores minoristas ya corren un mayor riesgo de pérdidas en los choques criptográficos. En el escenario potencial en el que DeFi se convierta en la corriente principal, los inversores minoristas podrían correr un riesgo mucho mayor de experimentar pérdidas y pueden enfrentar desafíos para identificar y protegerse de posibles manipulaciones del mercado dentro del espacio DeFi.

En segundo lugar, la falta de regulación o supervisión de los proveedores de Oracle hace que el recurso sea menos claro en DeFi. Aunque existen desafíos legales en torno a la falsificación de información en TradFi, los sistemas legales establecidos proporcionan una mejor base para asignar sanciones, compensar a las víctimas y, en algunos casos, recuperar fondos.

En tercer lugar, los términos de los contratos inteligentes y las entradas de datos a las que hacen referencia en la cadena de bloques son inmutables, lo que hace que los errores o las acciones ilegales sean más costosos que en la configuración de TradFi. Una vez que los datos se incorporan a la cadena de bloques, no se pueden corregir, y todos los contratos inteligentes que hacen referencia a esos datos continuarán haciéndolo. Uno podría imaginar que este contrato inteligente fue escrito para hacer pagos repetidos, digamos, todos los días durante un año, en función de la temperatura en la ciudad A el 1 de febrero de 2030. Incluso si se descubriera inmediatamente que el desarrollador 1 había elegido un oráculo estratégicamente o manipulado el termómetro utilizado para proporcionar la temperatura (es decir, el oráculo 1 estaba comprometido), no habría forma de cambiar la temperatura una vez que se validara en la plataforma o evitar que el contrato continuara pagando en función de la información falsa. Del mismo modo, en el caso de un cambio en las condiciones o el comportamiento que anule el contrato, no hay recurso si los términos no están presentes en el contrato inteligente en el momento en que se implementa. En un ecosistema totalmente descentralizado, el árbitro de la verdad es el consenso en la cadena.

Vivir con el problema del oráculo: el papel de la confianza y la gobernanza

El problema del oráculo pone de relieve dos deficiencias principales de la descentralización, una operativa y otra relacionada con la confianza y la gobernanza.

En el ámbito operativo, abordar el problema de los oráculos a través de la descentralización total implica desarrollar mecanismos sólidos para verificar y validar los datos obtenidos de los oráculos, implementar sistemas de reputación para oráculos, utilizar múltiples oráculos para la redundancia y la verificación cruzada, y explorar enfoques innovadores para mejorar la confiabilidad de los datos del mundo real incorporados en los sistemas blockchain.

Las soluciones que abordan el problema del oráculo que mantienen un alto grado de descentralización a menudo vienen con compensaciones en términos de eficiencia y escalabilidad de las transacciones en comparación con alternativas más centralizadas. Por ejemplo, las redes de oráculos descentralizadas distribuyen la función de oráculo a través de múltiples nodos independientes, atenuando la necesidad de una sola parte de confianza. Sin embargo, este enfoque agrega capas de complejidad a los mecanismos de consenso existentes, lo que resulta en una menor eficiencia de las transacciones. Este desafío de equilibrar la escalabilidad y la eficiencia no es nuevo para los oráculos. Se han introducido protocolos de capa 2, como canales de estado y cadenas laterales, para permitir un cálculo y procesamiento de datos fuera de la cadena más rápidos. Al alejar ciertas operaciones de la cadena de bloques primaria, estas soluciones de capa 2 se inclinan hacia la centralización para lograr una mayor eficiencia, destacando la compensación inherente entre la descentralización y el rendimiento del sistema.

Sin embargo, estas soluciones tecnológicas aún no abordan plenamente las deficiencias de la descentralización relacionadas con la confianza institucional y la gobernanza. Para aclarar este concepto, es útil diferenciar entre dos tipos de confianza: confianza en la competencia y confianza en las intenciones (Nooteboom (2007)). La confianza en la competencia se relaciona con la capacidad de las personas para implementar un dominio particular de la experiencia, mientras que la confianza en las intenciones se relaciona con si los individuos o las instituciones son justos y éticos. Una estructura de gobernanza que funcione bien requiere tanto confianza en la competencia como confianza en las intenciones.

Los protocolos de consenso descentralizados, la estructura de gobierno en el núcleo de DeFi, técnicamente pueden garantizar la confianza en la competencia, aunque con algunos límites. Dentro de DeFi, estos protocolos de consenso determinan la validación y aprobación de las transacciones. Esta validación se rige por un conjunto de reglas establecidas por una estructura de gobernanza. Esta estructura otorga derechos de voto a los titulares de tokens de gobernanza que se distribuyen a través de diversos mecanismos, incluidas las contribuciones al protocolo o el staking. Aunque existen diversos grados de descentralización e influencia en el proceso de gobernanza que determinan los cambios en los protocolos, el objetivo de los protocolos de consenso es garantizar que las reglas sean aplicadas por igual por cualquier validador. Los validadores implementan el dominio de experiencia definido por la estructura de gobierno de DeFi, lo que sugiere que existe confianza en la competencia.

La confianza en las intenciones, por otro lado, abarca un concepto más amplio que no puede ser capturado completamente por protocolos de consenso y que solo puede ser proporcionado por una estructura de gobernanza más compleja que garantice resultados justos y éticos. Por ejemplo, la toma de decisiones basada en el consenso de DeFi puede conducir a transacciones irreversibles, incluso en casos de mala praxis. Esta irreversibilidad está determinada por las reglas acordadas por unos pocos titulares de tokens de gobierno, en lugar de toda la sociedad. Representa un sistema en el que unos pocos elegidos gobiernan sobre la finalidad de las transacciones para muchos, lo que se desvía de la aplicación más amplia e inclusiva de las reglas. Esto no quiere decir que los sistemas tradicionales sean siempre impecables, justos y éticos. Sin embargo, se basan en la suposición de que se puede perseguir la equidad y la ética, una base de confianza en la competencia y las intenciones.

DeFi puede evolucionar para incluir reglas de gobierno extensas y contratos inteligentes bien definidos, pero debido a la naturaleza desconocida de todos los estados del mundo, no es factible predecir y codificar todas las reglas de compromiso en código informático. Incluso si se lograra una tarea tan ambiciosa, la ausencia de rendición de cuentas en DeFi podría dar lugar a resultados indeseables para la sociedad, lo que podría conducir a la inestabilidad financiera, los desafíos regulatorios y la erosión de la confianza en los sistemas descentralizados.

Conclusión

Los contratos inteligentes en DeFi se basan en informes precisos de eventos del mundo real para funcionar correctamente. El problema del oráculo plantea el desafío de incorporar información confiable del mundo real en las aplicaciones DeFi mientras se mantienen los principios básicos de la descentralización: falta de confianza y ningún punto único de falla. Lograr estos principios básicos de la descentralización tiene dos implicaciones principales. En primer lugar, introduce ineficiencias inherentes debido al mecanismo de consenso descentralizado. En segundo lugar, subraya una limitación notable de DeFi, que requiere sacrificar la confianza en las intenciones (ya sean individuos o instituciones justas y éticas) que no pueden ser completamente capturadas por los protocolos de consenso. Esto restringe el alcance de DeFi a las comunidades que están dispuestas a confiar únicamente en la confianza en la competencia. Una forma alternativa de lograr el mismo objetivo de aprovechar los beneficios tecnológicos de las plataformas programables, que es adecuada para su propósito, es construir sobre un sistema centralizado cuya base sea la confianza.

Algunas observaciones finales

Discurso del Sr. Philip Lowe, Gobernador del Banco de la Reserva de Australia, en la Fundación Anika, Sídney.

Me gustaría agradecer a todos los miembros del personal de la RBA que me han ayudado tan hábilmente con mis numerosos discursos a lo largo de los años.

Me gustaría comenzar agradeciéndoles a todos su apoyo a la Fundación Anika. Su generosidad es fundamental para el éxito del trabajo de la Fundación que ayuda a los jóvenes australianos. Gracias, en particular, al Banco Nacional de Australia por el patrocinio de este evento durante los últimos años; su apoyo es muy apreciado y está marcando una diferencia.

Esta es la séptima y última vez que tengo el honor de dirigirme al almuerzo anual de la Fundación Anika. Mis 43 años en el RBA y mis siete años como Gobernador terminarán la próxima semana; de ahí el título de mi charla de hoy, «Algunas palabras finales».

El gobierno anunció mi nombramiento como Gobernador el 5 de mayo de 2016. Resultó ser el día más difícil de mi vida, no por la inquietud que sentía al asumir el cargo, sino por una emergencia médica.

Yo estaba en Ottawa, Canadá, en ese momento. Acababa de hablar en una conferencia organizada por el Banco de Canadá y me felicitaron por mi nombramiento. Cuando salí del escenario, me sentí muy cansado por lo que pensé que era un abrumador desfase horario. Pero lo siguiente que recuerdo es que estaba en una habitación con luces brillantes y vestida sólo con una bata ligera.

Mientras intentaba entender dónde me encontraba, pensé en algo que había leído anteriormente en Internet: que había una sociedad secreta de gobernadores de bancos centrales y que tenía algunas prácticas de iniciación extrañas. Recuerdo haber pensado que tal vez sea cierto aquí en Canadá. Pero me equivoqué: puedo asegurarle a Michele que no existe tal sociedad ni ceremonia de iniciación. En cambio, los canadienses apostaban por una atención sanitaria de primer nivel.

Sin saberlo, la arteria carótida de mi cuello se había partido, probablemente debido a la forma en que había dormido en el avión. Esto provocó un coágulo de sangre con consecuencias potencialmente fatales. Pero la rápida acción del personal del Banco de Canadá y la excelente atención del Hospital de Ottawa superaron esta situación. Siete años después, estoy terminando mi mandato en forma y saludable.

Cuento esta historia porque reforzó dos lecciones para mí que han influido en cómo he desempeñado mi trabajo.

La primera lección es que la incertidumbre es una realidad de la vida y debemos gestionarla: ninguno de nosotros tiene una bola de cristal y sucede lo inesperado.

La segunda es que hay mucho que agradecer: de hecho, el vaso está al menos medio lleno. He tenido el gran privilegio de trabajar con un grupo de personas muy talentosas en el RBA que se dedican a servir los intereses de los australianos. También he tenido el privilegio de ser Gobernador de un banco central ampliamente respetado en un país que disfruta de uno de los niveles de vida más altos del mundo. Es un trabajo desafiante, pero inmensamente gratificante.

Durante mi mandato como Gobernador ha habido tres desafíos económicos principales con los que he tenido que lidiar. El primero fue un período prolongado en el que la inflación estuvo ligeramente por debajo del objetivo. La segunda fue una pandemia global. Y la tercera fue la tasa de inflación más alta en más de 30 años. Ninguno de estos eventos fue ampliamente predicho y ninguno fue exclusivo de Australia.

A pesar de estos acontecimientos, la inflación subyacente ha promediado el 2,7 por ciento durante mi mandato; en términos generales, la inflación ha promediado el 3 por ciento. Estas cifras están por encima del punto medio del rango objetivo de 2 a 3 por ciento, pero están dentro de ese rango y las expectativas de inflación han estado bien ancladas. Aun así, la inflación ha sido más variable durante mi mandato como Gobernador que en las dos décadas anteriores; En los últimos siete años, la inflación ha variado desde un mínimo del –0,3 por ciento hasta un máximo del 7,8 por ciento. 

Mi opinión es que será difícil regresar al mundo anterior, en el que la inflación se movía en un rango muy estrecho. La mayor prevalencia de shocks de oferta, la desglobalización, el cambio climático, la transición energética y los cambios demográficos significan curvas de oferta más pronunciadas o curvas de oferta más variables. Si bien esto no significa que la meta de inflación no pueda alcanzarse en promedio, sí significa que es probable que la inflación sea más variable en torno a esa meta.

En términos del mercado laboral, cuando asumí el cargo de gobernador en 2016, la tasa de desempleo estaba en el rango del 5½ al 6 por ciento. Durante el año pasado, ha sido de alrededor del 3½ por ciento, la tasa más baja en casi 50 años. La proporción de australianos con empleo nunca ha sido tan alta como hoy y el número de personas con empleo ha aumentado en más de 2 millones desde mediados de 2016. El ciclo actual todavía tiene camino por recorrer, pero es posible que Australia pueda mantener tasas de desempleo por debajo de las que hemos tenido durante los últimos 40 años. De ser así, sería una muy buena noticia tanto para la economía como para nuestra sociedad.

A pesar de estos resultados, la cuestión que ha definido mi mandato más que cualquier otra es la orientación futura sobre las tasas de interés que se proporcionó durante la pandemia. Esa orientación se interpretó ampliamente como un compromiso, más que una declaración condicional, de que las tasas de interés no aumentarían hasta 2024. Como saben, las tasas de interés comenzaron a aumentar en mayo de 2022 y desde entonces ha habido muchas críticas, especialmente por parte de quienes pidieron préstamos durante la pandemia según nuestra orientación.

Hay mucho que aprender de esta experiencia, incluso sobre cómo comunicarse en tiempos de incertidumbre. Pero pido que la gente tenga en cuenta las circunstancias que enfrentamos en 2020. Fue una época muy aterradora. Un virus desconocido estaba arrasando el mundo, nuestras fronteras internacionales estaban cerradas, la gente no podía cruzar las fronteras estatales, nos decían que nos quedáramos en nuestros hogares, se estaban instalando morgues temporales y se pensaba que faltaban años para tener una vacuna. Había proyecciones creíbles de que la tasa de desempleo aumentaría al 15 por ciento y que se produciría una contracción económica profunda y duradera. E incluso hasta bien entrado 2021, gran parte del país seguía bajo estrictos confinamientos.

El gobierno y el RBA respondieron enérgicamente a la pandemia. En el RBA queríamos hacer todo lo posible para tender un puente hacia tiempos mejores y ofrecer cierta protección contra los peores resultados. Sé que el gobierno tenía una mentalidad similar. Este enfoque funcionó. La economía australiana evitó caer al abismo y luego se recuperó bien.

En retrospectiva, mi opinión es que hicimos demasiado. Pero en retrospectiva es algo maravilloso. Ninguno de nosotros puede predecir el futuro y hemos tenido que tomar decisiones bajo una gran incertidumbre y con información incompleta. Hicimos algunas cosas bien, pero nos equivocamos en otras. Sin embargo, puedo asegurarles que el personal del RBA y los miembros de la Junta del Banco de la Reserva han sido implacables en su búsqueda de hacer lo correcto y apoyar la prosperidad económica del pueblo de Australia. Y dejaré el RBA después de 43 años orgulloso de nuestra contribución a la estabilidad tanto de nuestra economía como de nuestro sistema financiero.

Sin una bola de cristal, a lo largo de los años me ha resultado útil volver a algunos puntos fijos. Me gustaría volver hoy a cuatro de ellos.

Marcos sólidos para las políticas

El primero es la importancia de contar con marcos de política económica sólidos y creíbles. Para la política monetaria, esto significa una fuerte ancla nominal en forma de una meta de inflación a mediano plazo. Y para la política fiscal, significa un marco fiscal creíble que aborde el mediano plazo y la restricción presupuestaria intertemporal.

Desde principios de la década de 1990, Australia ha contado con un objetivo de inflación flexible centrado en entre el 2 y el 3 por ciento. Esta meta ha anclado exitosamente las expectativas de inflación y proporcionado el marco organizador para las decisiones de política monetaria. Hemos visto los beneficios de esta ancla durante el último año; sin él, nos habríamos enfrentado a un entorno mucho más desafiante.

En un momento de mi mandato, cuando la inflación era baja, hubo llamados a reducir la meta. Y recientemente, algunos han pedido un objetivo más alto, con la esperanza de evitar los costos de la desinflación.

He argumentado constantemente en contra de tales llamados. No sería una gran ancla nominal si el objetivo se moviera sólo porque la marea estuvo corriendo en una dirección durante un tiempo. La gente se preguntaría con razón qué pasaría cuando la marea corriera en sentido contrario. Una vez elegido un objetivo, es mejor mantenerlo a menos que existan razones convincentes para cambiar, lo cual no es así.

Para la política fiscal, un ancla también es importante. Los gobiernos enfrentan muchas demandas sobre sus presupuestos y cuando piden préstamos hoy, necesitan poder pagar esa deuda en el futuro. Algunos países no han abordado muy bien este aspecto intertemporal de la política fiscal y los niveles de deuda pública han seguido aumentando, acumulando problemas para el futuro. Australia lo ha hecho mejor en este frente, pero no somos inmunes a las presiones sobre el erario público y estas presiones están aumentando. En vista de ello, sería útil un fuerte compromiso con un marco fiscal que abordara la restricción presupuestaria intertemporal.

Un marco creíble a mediano plazo también es útil en el área de inversión en infraestructura. La creciente población de Australia significa que debemos seguir invirtiendo en activos públicos. Hace algunos años, hablé de mi preocupación por el hecho de que no estábamos haciendo lo suficiente aquí, en parte debido a que los gobiernos buscaban evitar endeudarse. Más recientemente, mi preocupación ha sido que intentábamos hacer demasiado en un tiempo demasiado corto. Un marco bien establecido, basado en un riguroso análisis independiente de costos y beneficios, ayudaría al país a planificar y secuenciar la inversión pública. También reduciría las primas de riesgo de las inversiones del sector privado y daría al público una mayor confianza en que el dinero se está gastando sabiamente.

Coordinación de las políticas monetaria y fiscal

Un segundo punto fijo al que he vuelto es que es probable que obtengamos mejores resultados si la política monetaria y la política fiscal están bien alineadas.

Mi opinión ha sido durante mucho tiempo que, si estuviéramos diseñando acuerdos políticos óptimos desde cero, tanto la política monetaria como la fiscal tendrían un papel en la gestión del ciclo económico y la inflación, y que habría una estrecha coordinación.

El consenso mundial actual es que la política monetaria es el principal instrumento de política cíclica y se le debe asignar la tarea de gestionar la inflación. Esto se debe en parte a que la política monetaria es más ágil y no está influenciada por consideraciones políticas. Subir las tasas de interés y endurecer la política puede volverlos muy impopulares, como lo sé muy bien. Esto significa que es más fácil para un banco central independiente hacer esto que para los políticos.

Esta asignación de responsabilidad tiene sentido y ha funcionado razonablemente bien. Pero eso no significa que no debamos aspirar a algo mejor. La política monetaria es un instrumento poderoso, pero tiene sus limitaciones y sus efectos se sienten de manera desigual en toda la comunidad.

En principio, la política fiscal podría ofrecer una ayuda más fuerte, aunque esto requeriría un cierto replanteamiento de la arquitectura de políticas existente. En particular, requeriría agilizar algunos instrumentos fiscales, fortalecer los estabilizadores (semi)automáticos y otorgar a un organismo independiente un control limitado sobre algunos instrumentos fiscales. Avanzar en esta dirección no es sencillo, pero algunas ideas innovadoras podrían ayudarnos a llegar a un lugar mejor.

Durante mi mandato, ha habido momentos en los que la política monetaria y fiscal trabajaron muy estrechamente y, en otros momentos, sería una exageración decir que así fue. La coordinación fue más efectiva durante la pandemia. Durante ese período, la política fiscal fue ágil y las limitaciones políticas a su uso con fines de estabilización se desvanecieron. Y vimos cuán poderoso puede ser cuando el gobierno y el RBA trabajan en estrecha colaboración. Hay algunas lecciones más amplias aquí y me decepcionó que la reciente revisión del RBA no las explorara con más profundidad.

La importancia de aumentar la productividad

Un tercer punto fijo al que he vuelto es la importancia de impulsar el crecimiento de la productividad.

Vuelvo a ello porque el crecimiento de la productividad es fundamental para nuestra prosperidad futura. Significa elevar los niveles de vida, salarios reales más altos, un aumento de nuestra riqueza colectiva, un pastel más grande para ayudar a financiar los servicios públicos que la comunidad valora y menos presión inflacionaria. Hace que la mayoría de las cosas sean más fáciles.

Desafortunadamente, el reciente récord de productividad no es alentador. Se han realizado muchas investigaciones sobre las causas subyacentes y qué hacer al respecto. Por lo tanto, no faltan ideas, incluso en las áreas de impuestos, acumulación de capital humano, energía e infraestructura, el diseño de nuestras ciudades, el enfoque de la regulación y la política de competencia, las relaciones laborales y la prestación de servicios gubernamentales. Hay oportunidades de mejora en todas estas áreas.

El problema no es la falta de ideas. Más bien, se trata de construir el consenso dentro de la sociedad para implementar algunas de estas ideas. Éste es, fundamentalmente, un problema político, y es un problema importante. Si no podemos lograr un consenso para realizar cambios, la economía irá a la deriva y existe un riesgo material de que nuestros niveles de vida se estanquen.

Un tema relacionado es el vínculo entre salarios, inflación y crecimiento de la productividad. Para que la inflación promedie el 2½ por ciento, esperaríamos que, en promedio, los salarios aumenten a la tasa de crecimiento de la productividad más el 2½ por ciento. Dado que la distribución del ingreso nacional entre salarios y ganancias puede variar y de hecho varía, esta relación no es una regla estricta, pero es un punto de referencia razonable.

Al principio de mi mandato, llamé la atención sobre la baja tasa de crecimiento de los salarios, algo que consideré un problema. El crecimiento de los salarios de alrededor del 2 por ciento estaba contribuyendo a que la inflación estuviera por debajo del objetivo y existía la preocupación de que los trabajadores no estuvieran obteniendo su parte de los beneficios del crecimiento de la productividad. En ese momento, hablé de una sensación disminuida de prosperidad compartida y de los peligros que esto planteaba.

Ahora nos encontramos en un entorno de mayor crecimiento de los salarios nominales, lo cual es positivo. Mi atención reciente ha sido el riesgo de que el período de alta inflación pueda llevar a que el crecimiento de los salarios y las ganancias supere la tasa que es consistente con un retorno sostenible de la inflación a la meta. Si bien los datos recientes brindan cierto consuelo en este frente, debemos permanecer alerta a este riesgo porque, si se materializara, la inflación se volvería rígida, lo que requeriría una política monetaria más estricta y más dolor económico en el futuro. Un aumento en el crecimiento de la productividad ciertamente será útil en este caso, ya que permitirá un crecimiento más fuerte de los salarios y ganancias nominales y reales.

Política monetaria, crédito y precios de activos

El cuarto punto fijo al que he vuelto es el vínculo entre la política monetaria, el crecimiento del crédito y los precios de los activos. Hay dos cuestiones que quiero destacar aquí.

La primera es que la política monetaria no puede ignorar el crecimiento del crédito y los precios de los activos.

Vale la pena recordar que antes de la pandemia, los ciclos económicos estaban cada vez más impulsados ​​por acontecimientos en el lado financiero de la economía, es decir, por oscilaciones en el crédito y los precios de los activos. Mi opinión ha sido durante mucho tiempo que los bancos centrales no deberían centrarse en el crecimiento del crédito o los precios de los activos, pero tampoco pueden ignorarlos. Las tasas de interés influyen directamente en cuánto quiere pedir prestado la gente y en el valor de los activos. Esto significa que los bancos centrales no pueden lavarse las manos ante lo que está sucediendo en el aspecto financiero y debemos trabajar estrechamente con las autoridades prudenciales para contener la acumulación de riesgo financiero y macroeconómico.

Antes de ser gobernador, escribí artículos sobre los peligros de bajar las tasas de interés cuando la economía estaba creciendo bien y los precios de los activos subían, pero la inflación estaba un poco por debajo del objetivo. Me preocupaba que el deseo de aumentar un poco la inflación con tasas de interés más bajas alentara aún más endeudamiento y precios de activos sobrevaluados, aumentando el riesgo de inestabilidad en el futuro. Escribí sobre la importancia de tener un enfoque de mediano plazo y los beneficios de políticas distintas a la política monetaria que ayudan a garantizar que la inflación sea consistente con la meta.

Hoy en día, obviamente, enfrentamos un conjunto diferente de desafíos, pero podríamos enfrentar este conjunto de problemas nuevamente. Esto significa que sigue siendo importante pensar en la respuesta política adecuada en esta situación, incluida la forma en que las políticas prudenciales y fiscales podrían ayudar. Hay límites a lo que la política monetaria por sí sola puede hacer.

El segundo punto es que las tasas de interés influyen en los precios de la vivienda, pero no son la razón por la que Australia tiene uno de los costos de vivienda más altos del mundo.

Es cierto que las tasas de interés nominales estructuralmente más bajas que siguieron al regreso de una inflación baja a principios de los años 1990 contribuyeron al aumento de los precios de la vivienda. Pero la razón por la que Australia tiene algunos de los precios inmobiliarios más altos del mundo no son las tasas de interés, que han estado en niveles más o menos similares en la mayoría de las economías avanzadas. Más bien, es el resultado de las decisiones que hemos tomado como sociedad: decisiones sobre dónde vivimos; cómo diseñamos nuestras ciudades y zonificamos y regulamos el suelo urbano; cómo invertimos y diseñamos sistemas de transporte; y cómo gravamos la inversión en suelo y vivienda. En cada una de estas áreas, nuestra sociedad y nuestros políticos han tomado decisiones que conducen a altos costos de suelo y vivienda urbanos. Es abordando estos problemas que podremos abordar el alto costo de la vivienda en Australia,

En resumen, entonces, a falta de una bola de cristal, estos son cuatro de los puntos fijos a los que he vuelto durante mi mandato como Gobernador: la importancia de marcos sólidos y creíbles para la política económica; los beneficios de la coordinación de las políticas monetaria y fiscal; la necesidad de impulsar el crecimiento de la productividad; y la necesidad de prestar atención a la evolución de los mercados de crédito y de activos.

Además de estos puntos, hay muchos otros puntos que se me han atribuido, entre ellos: la promesa de que las tasas de interés no subirían hasta 2024; todo el mundo necesita conseguir un compañero de piso; la gente necesita trabajar más horas para llegar a fin de mes; y los adultos jóvenes deberían quedarse en casa debido a la crisis del alquiler. Sin embargo, no expuse estos puntos. Tampoco elegí Can’t Stop the Feeling de Justin Timberlake para que me acompañara mientras subía al podio recientemente.

Mi experiencia aquí resalta las dificultades de comunicarse en las redes sociales y la era digital. A pesar de estas dificultades, siempre he sentido la responsabilidad de explicar ideas complejas y las compensaciones e incertidumbres que enfrentamos. Sé que algunas de mis explicaciones no han dado en el blanco. Pero los medios también tienen una responsabilidad. Mi opinión es que obtendremos mejores resultados si la plaza pública está llena de hechos y debates matizados e informados, en lugar de vitriolo, ataques personales y clickbait. Como sociedad, tenemos trabajo que hacer aquí.

Me gustaría terminar deseándoles todo lo mejor a Michele y su equipo. Cuando Glenn Stevens estaba terminando su mandato como gobernador, me entregó un regalo: su vaso medio lleno (o estrictamente hablando, su taza de café medio llena). Con el permiso de Glenn, me gustaría devolverle esto al próximo Gobernador. Michele, lo hago con la esperanza de que, a medida que navegues por las incertidumbres que se avecinan, recuerdes que ese vaso está medio lleno y que tenemos mucho de qué ser afortunados aquí en Australia.

Las estadísticas configuran el entorno de la política monetaria

Discurso del Dr. Michael Debabrata Patra, Vicegobernador del Banco de la Reserva de la India, en la 17ª Conferencia del Día de la Estadística, Mumbai.

Nuestro eminente invitado principal, el profesor S R S Varadhan, Frank Jay Gould Profesor de Ciencias, Universidad de Nueva York y ganador del Padma Vibhushan, el Profesor Rajeeva L. Karandikar, Presidente de la Comisión Nacional de Estadística – esperamos ansiosamente su discurso de apertura -, Profesor G. Sivakumar, Profesor, Ciencias de la Computación, Instituto Indio de Tecnología, Bombay, cuya guía ha estado iluminando el viaje de CIMS de una idea a la realidad, distinguidos miembros del Grupo Asesor Técnico que han brindado sabios consejos hasta el final, invitados de honor del Banco de la Reserva de la India (RBI), mis colegas del Departamento de Estadística y Gestión de la Información (DSIM), colegas de varios departamentos del RBI, damas y caballeros,

Hace más de una década y media, el cumpleaños del profesor Mahalonobis fue elegido como el Día de la Estadística en la India. Mi ilustre predecesor, el ex vicegobernador Dr. Rakesh Mohan, quien me guió y a quien siempre admiro, comentó con motivo de la primera celebración del Día de la Estadística en 2007: «Como miembro de la comunidad estadística, es motivo de gran orgullo que el 29 de junio, el aniversario del nacimiento del (difunto) profesor Prashanta Chandra Mahalonobis, ha sido declarado por el Gobierno de la India como el Día de la Estadística». Significativamente, India comenzó a celebrar el Día de la Estadística incluso antes de que la Asamblea General de la ONU designara el 20 de octubre como el Día Mundial de la Estadística en 2010 que se celebraría cada cinco años ese día. Con los profundos vínculos de nuestro DSIM con el Instituto de Estadística de la India (ISI) fundado por el profesor Mahalonobis, y con varios ex alumnos de ISI que se dedican a la estadística como carrera profesional en el departamento, el RBI fue una de las primeras instituciones en celebrar su legado, hasta la 17ª conmemoración por parte del RBI de su aniversario de nacimiento que transcurrió ayer. Para nosotros, es un momento para mirar hacia atrás a la luz brillada por el profesor Mahalanobis y esperar revivir su visión. También es un momento para hacer un balance del camino recorrido hasta ahora y explorar nuevas fronteras de la investigación estadística. Nuestras deliberaciones de hoy, comenzando con la insípida conferencia conmemorativa a la que acabamos de ser tratados, el discurso de apertura extremadamente actual y relevante que esperamos con ansias, y los documentos temáticos en torno al tema de la Presidencia del G20 de la India, absorben la esencia de este viaje.

Varios de los presentes aquí no hemos sido tan rigurosamente nutridos en el temperamento estadístico como otros que han sido más afortunados, pero las estadísticas tocan y moldean todos los aspectos de nuestras vidas de manera fundamental. En consecuencia, en lugar de la temeraria audacia de tratar de hablar de estadísticas con los estadísticos, pensé que aprovecharía esta oportunidad para compartir las percepciones de un usuario sobre cómo las estadísticas informan y empoderan la conducta y la implementación de la política monetaria en la India. En esta área de nuestro trabajo, la mayoría de las veces nos vemos obligados a volar a ciegas, pero siempre conscientes del hecho de que los errores de política pueden ser costosos y disminuir el bienestar de nuestra sociedad. En esta montaña de oscura incertidumbre, las estadísticas proporcionan un punto de apoyo al visualizar las relaciones causales o la ausencia de ellas, simular escenarios plausibles, mirar en la bola de cristal al futuro con pronósticos, sentir el pulso de los hogares y las empresas y comunicar nuestra evaluación al resto del mundo para construir expectativas comunes, todo cincelado con precisión y confianza. Este es el tema de mi discurso de hoy: el papel clave de las estadísticas para que la política monetaria funcione.

El contexto

Una vez que se han completado todos los diversos procesos que conducen a la decisión de política monetaria, la elección de la acción de política es, en última instancia, una compensación entre lo deseable y lo factible. Siempre se formula en condiciones de alta incertidumbre y, finalmente, se basa en un juicio basado en información, experiencia y una «sensación» o un «olfateo» de cómo es probable que evolucione el estado de la economía en el futuro. A título ilustrativo, la información sobre las variables objetivo de la política monetaria (crecimiento e inflación) en el momento de tomar la decisión de política está rezagada y es preliminar: en un momento dado, el número disponible sobre el crecimiento de la economía tiene al menos tres meses de antigüedad, mientras que los datos sobre inflación tienen al menos un mes de antigüedad y están sujetos a revisiones. ¡Pero la decisión política no lo es! Además, estas variables se mueven con el tiempo y sus caminos son desconocidos. Lograr estos objetivos siempre implica hacer la mejor conjetura posible de su curso probable, incluso cuando la economía está siendo constantemente bombardeada por meteoritos en forma de choques de suministro. Además, como es bien sabido, la propia política monetaria se abre camino en la economía a través de retrasos largos y variables: un aumento en la tasa de política monetaria hoy no genera desinflación mañana. La incertidumbre también envuelve los profundos parámetros que la política monetaria tiene que ejercer para lograr sus objetivos. En un nuevo mundo keynesiano, por ejemplo, un parámetro vital es la sensibilidad de la demanda agregada a la tasa de interés real. La precisión en el conocimiento al respecto es crucial para calibrar el tamaño y el momento de las acciones de política monetaria: muy poco puede ser inútil; No mucho puede ser exagerado. Incluso antes de este punto de decisión, el responsable de la política monetaria es consciente de que, si bien la acción de política se imparte en el extremo más corto del continuo del mercado, lo hace con la convicción de que el impulso de política se transmitirá a través de otros segmentos del mercado y la estructura de las tasas de interés a las tasas de interés a más largo plazo que afectan la demanda agregada y, por lo tanto, la producción y la inflación. La realidad es que se pierde mucho en la transmisión misma, un tema de otro discurso que recomiendo para su referencia.2.

Otro parámetro clave es la capacidad de respuesta de la oferta agregada a los precios o costos, la pendiente de la célebre curva de Phillips. ¿Hay algún bajo nivel de inflación que engrasa las ruedas de la producción y, a la inversa, hay algún alto nivel de inflación que es perjudicial para la producción? Una buena solución es esencial para determinar la compensación entre crecimiento e inflación: el sacrificio de la producción que debe hacerse por cada unidad de desinflación o las ganancias en la producción que se pueden asegurar sin empujar la inflación más allá de los límites de la tolerancia.

La regla de política, generalmente formulada con retroalimentación en forma de función de reacción, también implica problemas de búsqueda. ¿Se cumple el principio de Taylor –que la tasa de política monetaria cambia más que proporcionalmente con respecto al cambio en la inflación– satisfecho? ¿Dónde debe asignarse el mayor peso: ¿a alinear la inflación con el objetivo o a estabilizar el producto en torno a su tendencia, y cuándo? ¿Cuánto suavizar las tasas de interés o dar pequeños pasos debería hacer el banco central para evitar sorpresas monetarias desagradables? ¿O debería adoptar el «enfoque de pavo frío» de movimientos políticos grandes y repentinos para garantizar que sus acciones sean creíbles y se centren en los objetivos?

En este sentido, la formulación de la política monetaria se ha comparado con mirar una pantalla de radar o una línea de alerta temprana distante (DEW), recorriendo en busca de formaciones amigas o enemigas en la información disponible. Tan pronto como se detecta una formación, las autoridades de política monetaria deben estar listas para disparar hacia adelante y de manera preventiva mientras juzgan la trayectoria de las variables objetivo.

El enfoque de información completa del RBI

En este contexto, la primera etapa del proceso de política monetaria consiste en asimilar y analizar toda la información disponible sobre la salud y el funcionamiento de la economía y el entorno externo en el que opera. En este sentido, el DSIM se especializa en dos áreas críticas: finanzas corporativas y estadísticas del sector externo. De hecho, nuestros estadísticos tienen una larga y sagrada historia en ambos campos, con bases de datos y análisis que se remontan a la década de 1940. También contribuyen directamente al sistema estadístico nacional en estas áreas, al tiempo que se ajustan a las mejores prácticas del mundo: India cumple con las Normas Especiales para la Divulgación de Datos (NEDD) del Fondo Monetario Internacional, que guían a los miembros en la provisión de estadísticas económicas y financieras oportunas y completas al público. A su vez, estas divulgaciones de datos contribuyen a políticas macroeconómicas sólidas y a un mejor funcionamiento de los mercados financieros.

En el caso de las estadísticas del sector externo, cuya compilación oficial se remonta a 1948, la India se ha desarrollado entre las bases de datos más sofisticadas del mundo. Sin embargo, la realidad operativa en la India es que las estadísticas de balanza de pagos son esencialmente un subproducto del control de cambios. El intrépido estadístico que los compila tiene que adquirir conocimientos de dominio en la conducción de la gestión de divisas, el funcionamiento de los mercados de divisas y el manejo de las reservas oficiales de divisas para cumplir con los exigentes estándares de difusión de datos. Desde el punto de vista de la política monetaria, estas estadísticas adquieren una importancia vital para evaluar la contribución de las exportaciones netas al PIB, el componente importado de la inflación, los flujos de capital como complemento del ahorro interno para alcanzar las tasas de inversión deseadas y la posición de inversión internacional neta de la economía. Aunque la política monetaria tiene una orientación interna exclusiva, se enmarca en un entorno internacional dinámico, repleto de efectos de contagio y efectos de contagio. Es en este contexto que las estadísticas del sector externo sirven como un faro de luz, mostrando a los responsables de la política monetaria el camino a seguir para navegar por las formidables mareas mundiales.

En el área de finanzas corporativas, los datos del RBI llenan importantes vacíos de información. Durante mucho tiempo, el RBI ha sido una fuente de evaluación independiente de los ahorros y la inversión corporativa, que sirve como una verificación cruzada útil para las estimaciones de la Oficina Nacional de Estadística (ONE). La base de datos está diseñada específicamente para proporcionar información crítica para la formulación de la política monetaria, como las evaluaciones de la demanda interna; presiones sobre los costos de los insumos; poder de fijación de precios; y la contribución de la rentabilidad empresarial al valor añadido bruto de la economía. El mapeo de las fuentes y usos de los fondos en el sector corporativo ayuda al responsable de la política monetaria a evaluar la posición de la economía en el ciclo de gasto de capital. Las áreas de vulnerabilidad corporativa, como el apalancamiento y la capacidad de servicio de la deuda, también se rastrean a medida que guían el establecimiento de una política monetaria que minimice el riesgo.

La comprensión y el análisis de las finanzas externas y corporativas son insumos importantes en los procesos de política monetaria porque transmiten información clave sobre el funcionamiento de la economía. Sin embargo, miran hacia atrás en el sentido de que nos hablan de los acontecimientos hasta el pasado más reciente. Para cumplir el requisito de establecer una política monetaria prospectiva, necesitamos información prospectiva a la que me referiré ahora.

Las encuestas potencian la política monetaria prospectiva

Una expresión popular de la postura de la política monetaria en tiempos de incertidumbre es depender de los datos o confiar en los datos entrantes. Sin embargo, como se explicó anteriormente, la política monetaria tiene que apuntar hacia adelante debido a los retrasos en su funcionamiento y al hecho de que sus variables objetivo son contingentes en el tiempo y el espacio. Incluso los pronósticos basados en datos entrantes son retrospectivos por definición, ya que se basan en información sobre el pasado. El RBI cierra esta brecha a través de sus encuestas prospectivas de hogares y empresas. Los mensajes que emanan dan forma a la función de reacción política.

La incorporación de información basada en encuestas es consistente con la sabiduría recibida sobre el papel de las expectativas en la configuración de la política monetaria. Se cree que los agentes económicos, como los consumidores y las empresas, son racionales en el sentido de que utilizan toda la información disponible para tomar sus decisiones dentro de sus limitaciones presupuestarias con vistas al futuro. Esta tendencia es plenamente utilizada por los mercados eficientes para fijar el precio de los activos financieros de tal manera que las tasas de interés a plazo implícitas en la curva de rendimiento proporcionan estimaciones imparciales de las expectativas del mercado de las tasas al contado futuras.

Al tomar el pulso a los hogares y las empresas, las encuestas mejoran la eficacia de la política monetaria y también aportan inclusión a su funcionamiento. Realizar encuestas que cumplan con los más altos estándares de robustez es una tarea formidable como todos los estadísticos saben; el Banco de la Reserva de la India tiene la suerte de contar a este respecto con un comité asesor técnico sobre encuestas integrado por estadísticos de la mejor reputación y reputación. La parte difícil para un estadístico profesional que trabaja en un banco central radica en comunicar los resultados de la encuesta al público lego y emplear los conocimientos obtenidos de ellos para fines de política monetaria. Por ejemplo, la encuesta de expectativas de inflación del RBI proporciona estimaciones cuantificables de las percepciones de los hogares sobre la situación actual de la inflación. Estas percepciones son significativamente más altas que los resultados medidos por las estadísticas oficiales. En la ronda de mayo de 2023 de la encuesta, los hogares consideraron que la inflación estaba gobernando en 8.8 por ciento, mientras que el IPC publicado por el NSO para ese mes el 12 de junio mostró que la inflación minorista disminuyó a 4.3 por ciento. Lo que se pierde en la narrativa es que los hogares son esencialmente retrospectivos en su evaluación de las condiciones de inflación. Forman sus expectativas sobre la base de los precios de los artículos destacados en la canasta de consumo que encontraron durante la última compra semanal o mensual. En mayo de 2023, el IPC mostró una inflación de los cereales del 12,7 por ciento, la inflación de las especias del 17,9 por ciento, la inflación de la leche del 8,9 por ciento, la inflación de la túrbida del 16,8 por ciento, la inflación del gas licuado de petróleo (GLP) del 11,1 por ciento y la inflación del queroseno en el mercado abierto del 37,2 por ciento. De hecho, 40 de los 299 rubros que componen el IPC registraron una inflación de dos dígitos en mayo. Sin embargo, los analistas cuestionan la aparente disonancia entre los hallazgos de la encuesta y el IPC publicado.

Nuestra opinión es que la utilidad de la encuesta radica en proporcionar un sentido de dirección futura más que de nivel. La encuesta también arroja luz sobre la varianza de las expectativas de inflación que indican su anclaje o desanclaje. También nos alerta sobre el sesgo que debe controlarse mientras leemos los resultados.

Otro ejemplo se relaciona con la encuesta de confianza del consumidor. Los resultados se han interpretado como consumidores eternamente pesimistas sobre la situación actual, pero siempre optimistas sobre el futuro: el poder indomable de la esperanza en lugar de una evaluación objetiva de la situación macroeconómica subyacente y las perspectivas. En lo que no se centra es en la brecha entre las percepciones actuales y las expectativas. India está emergiendo de una pandemia única en un siglo que extendió esta brecha a su nivel más amplio en la historia de la encuesta, pero ahora se está cerrando rápidamente, un fenómeno visto por última vez en 2019 antes del inicio de la pandemia. Las cicatrices de la pandemia son profundas, pero se están curando, y los consumidores que representan alrededor del 60 por ciento del PIB están recuperando su ritmo. Visto desde esta perspectiva, el futuro parece un poco más brillante y los mensajes de la encuesta un poco más creíbles, lo que nos anima a ampliar su cobertura a las zonas rurales.

Nuestras encuestas empresariales proporcionan pepitas de información prospectiva invaluable para formular la política monetaria, como el nivel de utilización de la capacidad (CU) en industrias manufactureras clave y los sentimientos sobre las expectativas futuras de CU; las perspectivas de la demanda; expectativas de precios, tanto de entrada como de salida, y una visión de la evolución del empleo. Estos resultados enriquecen nuestras previsiones de crecimiento e inflación.

Otra área de incomodidad en la percepción pública es que los resultados de estas encuestas se expresan como respuestas netas: la proporción de encuestados que expresan optimismo menos la proporción que expresa pesimismo. Ilustrativamente, la ronda de marzo de 2023 de la encuesta de perspectivas industriales mostró que en el cuarto trimestre de 2022-23, el sentimiento sobre el costo de las materias primas fue negativo en (-) 59.1, lo que sugiere un pesimismo extremo sobre los costos de los insumos. Sin embargo, una comparación con los resultados de las tres rondas anteriores que cubren el resto del año mostraría una oscilación de 25 puntos porcentuales en la proporción de aquellos que expresan una mejora de (-) 84.4 (T1), (-) 72.5 (T2) y (-) 64.9 (T3). Si, a lo largo del año, por lo tanto, la proporción de encuestados que consideraban que los costos de los insumos son altos ha disminuido constante y sustancialmente, la lectura correcta debería haber sido que está proporcionando información real sobre el debilitamiento real de las presiones de los costos de los insumos que estamos experimentando hoy, con precios mayoristas en deflación [(-) 3.5 por ciento] en mayo de 2023.

Pronósticos: Objetivos intermedios de la política monetaria prospectiva

La conducción de la política monetaria ha sufrido varios cambios de régimen a lo largo de la historia, causando cambios en los objetivos, los procedimientos operativos y los anclajes nominales. Muy brevemente, el sistema de Bretton Woods empleó tipos de cambio fijos como ancla nominal de la política monetaria hasta su abandono a principios de la década de 1970, cuando los tipos de cambio comenzaron a flotar. Esto fue seguido por regímenes de asignación y racionamiento de crédito en los que los objetivos de crédito desempeñaron el papel de ancla nominal; un breve período de fijación de objetivos en los agregados monetarios durante el decenio de 1980; una zona crepuscular marcada por la lista de verificación o el enfoque de indicador múltiple; y, finalmente, el objetivo de inflación (TI) que comenzó a principios de la década de 1990 y gana popularidad día a día. En el marco de TI, la inflación es el ancla nominal de la política monetaria. El pronóstico de inflación funciona como una meta intermedia que proporciona una visión próxima de las variables objetivo no observables. Por lo tanto, el pronóstico asume una importancia vital, que requiere exhaustividad en términos de cristalización de toda la información disponible y precisión en la visualización de la trayectoria futura de la inflación.

En el RBI, el pronóstico sigue un procedimiento de tres etapas. En la primera etapa, las variables contemporáneas, incluidos los indicadores de sentimiento, se eligen desde el punto de vista de su relevancia para los componentes clave del PIB y la inflación. Se agregan en «nowcasts» que predicen el pasado muy reciente y el presente para el cual no se dispone de datos oficiales debido a los retrasos inherentes. Sobre esta base, la siguiente etapa implica información completa sobre pronósticos a corto plazo válidos para los próximos 12 meses, con supuestos clave impuestos como condiciones exógenas. Promedian los resultados de varias series temporales pequeñas y modelos estructurales, basados en el rendimiento de pronósticos anteriores. Estas previsiones a corto plazo se presentan como parte de la resolución del comité de política monetaria. En la tercera etapa, estos pronósticos a corto plazo se introducen en modelos macroeconómicos en los que se calibran algunos parámetros y se estiman otros. Estos modelos producen previsiones a más largo plazo que se difunden al público a través de un informe semestral de política monetaria.

En un marco flexible de metas de inflación, los pronósticos también desempeñan el papel de herramientas de comunicación, dando al público una idea de la dirección futura de la política monetaria, además de ser objetivos intermedios como se explicó anteriormente. En consecuencia, la atención pública tiende a centrarse en estos pronósticos y las desviaciones a corto plazo de los resultados reales están sujetas a un animado debate. Algunas advertencias están en orden aquí. En primer lugar, las perturbaciones superpuestas de la pandemia y la guerra en Ucrania dieron lugar a perturbaciones estructurales masivas, incluidas lagunas en la disponibilidad de datos, que produjeron errores grandes y persistentes pero inevitables. En segundo lugar, una gran parte de las desviaciones, cuando ocurren, se derivan de los supuestos exógenos que establecemos como condiciones iniciales. Estos supuestos se relacionan con el precio del petróleo crudo, el tipo de cambio de la rupia, el monzón, el crecimiento mundial, la orientación fiscal y los cambios en las políticas estructurales, todos los cuales se determinan fuera de nuestro marco de pronóstico y, posiblemente, fuera del ámbito de la política monetaria interna. En tercer lugar, los errores de pronóstico son utilizados como una experiencia de aprendizaje por nosotros, lo que resulta en pasos correccionales y recopilación de información adicional; por cierto, el RBI publica estas desviaciones regularmente y explica las razones subyacentes, según lo dispuesto en la legislación y / o regulaciones de apoyo. De hecho, esto ha dado lugar a que nuestros pronósticos a corto plazo sean cada vez más precisos con el tiempo. En cuarto lugar, nuestro análisis de los errores de pronóstico indica que no hay un sesgo sistemático y que se compensan cuando se evalúan durante un período de tiempo suficientemente largo.

Otro aspecto de los pronósticos es la forma en que se comunican al público. El RBI expresa sus pronósticos en forma de gráficos de abanico que representan el equilibrio de riesgos o incertidumbre que la rodea dentro de los intervalos de confianza. Podría decirse que la elección de la herramienta de comunicación podría haber sido un pronóstico puntual como un diagrama de puntos, pero el gráfico de abanico es consistente con la alta incertidumbre que caracteriza a las economías en desarrollo como la India: más de la mitad del IPC comprende alimentos y combustible que son vulnerables a choques exógenos. Además, a diferencia del diagrama de puntos individualista, nuestro gráfico de fans marca un consenso entre los miembros del MPC.

Explorando nuevas fronteras

Estamos en medio de la cuarta revolución industrial. A diferencia de sus ondas predecesoras que fueron impulsadas por la energía de vapor / agua, la electricidad y la computación, esta ola está siendo impulsada por inteligencia artificial (IA) y big data mediante la cual las máquinas «inteligentes» tienen la capacidad de pensar y actuar como humanos. Como cualquier otra cosa en su camino, la IA también está transformando la política monetaria y su conducta.

Desde 2018, nuestras incursiones iniciales se han fortalecido en flujos de trabajo formales integrados en los procesos de política monetaria. En el DSIM, se recopilan y analizan los precios de los alimentos y la vivienda en línea; las imágenes satelitales y los factores climáticos se utilizan para la evaluación temprana de la producción de cultivos y los movimientos probables en los precios de los alimentos; El análisis del sentimiento basado en periódicos se lleva a cabo para variables macroeconómicas clave, incluida la tasa de política monetaria; y periódicamente se realizan análisis de los efectos de la comunicación del banco central, incluidos los discursos del Gobernador. El objetivo es crear indicadores adelantados y coincidentes a partir de información que está disponible casi en tiempo real, superando así las limitaciones que enfrentan los datos tradicionales. Dado que estas entradas se extraen de datos de alta frecuencia de alta dimensión de fuentes no tradicionales, garantizan nuevas técnicas como la minería de textos, el procesamiento del lenguaje natural (NLP), el aprendizaje profundo y otras herramientas de aprendizaje automático. Estos esfuerzos ayudan a complementar y validar nuestros pronósticos tradicionales, mejorando en gran medida la eficacia de la política monetaria.

La IA también ha permitido una autoevaluación crítica de la comunicación de la política monetaria, incluida la respuesta a las nuevas preguntas que están surgiendo. Por ejemplo, ¿Cómo influyen términos específicos como «operaciones de boca abierta» en la psique pública? En las declaraciones de política monetaria del Gobernador, hemos encontrado que el uso de palabras como «ágil» y «vigilante» inspira confianza pública. La evaluación general es que, si bien se ha mantenido la legibilidad de varias declaraciones de política monetaria, los períodos de incertidumbre inducidos por la pandemia y la guerra en Ucrania los hicieron más largos, lo que refleja los esfuerzos por explicar con mayor detalle al público lo que entonces parecían situaciones intratables. Un hallazgo reciente de la aplicación de la PNL a las actas del MPC es que los sentimientos expresados por los miembros se vieron profundamente afectados por la guerra en Ucrania, pero la sinergia y la cohesión como grupo parecen haber trascendido los puntos de vista individualistas sobre aspectos específicos. Otro aspecto interesante es cómo se percibe la comunicación de la política monetaria en los medios de comunicación. Las declaraciones que proporcionan confianza en la economía y la estabilidad financiera son las más preferidas en términos de citas y titulares. La cobertura de contenido es otro indicador de la elección de los medios de comunicación de la transmisión de mensajes emitidos por el RBI.

Conclusión

Se dice que la economía estudia la incertidumbre, pero la estadística mide la incertidumbre. Al reducir la incertidumbre a un valor cuantificable, las estadísticas permiten a la política monetaria gestionar sus compensaciones y trazar su curso a través de incógnitas conocidas y desconocidas. Esto mejora la rendición de cuentas y, por lo tanto, la credibilidad. Ese es el poder de las estadísticas.

Para mis colegas en el DSIM, este empoderamiento implica montar una montaña rusa interminable todos los días a través de capas de recopilación, validación, procesamiento, análisis e investigación de datos. Esto es cierto no sólo de los importantes requisitos de política monetaria que se les han encomendado, sino también de casi todas las demás funciones del RBI. Además de su compromiso inquebrantable con su vocación, han demostrado una notable adaptabilidad al aceptar nuevos desafíos, técnicas y fuentes de datos. Son ellos los que marcan la diferencia. En una visión influyente, los números no tienen forma de hablar por sí mismos; Son nuestros estadísticos quienes hablan por ellos y los impregnan de significado. A mis colegas de DSIM, por lo tanto, todo el poder y algunas palabras de consejo, basándose en el libro indiscutible de David Spiegelhalter titulado El arte de la estadística y cito: «-las reclamaciones basadas en datos deben ser accesibles; Inteligible; Valorables; Utilizable.»